F INANSIERINGSFORDEL

I dette delkapittelet ønsker vi å identifisere og analysere andelen av SolstadFarstads strategiske fordel som stammer fra selskapets finansiering. Finansieringsfordel kan deles inn i to typer:

netto finansiell gjeldsfordel og minoritetsfordel. Formelen nedenfor er hentet fra Knivsflå (2017g), og viser utregningen av finansiell fordel:

𝐹𝑖𝑛𝑎𝑛𝑠𝑖𝑒𝑙𝑙 𝑓𝑜𝑟𝑑𝑒𝑙 = 𝐹𝐹𝑁𝐹𝐺 + 𝐹𝐹𝑀𝐼

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017T Sam let

Ren driftsfordel RDF 0,0697 0,0637 0,0358 -0,0204 -0,0305 -0,0077 0,0151 -0,0023 -0,0373 -0,0753 -0,1251 -0,0313 Netto finansiell gjeldsgrad nfgg 1,0168 1,1184 1,1365 1,0985 1,2634 1,3384 1,2581 1,2873 1,6535 2,6892 3,2492 1,8011 Minoritetsgrad mig 0,0040 0,0046 0,0013 0,0203 0,0169 -0,0051 -0,0035 -0,0036 -0,0070 -0,0124 0,0000 -0,0008 Gearingfordel drift GFD 0,0712 0,0715 0,0407 -0,0228 -0,0390 -0,0103 0,0189 -0,0029 -0,0615 -0,2016 -0,4063 -0,0956

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017T Sam let

Bransjefordel drift BFD -0,0016 0,0054 -0,0259 -0,0503 -0,0311 -0,0147 -0,0021 0,0019 -0,0019 -0,0373 -0,0695 -0,0249 Ressursfordel drift RFD 0,0713 0,0583 0,0617 0,0300 0,0007 0,0070 0,0172 -0,0041 -0,0354 -0,0380 -0,0556 -0,0064 Ren driftsfordel RDF 0,0697 0,0637 0,0358 -0,0204 -0,0305 -0,0077 0,0151 -0,0023 -0,0373 -0,0753 -0,1251 -0,0313 Gearingfordel drift GFD 0,0712 0,0715 0,0407 -0,0228 -0,0390 -0,0103 0,0189 -0,0029 -0,0615 -0,2016 -0,4063 -0,0956 Driftsfordel DF 0,1409 0,1352 0,0765 -0,0432 -0,0695 -0,0180 0,0340 -0,0052 -0,0988 -0,2770 -0,5314 -0,1269

Finansieringsfordel fra netto finansiell gjeld kan videre dekomponeres i finansiell gjeldsfordel og eiendelsfordel. I det følgende delkapittelet vil vi foreta denne dekomponeringen, og presentere netto finansiell gjeldsfordel. Videre beregnes en eventuell finansieringsfordel fra minoritetsinteresser, før de to hovedstørrelsene summeres og samlet utgjør finansiell fordel.

8.3.1 Netto finansiell gjeldsfordel

Netto finansiell gjeldsfordel gir et bilde på om finansieringsstrukturen i SolstadFarstad er en kilde til strategisk fordel. Forholdet mellom finansielt gjeldskrav og –rentabilitet, vektet med gjeldsgrad forteller om det oppstår fordel som følge av at rentabiliteten kreditorene oppnår er lavere enn det kravet de stiller. Vi benytter følgende formel til å beregne eventuell fordel:

𝐹𝐹𝑁𝐹𝐺 = (𝑛𝑓𝑔𝑘 − 𝑛𝑓𝑔𝑟) × 𝑛𝑓𝑔𝑔

Stor konkurranse i finansmarkedene gjør at man forventer at finansieringsfordel fra netto finansiell gjeld vil være begrenset. Dette er som følge av en forutsetning om at markedet mellom finansielle investorer og låntakere er effisient (Damodaran, 2012). Man forventer derfor at rente og rentabilitet vil være nærme det kravet som stilles til kapitalen. Tabell 8.19 nedenfor viser imidlertid at SolstadFarstad oppnår en netto finansiell gjeldsfordel på 5,10 % i et vektet snitt for perioden. Dette kan være forårsaket av at finansielt gjeldskrav er satt for høyt, eller at selskapet faktisk opplever en finansiell finansieringsfordel. Vi konstaterer at selskapet etter kravet utregnet i kapittel 7 har hatt en historisk finansieringsfordel, men denne fordelen vil videre tolkes med varsomhet.

Tabell 8.19: Finansieringsfordel NFG SolstadFarstad, 2007-2017

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017T Sam let

Netto finansielt gjeldskrav nfgk 0,0576 0,0528 0,0485 0,0676 0,0609 0,0518 0,0361 0,0572 0,0643 0,0611 0,1076 0,0640 Netto finansiell gjeldsrentabilitet nfgr 0,0253 0,0749 0,0221 0,0462 0,0511 0,0429 0,0173 0,0469 0,0448 0,0410 0,0457 0,0421 Netto finansiell gjeldsrentefordel nfgk-nfgr 0,0323 -0,0221 0,0265 0,0215 0,0098 0,0089 0,0188 0,0103 0,0194 0,0201 0,0619 0,0219 Netto finansiell gjeldsgrad nfgg 1,0168 1,1184 1,1365 1,0985 1,2634 1,3384 1,2581 1,2873 1,6535 2,6892 3,2492 2,3275 Finanseringsfordel netto finansiell gjeldFFNFG 0,0329 -0,0247 0,0301 0,0236 0,0124 0,0118 0,0236 0,0132 0,0322 0,0541 0,2012 0,0510

I de neste avsnittene vil vi dekomponere netto finansiell gjeldsfordel etter henholdsvis gjelds- og eiendelsfordel. I avsnittet som omhandler finansiell gjeldsfordel vil mulige årsaker til hvorfor SolstadFarstad oppnår en finansieringsfordel diskuteres nærmere.

Finansiell gjeldsfordel

Dersom SolstadFarstad betaler en lavere rente enn det beregnede krav kreditorene har til finansiell gjeld, oppnår selskapet en finansiell gjeldsfordel. Formelen for utregning følger nedenfor:

Fordel fra finansiell gjeld beregnes ved å multiplisere SolstadFarstads finansielle gjeldsgrad med differansen mellom finansiell gjeldsrente og krav. Tabell 8.20 viser at selskapet i et vektet snitt har oppnådd 1,2 % lavere rente på sin finansielle gjeld enn det vi har beregnet at kreditorene krever av dem. Forskjellen er begrenset i størrelse, men vektet med gjeldsgrad øker finansieringsfordelen til 3,95 %. Det er altså den betydelige gjeldsgraden som sørger for at fordelen er av vesentlig størrelse.

Tabell 8.20: Finansieringsfordel finansiell gjeld SolstadFarstad, 2007-2017

Som nevnt ovenfor skal finansielt gjeldskrav og -rente i utgangspunktet være nærme hverandre i verdi. Dette viser seg ikke å være tilfellet for SolstadFarstad. Dette kan være forårsaket av særlig lukrative låneavtaler, eller at beregnet gjeldskrav gir et feilaktig bilde av gjeldsrenten kreditorer krever. SolstadFarstad leverer svakere finansielle resultat fra 2014. Dette gir utslag i forholdstall beregnet i kapittel 6, og får tilhørende betydning for syntetisk rating. Ved svekket rating øker finansielt gjeldskrav, da kreditorene vurderer selskapet som mer risikabelt. Vi

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017T Sam let

Finansielt gjeldskrav fgk 0,0484 0,0462 0,0428 0,0563 0,0535 0,0461 0,0326 0,0494 0,0555 0,0540 0,0955 0,0561 Finansiell gjeldsrente fgr 0,0543 0,0671 0,0398 0,0462 0,0485 0,0429 0,0432 0,0407 0,0396 0,0382 0,0458 0,0440 Finansiell gjeldsrentefordel fgk-fgr -0,0059 -0,0209 0,0030 0,0101 0,0050 0,0033 -0,0106 0,0087 0,0158 0,0158 0,0497 0,0120 Finansiell gjeldsgrad fgg 1,4745 1,5439 1,5063 1,4488 1,5542 1,5814 1,5300 1,6016 1,9848 3,1280 3,7363 3,2883 Finansieringsfordel finansiell gjeld FFFG -0,0087 -0,0323 0,0045 0,0146 0,0077 0,0052 -0,0162 0,0139 0,0314 0,0493 0,1857 0,0395

understreker at ratingen foretatt i kapittel 6 er en forenklet utgave av S&P sin omfattende modell for å rate selskaper. Dermed kan den syntetiske ratingen vi beregnet slå feilaktig ut, og gi et gjeldskrav som er overvurdert. Finansiell gjeldsfordel beregnet her bør dermed tolkes med varsomhet.

Finansiell eiendelsfordel

Ved en oppnådd avkastning på finansielle eiendeler utover selskapets avkastningskrav til eiendelene oppnår SolstadFarstad en finansiell eiendelsfordel. Til beregning av eventuell fordel benytter vi følgende formel:

På lignende måte som ovenfor beregnes fordelen ved at finansiell eiendelsgrad multipliseres med differansen mellom finansiell eiendelsrentabilitet og –krav. Tabell 8.21 viser hvordan fordelen knyttet til SolstadFarstads finansielle eiendeler er mer begrenset i forhold til situasjonen ovenfor. Over analyseperioden har selskapet en fordel fra sine finansielle eiendeler på 1,14 %. Selskapet nyter altså en begrenset lønnsomhet ved å eie finansielle eiendeler.

Tabell 8.21: Finansieringsfordel finansielle eiendeler SolstadFarstad, 2007-2017

8.3.2 Minoritetsfordel

Vi er interessert i å analysere om minoritetsinteressen i SolstadFarstad er en kilde til strategisk fordel for majoritetseieren. Vi benytter følgende formel til beregning:

𝐹𝐹𝑀𝐼 = (𝑚𝑖𝑘 − 𝑚𝑖𝑟) × 𝑚𝑖𝑔 = 𝑓𝑖𝑛𝑎𝑛𝑠𝑖𝑒𝑟𝑖𝑛𝑔𝑠𝑓𝑜𝑟𝑑𝑒𝑙 𝑚𝑖𝑛𝑜𝑟𝑖𝑡𝑒𝑡𝑠𝑖𝑛𝑡𝑒𝑟𝑒𝑠𝑠𝑒𝑟

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017T Sam let

Finansielt eiendelsrentabilitet fer 0,1187 0,0466 0,0945 0,0464 0,0371 0,0425 0,1629 0,0154 0,0136 0,0215 0,0469 0,0503 Finansielt eiendelskrav fek 0,0280 0,0287 0,0252 0,0209 0,0212 0,0149 0,0164 0,0176 0,0115 0,0104 0,0151 0,0167 Finansiell eiendelsrentabilitetsfordel fer-fek 0,0907 0,0178 0,0693 0,0255 0,0158 0,0275 0,1464 -0,0022 0,0021 0,0110 0,0318 0,0336 Finansiell eiendelsgrad feg 0,4577 0,4255 0,3698 0,3502 0,2908 0,2430 0,2718 0,3142 0,3313 0,4388 0,4871 0,3403 Finansieringsfordel finansielle eiendelerFFFE 0,0415 0,0076 0,0256 0,0089 0,0046 0,0067 0,0398 -0,0007 0,0007 0,0048 0,0155 0,0114

𝑚𝑖𝑟 = 𝑁𝑀𝑅

For selskapet er det gunstig om minoritetskravet er høyere enn rentabiliteten. Knivsflå (2017g) forklarer dette som følge av at minoritetseierne i dette tilfellet vil subsidiere majoritetseierne gjennom å ha negativ superprofitt og bidra til å dekke tap i datterselskap. Videre kan det forventes at minoritetsrentabilitet og -krav skal ha verdier som ligger nært hverandre, da majoritetseierne kan forventes å sørge for at rentabilitet utover kravet vil tilfalle dem.

Tabell 8.22: Finansieringsfordel minoritet SolstadFarstad, 2007-2017

Tabell 8.22 illustrerer hvordan majoritetseierne SolstadFarstad opplever en fordel fra minoritetsinteressene. I 2017 er minoritetsrentabiliteten påvirket av at gjennomsnittlig minoritet er svært lav. Vektet snitt blir dermed svært høy. Samlet sett kan en konkludere med at SolstadFarstad oppnår en finansieringsfordel knyttet til minoriteter, men på grunn av minoritetens størrelser er denne fordelen svært liten.

8.3.3 Oppsummering finansieringsfordel

Ved å summere størrelsene fra avsnittene ovenfor vil vi kunne se den samlede finansieringsfordelen som gjelder for SolstadFarstad. Tabell 8.23 viser hvordan summen av netto finansiell gjeldfordel og fordel som følge av minoritetsinteressene summerer seg til et vektet snitt på 5,11 % for selskapet. I all hovedsak består størrelsen av en fordel knyttet til finansiell gjeld. Som påpekt tidligere i avsnittet bør denne størrelsen tolkes med varsomhet.

Flere forhold og skjønnsmessige vurderinger i analysen har innspill på utregning av gjeldskrav, og vil dermed implisitt få innvirkning på finansieringsfordel. Utfallet i vårt tilfelle er av begrenset omfang, og vi antar at et potensielt strengt utregnet gjeldskrav er årsaken til at samlet finansieringsfordel er på 5,11 %.

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017T Sam let

Minoritetskrav mik 0,1060 0,1058 0,1028 0,0978 0,0981 0,0929 0,0954 0,0952 0,0952 0,1147 0,1246 0,1039

Minoritetsrentabilitet mir 0,8364 -0,5234 0,8290 -0,1244 -0,2184 -0,3236 0,1463 0,7659 0,2551 -0,3596 -60,3111 -8,9994 Minoritetsrentabilitetsfordel m ik-m ir -0,7304 0,6292 -0,7262 0,2222 0,3165 0,4165 -0,0510 -0,6707 -0,1599 0,4743 60,4358 9,1033 Minoritetsgrad mig 0,0040 0,0046 0,0013 0,0203 0,0169 -0,0051 -0,0035 -0,0036 -0,0070 -0,0124 0,0000 0,0000 Finansieringsfordel m inoritet FFMI -0,0029 0,0029 -0,0009 0,0045 0,0053 -0,0021 0,0002 0,0024 0,0011 -0,0059 0,0005 0,0002

Tabell 8.23: Samlet finansieringsfordel SolstadFarstad, 2007-2017