Preventative measures

Dando sequência na análise do retorno das ações das empresas IPO, foram comparados o retorno médio apresentado pelas empresas IPO e o retorno médio apresentado pelas ações no mercado. Como proxy do desempenho do mercado foi utilizado o Índice Bovespa (Ibovespa) que se caracteriza como o mais importante indicador do desempenho médio das cotações das ações negociadas na Bolsa de Valores de São Paulo, incluindo em seu cálculo o desempenho médio das cotações dos ativos de maior negociabilidade e representatividade (80% do volume transacionado na bolsa) do mercado de ações brasileiro. Vale ressaltar ainda que este indicador têm sido muito utilizado como proxy do desempenho do mercado. Costa Jr. e Neves (2000), Galdino (2010) e Ferreira et al. (2011) o utilizaram em seus trabalhos.

Para a comparação do retorno das ações das empresas IPO e o desempenho do mercado, representado pelo Ibovespa, serão levadas em consideração os IPOs realizados em 2007. Isto se deve ao fato de que no ano de 2007 houve uma concentração de IPOs no mercado brasileiro, sendo que, por exemplo, dos 92 IPOs estudados nesta pesquisa, 42 deles ou 45,65% ocorreram em 2007, ano com maior número de ofertas públicas iniciais de ações na Bovespa. A análise dos IPOs de 2007 se deve ainda à pequena quantidade de empresas IPO para comparação nos outros anos estudados e também ao fato de que esta análise foi realizada somente para complementar os resultados relacionados ao comportamento apresentado pelas empresas IPO classificadas nos tercis 1 e 3. Como o ano de 2007 contempla quase 50% da amostra pesquisada, a comparação realizada para estas empresas satisfaz os objetivos desta análise. A análise de todos os anos seria enorme e impraticável, dado que esta análise é complemento de outras análises mais importantes para a pesquisa.

Destarte, serão comparados os retornos médios apresentados pelas empresas que realizaram IPO em 2007 e o retorno médio apresentado pelo mercado (Ibovespa) para o mesmo período. Assim sendo, serão analisados os retornos do ano +1 (2007 a 2008), do ano +2 (2007 a 2009) e do ano +3 (2007 a 2010).

Na Tabela 31 são apresentadas as estatísticas descritivas acerca do preço de fechamento das ações das empresas que realizaram IPO em 2007, para os anos de 2007, 2008, 2009 e 2010. Percebe-se que o preço de fechamento no ano de 2007 (ano do IPO) é superior ao preço de fechamento para os anos de 2008, 2009 e 2010 (anos posteriores ao IPO).

Tabela 31. Estatísticas descritivas do preço de fechamento das ações das empresas IPO de 2007. Preço de Fechamento

das Ações Média Mediana Desvio Padrão Mínimo Máximo

2007 12.25 10.69 6.53 2.21 35.75

2008 4.93 3.48 4.83 0.53 25.37

2009 9.42 6.49 6.96 2.58 55.99

2010 10.67 8.69 6.57 1.23 25.28

Fonte: Elaborado pelo autor.

Quanto ao retorno das ações, na Tabela 32 são apresentadas as estatísticas descritivas para os anos +1, +2 e +3. Observa-se que o retorno para o primeiro ano (-59,27%) é significativamente negativo se comparado ao retorno apresentado para os anos +2 e +3 que é de -12,52% e -6,52%, respectivamente, para os anos +2 e +3.

Tabela 32. Estatísticas descritivas do retorno das ações das empresas IPO de 2007.

Retorno das Ações Média Mediana Desvio Padrão Mínimo Máximo

Ano +1 -59.27% -67.26% 28.32% -91.42% 20.15%

Ano +2 -12.52% -17.85% 57.19% -81.92% 186.18%

Ano +3 -6.52% -19.16% 63.09% -97.20% 238.06%

Fonte: Elaborado pelo autor.

Dando sequência, foi comparado o retorno das ações para as empresas IPO com o retorno médio apresentado pelo mercado nos anos +1, +2 e +3 (anos posteriores ao lançamento das ações). Na Tabela 33 verifica-se que em todos os períodos o desempenho médio dos IPOs fica sempre aquém do Ibovespa (índice utilizado como proxy para o desempenho das ações no mercado). Ou seja, as ações das empresas IPO valorizam menos que o Ibovespa nos períodos de alta e desvalorizam mais que o Ibovespa nos períodos de baixa. Para os retornos das ações dos anos de 2007 a 2008 e de 2007 a 2009 foi encontrada significância estatística com estatística t no valor de -3,7745 e -1,6674. Este comportamento do desempenho relacionado ao retorno das ações para as empresas IPO e o desempenho do mercado também corrobora com a hipótese (H3) desta pesquisa.

Tabela 33. Comparações para o retorno médio das ações das empresas IPO de 2007 e o Ibovespa.

Retorno das Ações Retorno 2007 a 2008 Retorno 2007 a 2009 Retorno 2007 a 2010

Empresas IPO -59.27% -12.52% -6.52%

Ibovespa -41.20% 3.60% 2.80%

Diferença -18.07% -16.12% -9.32%

Prob (T > t) 0.0003* 0.0523** 0.1976

Estatística t -3.7745 -1.6674 -0.8614

(*) e (**) Denota significância estatística ao nível de 5% e 10%, respectivamente. Fonte: Elaborado pelo autor.

No Gráfico 18 percebe-se que, apesar de apresentar comportamento parecido com o comportamento apresentado pelo mercado, em todos os períodos, o retorno das ações das empresas IPO é inferior ao retorno apresentado pelo mercado.

Gráfico 18. Retorno médio das ações das empresas IPO de 2007 e o Ibovespa.

Fonte: Elaborado pelo autor.

Por fim, foram comparados o retorno das ações das empresas que realizaram IPO em 2007 classificadas no tercil 3 (com maiores níveis de acumulações discricionárias – empresas gerenciadoras) e o desempenho apresentado pelo mercado (Tabela 34). Verificou-se também para estas empresas que o retorno das ações para os anos +1, +2 e +3 é inferior do que o desempenho apresentado pelo mercado em todos os períodos. Nos anos de 2007 a 2008 e de 2007 a 2009 foi encontrada significância estatística que rejeita a hipótese nula de igualdade entre os retornos.

Tabela 34. Comparações para o retorno médio das ações das empresas IPO de 2007 classificadas no tercil 3 e o Ibovespa.

Retorno das Ações Retorno 2007 a 2008 Retorno 2007 a 2009 Retorno 2007 a 2010

Empresas IPO - Tercil 3 -63.51% -16.57% -12.33%

Ibovespa -41.20% 3.60% 2.80%

Diferença -22.31% -20.17% -15.13%

Prob (T > t) 0.0005* 0.0129* 0.1122

Estatística t -4.1610 -2.4945 -1.2709

(*) e (**) Denota significância estatística ao nível de 5% e 10%, respectivamente. Fonte: Elaborado pelo autor.

-70.00% -60.00% -50.00% -40.00% -30.00% -20.00% -10.00% 0.00% 10.00% 2007 a 2008 2007 a 2009 2007 a 2010

No Gráfico 19 percebe-se o desempenho inferior em todos os períodos para as empresas IPO classificadas no tercil 3 em relação ao desempenho apresentado pelo mercado e o desempenho das empresas não gerenciadoras. As empresas classificadas no tercil 1 apresentaram retornos de -47,43%, -1,71% e 4,35%, respectivamente, para os anos de 2007 a 2008, 2007 a 2009 e 2007 a 2010. Percebe-se assim que, as empresas IPO com menor nível de acumulações discricionárias (não gerenciadoras) apresentaram desempenho superior ao desempenho das empresas com maior nível de acumulações discricionárias (gerenciadoras). Sendo assim, verifica-se que o desempenho das empresas do tercil 1 se assemelha ao desempenho apresentado pelo mercado.

Enfim, todos estes resultados corroboram com a hipótese (H3) desta pesquisa que enfatiza que em função das reversões dos accruals relativos ao gerenciamento, o desempenho médio das ações das empresas IPO que gerenciaram agressivamente seus resultados (com maiores níveis de accruals discricionários) é inferior ao desempenho médio das ações no mercado e das empresas que não gerenciaram seus resultados.

Gráfico 19. Retorno médio das ações das empresas IPO de 2007 classificadas nos tercis 1 e 3 e o Ibovespa.

Fonte: Elaborado pelo autor.

Os resultados apresentados nesta pesquisa também corroboram com os resultados apresentados por autores como Teoh, Welch e Wong (1998), Teoh, Wong e Rao (1998), Martinez (2001), Singer (2007), Zielinski (2013) e Alhadab, Clacher e Keasey (2013) que apontam evidências de gerenciamento de resultados em períodos prévios ao IPO, que

-70.00% -60.00% -50.00% -40.00% -30.00% -20.00% -10.00% 0.00% 10.00% 2007 a 2008 2007 a 2009 2007 a 2010

contribuem, assim, para o acréscimo nos lucros da empresa nestes períodos e para lucros e retorno das ações abaixo do previsto no longo prazo após o lançamento. Nas pesquisas de Chi e Padgett (2002), Johnston e Madura (2002), Coakley, Hadass e Wood (2004) e Ball e Shivakumar (2008) também foi verificado o baixo desempenho das ações no longo prazo após o IPO, o que pode ser ocasionado pelo gerenciamento de resultados contábeis.

Cabe ressaltar ainda que, com estas análises relacionadas à performance percebe-se que as empresas, dependendo do nível de acumulações discricionárias (proxy para o gerenciamento de resultados contábeis), apresentam desempenho econômico-financeiro e comportamento para o preço das ações distinto nas fases que rodeiam o IPO, evento de suma importância no mercado de capitais, principalmente no Brasil, que passa por processo de profissionalização e consolidação.

4.4 ANÁLISE DOS CONDICIONANTES PARA A PRÁTICA DO GERENCIAMENTO DE