A NALYSE AV KORTSIKTIG RISIKO – L IKVIDITETSANALYSE

Formålet med kortsiktig risikoanalyse er å analysere om selskapet er i stand til å møte sine kortsiktige forpliktelser etter hvert som de forfaller (Penman, 2013). Jo mer likvide midler selskapet besitter i forhold til sine kortsiktige forpliktelser, jo lavere er likviditetsrisikoen.

Dette kan avdekkes ved å undersøke forholdstall fra balansen og resultatet. For å analysere likviditetsrisiko studeres likviditetsgrad 1, rentedekningsgrad og om SalMar er underlagt spesielle lånevilkår, kalt covenants. Med disse forholdstallene analyseres gjeldsdekning i henholdsvis balansen, resultatet og i fremtiden.

Likviditetsgrad 1

Likviditetsgrader gir viktig innsikt i hvorvidt et selskap har nok likvide midler til å dekke sin kortsiktige gjeld (Penman, 2013). Penman (2013) beskriver likviditetsgrad 1 som forholdet mellom omløpsmidler og kortsiktig gjeld. Utregningen bygger på følgende formel:

Omløpsmidler er selskapets mest likvide eiendeler, altså de eiendelene som relativt enkelt kan omgjøres til kontanter. Kundefordringer, varelager og kontanter er eksempler på typiske omløpsmidler. Kortsiktig gjeld er gjeld som forfaller innen ett år, og typiske poster som inngår er leverandørgjeld og betalbar skatt (Penman, 2013). Et høyt forholdstall vil være positivt for selskapet da det indikerer at det har relativt store likvide midler som kan brukes til å dekke kortsiktige forpliktelser. Bransjegjennomsnittet regnes oftest som den beste målestokken fordi hva som utgjør en ”normal” likviditetsgrad vil variere på tvers av bransjer.

Således vil sammenligning med andre selskaper i samme bransje kunne gi et bedre mål enn

Likviditetsgrad 1

LG1 = !"#ø!"#$%&'(

!"#$%&'$&( !"#$% = !"#$%&"'()%'"%' !"#ø!"#$%&'(!!"#$#%"&''& !"#ø!"#$%&'(

!"#$%&'$&( !"#$%&"'()%'"% !"#$%! !"#$%&'$&! !"#$#%"&'' !"#$%

eksempelvis en generell tommelfingerregel som er uavhengig av bransje. Figur 6-1 viser utviklingen i likviditetsgrad 1 for SalMar og bransjen fra 2010 til 2016T.

Figur 6-1: Likviditetsgrad 1, SalMar og bransjen, 2010-2016T.

Figuren viser en ustabil utvikling i likviditetsgrad 1 for SalMar relativt til bransjen. Dette betyr at selv om SalMar og bransjen følger omtrent samme utvikling over analyseperioden, er oppgangene og nedgangene mer ”ekstreme” for SalMar. Dette kan sees på som en naturlig konsekvens av at man typisk vil få mer ”ekstreme verdier” for et enkeltselskap i enkelt år enn for et bransjegjennomsnitt der ekstremverdier utjevnes.

Våre beregninger viser at gjennomsnittlig likviditetsgrad 1 for SalMar ligger over bransjesnittet, noe som isolert sett er et godt tegn. Det faktum at SalMars likviditetsgrad 1 har falt fra 3,84 for 2013 til 1,51 for 2016T og ligger nå under bransjesnittet, er et faresignal.

Siden tallene for 2016T baserer seg på trailing, vil det følgelig være usikkerhetsmomenter rundt dette estimatet. I utregningene ser vi at fallet i likviditetsgrad 1 for SalMar i hovedsak skyldes en kraftig økning i kortsiktig driftsrelatert gjeld. Skulle det vise seg at vi har overestimert denne posten vil bildet bli et annet. Ser vi bort fra 2016T ligger likviditetsgraden over 2 i hele analyseperioden for både SalMar og bransjen. Dette virker tilfredsstillende da det viser at selskapene har over dobbelt så mye omløpsmidler som kortsiktig gjeld. Dette er også i tråd med en tommelfingerregel som sier at likviditetsgraden normalt bør være over 2. Samlet sett indikerer likviditetsgrad 1 at det ikke virker å være umiddelbar fare for likviditetskrise for hverken SalMar eller bransjen.

I tillegg til likviditetsgrad 1 er det også mulig å beregne likviditetsgrad 2. Forskjellen mellom disse er at i likviditetsgrad 2 trekkes det minst likvide omløpsmiddelet fra i telleren, som ofte er varelageret (Penman, 2013). Da vil resterende beløp i teller som regel utgjøre

kortsiktige fordringer og kontantbeholdning, mens nevner vil fortsatt være kortsiktig gjeld.

Varelager føres ofte til historisk kost og vil dermed kunne undervurdere kontantverdien.

Oppdrettsnæringens varelager består av biomasse og denne blir som regel verdijustert hvert år. Følgelig reflekterer dette kontantverdien, og likviditetsgrad 2 blir mindre aktuell. På den annen side har vi justert biomassen til å baseres på historisk kost, så dette taler for å inkludere den. Ved beregninger gir den imidlertid urimelige resultater for enkelte bransjeselskap, slik at sammenligningsgrunnlaget blir feilaktig. Vi velger derfor ikke å analysere likviditetsgrad 2 nærmere.

Rentedekningsgrad

Rentedekningsgrad studerer forholdet mellom selskapets nettoresultat fra sysselsatt kapital og netto finanskostnader (Penman, 2013). Det vil si forholdet mellom nettoresultat før finanskostnader og netto finanskostnader. Formålet med måltallet er å undersøke om selskapet har midler til å dekke sine netto rentekostnader. En svakhet ved måltallet er imidlertid at det ikke tar hensyn til dekning av avdrag, kun dekning av rentene. For våre beregninger har vi benyttet formelen vist under og utviklingen i rentedekningsgrad over analyseperioden er presentert i Figur 6-2.

Figur 6-2: Rentedekningsgrad, SalMar og bransjen, 2010-2016T.

SalMar har over hele analyseperioden hatt en høyere rentedekningsgrad enn bransjesnittet. I absolutte tall virker rentedekningsgraden å være på akseptabelt høyt nivå for både SalMar og bransjen, noe som tyder på god evne til å dekke sine rentekostnader gjennom nettoresultat til

Rentedekningsgrad rdg = !"##$%"&'(#)# !"# !"!!#$!%&& !"#$%"&

!"##$ !"#$#%&'%(#$) = !!""# !"#$%&"'&()%*%!!"##$ !"#$#%"##&'(&')

!"##$ !"#$#%&'%(#$)

sysselsatt kapital. Figuren viser videre store variasjoner i rentedekningsgraden. Dette har sammenheng med variasjonene i resultater over analyseperioden, slik at rentedekningsgraden synes å følge konjunkturene i oppdrettsnæringen. De årene med høyest nettoresultat til sysselsatt kapital er også de årene med høyest rentedekningsgrad. Dette gjelder 2010 og 2013 til 2016 som er ansett som gode år for næringen. Motsatt er rentedekningsgraden lavest i 2011 og 2012 som var mer utfordrende år.

I tillegg til effekten konjunkturer har for resultatet, vil de også kunne ha betydning for lånebetingelsene til kredittinstitusjoner (Penman, 2013). I tider med lavkonjunktur kan det tenkes at bankene krever høyere kredittrisikopremie, hvilket medfører høyere lånerenter for selskapene. Dette stemmer med hva vi finner i statistikk over utlåns- og innskuddsrente fra SSB (2014). Over analyseperioden var det høyest utlånsrente i 2012, og den har aldri vært lavere enn for inneværende år. På den annen side kan det motsatte også være tilfellet, der en lavkonjunktur vil kunne medføre et lavt rentenivå (Berk & DeMarzo, 2014). På grunn av ustabiliteten i rentedekningsgraden ser vi viktigheten av å se dette måltallet i sammenheng med de andre målene på likviditetsrisiko for å danne et mest mulig korrekt bilde av selskapets risiko. Totalt sett synes både SalMar og bransjen sin rentedekningsgrad å være god over analyseperioden, og det er ingen tegn til at rentekostnadene ikke skal dekkes inn av nettoresultat til sysselsatt kapital.

Gjeldsdekning i fremtiden - Covenants

Våre analyse av likviditetsgrad 1 og rentedekningsgrad har så langt fokusert på hvordan likviditetsrisikoen har vært historisk. Spørsmålet videre er hvordan fremtidsutsiktene ser ut.

Et sentralt poeng i denne sammenheng er å se nærmere på SalMars lånevilkår, og om kreditt-institusjonene har fremmet spesielle vilkår, såkalte covenants. Dette kan være krav av ulik karakter som må være oppfylt fra låntakers side (Berk & DeMarzo, 2014). Dersom dette ikke er tilfellet, kan kreditor kreve lånebeløpet tilbakebetalt. I prinsippet innebærer brudd på lånevilkårene at det igangsettes gjeldsforhandlinger, som i verste fall kan medføre konkurs.

I siste tilgjengelige årsrapport for SalMar finnes spesifikasjoner for finansielle covenants.

Vilkårene stadfester at egenkapitalandelen skal minst være på 35%. Videre settes et resultatkrav der gjennomsnittlig rentebærende gjeld i forhold til EBITDA ikke skal overstige et forholdstall på 4,5. Historisk rapporterte tall presenteres i Tabell 6-2. Tabellen viser at SalMar har tilfredsstilt de spesielle vilkårene over analyseperioden, med unntak av 2012 for rentebærende gjeld i forhold til EBITDA. For siste rapporterte år viser tabellen at SalMar

hadde en egenkapitalandel på 48%, mens forholdet mellom rentebærende gjeld og EBITDA var 1,68. Den historiske utviklingen indikerer at det er liten risiko for at SalMar vil misligholde sine lån i nær fremtid.

Tabell 6-2: Historisk utvikling av egenkapitalandel og rentebærende gjeld/EBITDA.