The core content of the obligation and its significance

As duas vantagens da abertura de capital são: i) maior liquidez; e ii) maior acesso ao capital. As empresas de capital aberto geralmente têm acesso a elevados montantes de capital através dos mercados públicos de valores mobiliários, tanto na Oferta Pública Inicial quanto na Oferta Subsequente de Ações (BERK e DEMARZO, 2009).

Entretanto a principal vantagem de se empreender um IPO também pode se caracterizar como uma desvantagem. Ao diversificar sua carteira de títulos, os acionistas das empresas tornam-se mais dispersos. Isso abala a capacidade do investidor em monitorar a gerência representando, portanto, uma perda de controle. Além disso, dado que as ações da empresa passam a ser listadas e negociadas publicamente em uma bolsa de valores, a empresa pública passa a ter que satisfazer todas as exigências de uma empresa de capital aberto, principalmente no que tange a um maior grau de transparência. Por outro lado, este cenário pode também representar um menor custo de capital para a empresa, visto que o risco também será diluído com a pulverização das ações.

À luz do exposto acima, Aldrighi et al (2010) destacam os seguintes incentivos que os proprietários de uma empresa têm para realizar um IPO:

(a) o acesso a uma fonte de financiamento alternativa ao crédito bancário e o maior poder de barganha com as instituições financeiras, resultando em menores taxas de juros; (b) a diversificação do portfólio;

(c) os benefícios de maior liquidez e a consequente redução no custo de capital; e (d) o market timing.

Corroborando, a CVM (2014) menciona que as principais vantagens e desvantagens da abertura de capital das empresas são:

Vantagens:

a) Ampliação da base de captação de recursos financeiros e de seu potencial de crescimento;

Acesso ao mercado de capitais para captação de recursos destinados ao financiamento de projetos, expansão, mudança de escala ou diversificação de seus negócios, ou até mesmo reestruturação de seus passivos financeiros.

b) Maior flexibilidade estratégica - liquidez patrimonial;

Margem para administração de sua estrutura de capital, balanceando as relações entre capital próprio e de terceiros e, consequentemente, seu risco empresarial.

c) Imagem institucional - maior exposição ao mercado;

A transparência e confiabilidade exigidas no disclosure de suas informações facilitam os negócios, atraindo os agentes, gerando maior presença e prestígio em todo o mercado.

d) Restruturação societária;

Soluções para problemas relativos à estratégia empresarial, heranças e processos sucessórios podem ser equacionadas através de uma abertura de capital, orientado por especialistas em questões societárias que estão aptos a apresentar inúmeras alternativas.

e) Gestão profissional; e

A abertura de capital leva à aceleração da profissionalização da empresa.

f) Relacionamento com funcionários.

A abertura do capital de uma empresa pode ser feita também para seus funcionários, procedimento esse muito utilizado no mercado internacional.

Desvantagens: a) Custos;

Os custos associados ao processo de abertura de capital, à remuneração do capital dos novos acionistas (política de payouts) e à administração de um sistema de informações específico para o controle da propriedade da empresa, tendem a se diluir em função das vantagens agregadas.

Dentre esses custos, destacam-se:

1) manutenção de um Departamento de Acionistas;

2) manutenção de um Departamento de Relações com Investidores, que poderá incorporar o Departamento de Acionistas. Este setor incumbir-se-á de centralizar todas as informações internas a serem fornecidas ao mercado;

3) contratação de empresa especializada em emissão de ações escriturais, debêntures, serviços de planejamento e de corretagem, e underwriting;

4) taxas da CVM e das Bolsas de Valores;

5) contratação de serviços de auditores independentes mais abrangentes que aqueles exigidos para as demais empresas; e

6) divulgação de informação sistemática ao mercado sobre as atividades da empresa. Corroborando, Aldrighi et al (2010), também elucidam que entre os custos que as empresas incorrem com a abertura do capital, cabe mencionar:

1) o desconto no preço das ações em decorrência do problema da seleção adversa, desconto esse ainda maior em empresas novas e pequenas; e

2) as maiores exigências de disclosure, que podem dificultar a evasão fiscal e forçar as empresas a revelarem informações estratégicas que favoreçam seus concorrentes.

b) Qualidade da informação;

A necessidade de atendimento a normas específicas e rigorosas, no que tange aos procedimentos e princípios contábeis, de auditoria, e divulgação de demonstrações contábil- financeiras, quando contrapostos aos benefícios oriundos do status de companhia aberta, tende também a se diluir (CVM, 2014).

Vários escândalos no início do século XXI estimularam regulamentações mais rígidas criadas com o intuito de tratar dos abusos corporativos (por exemplo, Enron e World.com). Organizações como a Comissão de Valores Mobiliários dos EUA (Securities and Exchange

Nasdak e a BM&FBovespa) além do Congresso norte-americano (através da Lei Sarbanes- Oxley de 2002) procuraram adotar novos padrões que enfatizassem uma transparência financeira mais completa, maior responsabilidade na prestação de contas além de exigências mais rígidas para as companhias abertas. Esses padrões, de maneira geral, foram criados para fornecer maior proteção aos investidores. É importante destacar ainda que o cumprimento dos novos padrões é custoso e consome muito tempo das empresas de capital aberto (BERK e DEMARZO, 2009).

Considerando-se as vantagens e desvantagens expostas, os recorrentes e recentes processos de abertura de capital de empresas brasileiras estão chamando a atenção de empresas que necessitam de recursos para expansão, além de investidores e pessoas físicas em busca de grandes retornos em curto espaço de tempo; e enfim, pesquisadores e estudiosos acerca da temática (ERNST & YOUNG, 2013).

Ainda no que tange fatores condicionantes na decisão de lançar IPOs por parte das empresas brasileiras bem como suas principais características, Aldrighi et al (2010), elucidaram em seu trabalho os seguintes resultados, dentre os quais, cabe destacar:

i) As participações elevadas do maior acionista nos direitos de votos e de cash flow combinadas com as parcelas altas de free float e de oferta primária indicam que diversificação de portfólio não foi uma motivação relevante para as IPOs no período analisado (2004 a 2008). Desse modo, não se confirmou a expectativa, alimentada pelas mudanças institucionais no início da década, de uma descontinuidade no padrão tradicional de forte concentração da propriedade do capital e do controle do capital das empresas.

ii) Dado que (i) os prospectos de ofertas públicas de distribuição informam que a alocação das receitas arrecadadas com as IPOs concentrou-se em despesas com investimentos (média de 78%); (ii) os modelos econométricos estimaram coeficiente positivo e significativo para a variável investimento/capital (CAPEX); e (iii) os testes de comparação de médias apontaram que a variável CAPEX cai após as IPOs, pode-se enfatizar que na média houve uma queda no coeficiente de investimento das empresas após as IPOs.

iii) As evidências não corroboram a suposição de que a reestruturação financeira tenha sido uma motivação relevante das IPOs. Os prospectos das ofertas relatam uma baixa parcela dos recursos das IPOs para o pagamento de empréstimo. O fato de que os testes de comparação de médias indicam uma queda no grau de endividamento após as IPOs pode estar associado ao crescimento do lucro líquido e do EBTIDA, com os investimentos sendo financiados com lucros e receitas das IPOs.

maiores, mais lucrativas, com coeficientes de investimento mais elevados, e com maiores taxas de crescimento são mais propensas a realizarem uma IPO. A significância estatística da variável “tamanho” aliada à elevada média (e mediana) de idade das empresas que realizaram IPOs (27 anos) são evidências em conformidade com interpretações dos determinantes das IPOs baseadas em seleção adversa e reputação.

v) As condições favoráveis do mercado internacional de capitais parecem ter sido uma contribuição essencial para a onda recente de IPOs entre 2004 e 2007 no Brasil. Na média, os investidores estrangeiros adquiriram mais de 2/3 das ofertas, sendo que em 90% delas a fatia adquirida por estes investidores foi superior a 50%.

vi) O fenômeno do underpricing foi observado na amostra analisada de IPOs. Todavia, sua magnitude (média de 4,6%) é muito inferior à que Ritter (2003) relata para outros países.

vii) Embora não captado pelos modelos econométricos, há evidências de market timing das IPOs. Enquanto a média para o período analisado (49 meses) é de 2,2 IPOs mensais, em abril de 2007 ocorreram 11, em junho 8, em julho 16 e em outubro 12 (51 IPOs, 42% do total, foram lançadas nos sete meses entre abril e outubro de 2007). As IPOs tenderam, também, a formar cluster setorial, com 42% delas concentrando-se nos setores de construção civil, bancos e alimentos.