I NTEGRERING AV ESG I FUNDAMENTAL VERDSETTELSE

ESG integreres i den strategiske analysen på to måter. Innenfor PESTEL rammeverket så benyttes ESG analysen til å se på miljømessige faktorer knyttet til bransjens fremtidige ESG risikoer og muligheter. ESG data blir deretter benyttet til å utregne future-fit indikator som brukes for å analysere Borregaards strategiske posisjonering.

3.4.1 Verdirelevansen av ESG-hensyn

En motivasjon for å inkludere ESG i verdsettelsen er at en økt forståelse av risiko og muligheter knyttet til miljø-, sosial og styringsspørsmål (ESG) forventes å føre til bedre investeringsbeslutninger (Dimson et al, 2013).

Effekten av ESG ytelse på økonomiske resultater er uklar. Empirien gir motstridende funn som spenner fra positiv til negativ til en U-formet eller en invers U-formet relasjon.

Potensialet for at ESG-dimensjonen skal kunne gi en unormal avkastning avhenger av en grad av markedssvikt, hvor risikoer og muligheter er uprisede og oversett av investorer og regulatorer (Dimson et al, 2013). Halbritter and Dorfleitner (2015) benytter Charts firefaktor modell på et omfattende paneldata sett². De dynamiske Fama-French faktorene størrelsesfaktoren SMB, verdifaktoren HML og momentumfaktoren UMD. Denne studien sår sterk tvil om at det er en sammenheng mellom ESG-ratinger og unormal avkastning.

2Datasett inkluderer ASSET4 ESG ratinger fra 2002-2011, Bloomberg fra 2005-2011 og KLD fra 1990-2011.

Selskap leverer et stort omfang av ESG informasjon og det eksisterer mye støy i informasjon.³

I likhet med Halbritter og Dorfleitner( 2015) benytter Khan, Serafeim et al. (2016) Carhart-modellen, men legger til en likviditetsfaktor. Igjennom å inkludere faktorrisikoene gir alfa et renere uttrykk for meravkastning som skyldes ESG faktorer.

Sustainability Accounting Standards Board (SASB) har utformet industrispesifikke ESG temaer som er relevante og vesentlige for hver enkelt industri. Med vesentlige tiltak menes informasjon som dersom utelatt gir investor oppfatning at den total mengde av informasjon tilgjengelig er betydelig endret. I den kjemiske industrien er viktige ESG-temaer klimagassutslipp, luftkvalitet, energibruk og råvarestyring, vannforvaltning og farlig avfallshåndtering. Disse temaer er også viktig i DWP-bransjen. Andre viktige temaer er sikker kontroll av kjemikalier, og produktdesign som gir kunder lavere klimautslipp. Innen skog-og trevareindustrien er avskoging, vannforurensing og miljøskader mer vesentlige ESG risikoer. Dersom ESG-fokus ikke gir meravkastning så vil det fanges opp av den bransjespesifikke ESG temaene. Khan, Serafeim et al. (2016) tester modellen og viser at selskaper som evner å prioritere viktige ESG tiltak over tid oppnår en positiv alfa og en høyere verdsettelse.

Egenkapitalinvestorer som investerer i selskaper med høye ESG ratinger oppnår, med andre ord bedre avkastning dersom selskapene er flinke til å prioritere ESG temaer som er vesentlige i bransjen og nedprioritere uviktige tiltak. Hvorvidt vesentlige ESG temaer blir prioritert i bransjen blir vurdert i den strategiske analysen.

3 SMB, HML og momentum er dynamiske faktorer. SMB tar en lang posisjon i små selskaper og en short posisjon i mindre selskap, HML faktoren tar en lang posisjon i selskap med et høyt bok/pris forhold og en short posisjon i selskaper med lav bok/pris forhold, mens UMD har en lang portefølje i tidligere vinner og en short posisjon i tidligere taperaksjer.³

!_"#− !_%# = ' + (*+,_-∗ /!01234) + 60789!4! + :_"#

3.4.2 Integrering av Future fitness indikatorer

ESG data blir ofte brukt til å utelukke miljøverstinger eller som et relativt mål for å finne beste praksis i bransjen. ESG data sier mindre om det reelle fotavtrykket selskapets aktivitet etterlater seg. For å synliggjøre de miljømessige konsekvenser av industriell aktivitet har FFBM utgitt 23 «break-even» indikatorer. Offentlig ESG data fra Bloomberg eller Thomson Reuters kan benyttes til å utarbeide future-fit Proxy er. Future fitness indikatorene viser progresjon mot et mål og indikatorene kan benyttes innenfor ulike kontekster. En kontekst er knyttet til FNs bærekraftsmål for 2030 og progresjonen for å nå disse målene (Future-Fit Business Benchmark 2018).

Mitt fokusområde er miljøfaktorer og jeg benytter future-fit indikatorer til å vurdere progresjon mot sirkulær produksjon. Indikatorene viser da progresjonen mot et mål hvor selskapet ikke etterlater seg et miljømessig fotavtrykk eller er «break-even» med omgivelsene. Alle break-even indikatorene er viktige, men jeg avgrenser meg til vesentlige ESG temaer for bransjen og temaer som har størst miljømessige konsekvenser, basert på Stockholm Resilience Centres målte tålegrenser. I likhet med Khan, Serafeim et al. (2016) tar jeg utgangspunkt SASB sine industrispesifikke oppdelinger av ESG temaer. ESG faktorer som er vesentlige for den kjemiske industrien og DWP bransjen er andel fornybar energi, materialgjenvinningsgrad, avfall og ulike utslipp til luft og vann.

Dersom indikatorene er over 100 prosent innebærer det at selskapet bidrar positivt i miljøregnskapet og har et grønt fotavtrykk.

1. Progresjon mot C02 -, NOX- og SO2 mål

M står for type utslipp som C02, NOX, SO2 i rapporteringsperioden. C står for nåværende år, mens R er referanseåret.

! = #

$_%^&− $₍^&

$_%^& *+, ($_%^&− $₍^&) ≥ 0 0% *+, ($_%^&− $₍^&) < 0

2. Progresjon mot sirkulær produksjon - Andelen fornybar energi og materialgjenvinningsgrad

R står for andelen energi fra fornybare kilder, eller andelen av material gjenvunnet og T av energi eller materialer i rapportert periode. Progresjon er 0 prosent dersom selskapet ikke har utført en undersøkelse for å identifisere utslipp. Progresjon er 100 prosent dersom ingen utslipp skjedde i rapporteringsperioden.

3. Alt avfall fra drift er eliminert

Materialgjenvinningsgraden antas å være knyttet til selskaps varekostnader og dermed ha innvirkning på nettodriftsmarginen. Klimarisiko, bærekrafts risiko og andelen fornybar påvirker selskapets eksponering mot systematisk risiko. Lavere systematiske risiko vil kunne gi lavere krav til minsteavkastning fra investorer, noe som øker strategisk eierfordel, alt annet likt.

! = $_%

$_&

! = #

$_% − $_'

$_% )*+ ($_% − $_-) ≥ 0 0% )*+ ($_% − $_-) < 0