Entre as principais medidas recentes do governo brasileiro destinadas ao desenvolvimento de mecanismos privados de financiamento de longo prazo, destaca-se aquelas presentes na Medida Provisória (MP) no 517/2010, convertida na lei 12.431 de junho de 2011. É importante observar que muitas das propostas contidas na MP 517 vieram do debate sobre o mercado doméstico de títulos corporativos, organizado em 2010, com representantes do governo, do mercado financeiro e do setor industrial. Conforme notam Torres Filho e Macahyba (2012, p. 51), o objetivo do debate era
buscar um diagnóstico comum dos problemas relacionados à dívida corporativa e ao financiamento privado de longo prazo, bem como propor aprimoramentos no marco regulatório e nas regras de tributação do mercado de capitais.
Ao ler a exposição de motivos da lei 12.431, seu objetivo mostra-se inequívoco: Tal medida faz-se necessária para viabilizar a construção de um mercado privado de financiamento de longo prazo. Importa destacar que embora seja louvável a constatação de que o Brasil apresenta boas perspectivas de crescimento econômico, é necessário reconhecer que a convalidação destas perspectivas demanda a construção de uma nova base de financiamento para os projetos de maior maturação, o que perpassa pela maior participação da iniciativa privada como fonte complementar de funding […]. É oportuno enfatizar que o Governo e os bancos públicos, principalmente o BNDES, não podem continuar como promotores quase que exclusivos de tais recursos vis-à-vis o risco de minarmos nossa capacidade de sustentação do crescimento. [...] urge que sejam adotadas medidas que incentivem o efetivo surgimento de um mercado de financiamento privado de longo prazo, incentivo este que não deve estar focado apenas no barateamento ou no fomento a novas emissões [de ações e debêntures], mas também no desenvolvimento do mercado secundário de negociação de tais títulos. Nesse sentido, esta Medida Provisória apresenta um conjunto de medidas que, […], criará as bases para viabilizarmos o efetivo surgimento de um mercado de financiamento privado de longo prazo. (BRASIL, 2012, grifo do autor).
Pela exposição de motivos da MP 517/10, há o reconhecimento explícito por parte do policymaker de que as fontes públicas de financiamento do investimento apresentam risco de esgotamento frente à demanda por recursos. Dessa forma, o financiamento privado como complemento ao público é fundamental para a manutenção do crescimento econômico, em especial aquele sustentado por um novo ciclo de investimentos. Consequentemente, o mercado de capitais passa a ser um dos principais ambientes econômicos a receber incentivos.
De maneira geral, o principal conteúdo da lei 12.431/11 se refere à concessão de incentivo fiscal (descontos em Imposto de Renda) para a aquisição de títulos privados de longo prazo, em especial as debêntures. Segundo a ANBIMA (2012a), as medidas de incentivo fiscal para aquisição de títulos privados de longo prazo vinculados a projetos de investimento podem ser divididos em quatro categorias:
1) Alíquota zero de IR para títulos privados de longo prazo em propriedade de não residentes;
2) Isenção e/ou redução de alíquotas de IR de residentes e não residentes dos rendimentos de debêntures destinadas a projetos de infra-estrutura; 3) Constituição de fundos com aplicações em debêntures;
4) Aprimoramento da legislação dos Fundos de Investimento em Participações em infra-estrutura (FIP-IE) e a criação do Fundo de Investimento em Participação na produção econômica em pesquisa, desenvolvimento e inovação (FIP-PD&I).
Em relação ao primeiro ponto, o artigo 1º da lei 12.431/11 reduziu para zero a alíquota do Imposto de Renda (IR) para rendimentos de títulos privados em posse de não residentes. Contudo, para que os títulos se enquadrem na lei, é preciso que os mesmos respeitem os seguintes critérios:
a) deverão ser remunerados por taxa de juros prefixada;
b) deverão ter prazo médio ponderado superior a 4 (quatro) anos;
c) vedação à recompra do papel pelo emissor nos dois (2) primeiros anos após a sua emissão;
d) inexistência de compromisso de revenda;
e) intervalos periódicos de pagamentos, no mínimo, de 180 dias; f) negociado em mercados regulamentados;
g) demonstrativo simplificado de que os recursos captados sejam aplicados em projetos de investimento.
É importante observar que o inciso III do § 4o estendeu a isenção da cobrança de IR para as cotas dos fundos de investimento de não residentes que tenham aplicado, no mínimo, 98% do valor do Patrimônio Líquido em ativos privados domésticos. Conforme a ANBIMA (2012a) afirma, o conjunto de medidas de incentivo à aquisição de ativos domésticos por estrangeiros foi complementado pelo Decreto no 7.632, de
dezembro de 2011, o qual reduziu a cobrança de IOF sobre o ingresso de recursos destinados a compra destes ativos.
Já para os residentes, o governo gerou incentivos fiscais para a aquisição de debêntures, tanto por parte das pessoas físicas quanto das pessoas jurídicas. O artigo 2o da lei 12.431/11 reduziu a alíquota do IR para 0% (pessoas físicas) e para 15% (pessoas jurídicas) do rendimento de debêntures emitidas por Sociedades de Propósitos Específicos (SPEs) que tenham por finalidade implantar projetos de infra- estrutura ou de pesquisa, tecnologia e inovação. Para a aplicação do disposto neste artigo, as debêntures devem respeitar os critérios adotados no artigo 1o da lei, tais como prazo mínimo de emissão, juros pré-fixados, entre outros.
A terceira medida contemplada no artigo 3º da lei 12.431/11 se refere à tributação diferenciada para a cobrança de IR de fundos de investimentos que apliquem, no mínimo, 85% de seu patrimônio líquido em debêntures de SPE abrangidas pela lei e autorizadas a operar pela CVM. Assim como no artigo anterior, as pessoas físicas ficam isentas do recolhimento do IR, ao passo que o rendimento das pessoas jurídicas fica sujeita à alíquota de 15%. O parágrafo primeiro deste artigo (§ 1o) concede esta mesma tributação diferenciada para os fundos de investimentos que possuem cotas de outros fundos de investimentos (FIC), que por sua vez, detenham 95% de seus recursos aplicados em ativos contemplados pela lei.
Já o artigo 4º da lei 12.431/11 alterou a legislação que trata dos Fundos de Investimento em Participações em infra-estrutura (FIP-EI) e criou o Fundo de Investimento em Participação na produção econômica em pesquisa, desenvolvimento e inovação (FIP-PD&I). Basicamente, o artigo 4º reduziu para 0% o IR de rendimentos auferidos por pessoas físicas e 15% de IR os rendimentos obtidos pelas pessoas jurídicas no âmbito do FIP-EI. As mesmas regras foram aplicadas para o novo FIP- PD&I. Entre os requisitos para obter o regime especial de tributação, o artigo determinou que:
No mínimo 90% (noventa por cento) do patrimônio do FIP-IE e do FIP- PD&I deverão ser aplicados em ações, bônus de subscrição, debêntures, conversíveis ou não em ações, ou outros títulos de emissão das sociedades de que trata o § 3o, desde que permitidos pela regulamentação da CVM para fundos de investimento em participações. (BRASIL, 2011, artigo 40).
O objetivo do governo com o artigo 4º é claro: manter o ciclo de investimento em infra-estrutura e em pesquisa, desenvolvimento e inovação por meio de fontes privadas de financiamento, com as debêntures e as ações. Dessa forma, o incentivo fiscal para a aquisição desses ativos associados a investimentos ganharam destaque.
Ainda em relação à lei 12. 431 foi observado que o 5º artigo procurou estimular o mercado secundário de dívidas privadas, sobretudo por meio da eliminação de uma importante distorção no mercado, isto é, a bitributação de IR incidente sobre títulos de dívida. Segundo, Torres Filho e Macahyba (2012):
Até então, se o investidor adquirisse no mercado secundário um título que pagasse rendimentos periódicos seria penalizado pela bitributação do rendimento, já que o imposto era recolhido pro rata tempore no momento em que o papel trocava de proprietário e novamente, pelo seu valor integral, na data do pagamento do cupom, em geral realizado semestralmente pelo emissor. (TORRES FILHO; MACAHYBA, 2012, p. 57).
De uma maneira geral, a lei 12.431 parece ser uma boa iniciativa para o desenvolvimento do mercado de dívida corporativa e, conseqüentemente, do financiamento privado de longo prazo. Neste sentido, Afonso (2012), afirma que para o país escapar da armadilha atual, fundada na alta liquidez da dívida pública e no baixo desenvolvimento do mercado secundário de dívidas corporativas, os incentivos fiscais e tributários são necessários, sobretudo para estimular a demanda de investidores por papéis privados mais longos.
Por outro lado, já existem propostas de mudanças e aperfeiçoamentos em alguns aspectos da lei 12.431. Neste sentido, a MP 563 recebeu uma emenda do senador Romero Jucá (PMBD-RR). No texto original da lei, consta que as empresas emissoras de títulos devem aplicar os recursos em projetos de investimento. Pela proposta do senador Jucá, os recursos captados podem ser utilizados no pagamento futuro e também no reembolso de "gastos, despesas ou dívidas" relacionados aos projetos. Isto é, pela alteração proposta, há a possibilidade de reembolso de investimentos já realizados. A proposta do senador define que as despesas pagas anteriores à captação devem ocorrer em prazo inferior ou igual a 24 meses. Por fim, uma terceira mudança é a redução de aplicações em debêntures referidas na lei por
parte de fundos de investimento, de 98% para 85% do patrimônio líquidos dos fundos (artigo 1º, § 4o).
Para alguns autores o resultado da lei no curto prazo foi muito modesto, embora não seja possível fazer avaliações definitivas de sua eficácia prática no que se refere ao alongamento dos prazos das emissões de debêntures no Brasil. Segundo Torres Filho e Macahyba (2012), o impacto da lei 12.431 no primeiro ano de sua vigência (2011) não teve os resultados esperados, devido aos seguintes motivos: i) a normatização do processo de aprovação de projetos pelo governo foi concluída apenas em 2012; ii) o atraso na normatização da aprovação dos projetos acabou tendo um efeito colateral: afetou as emissões de estrangeiros, apesar da isenção de IR destes títulos não requerer aprovação prévia do setor público. Isto porque boa parte dos eventuais emissores não sabiam da diferença entre as duas modalidades de incentivos; III) a lei não deixa claro a responsabilidade fiscal de operações que envolvem capitais estrangeiros, especificamente no caso da multa por não aplicação de recurso em projetos definidos pela lei; iv) incidência de 6% de IOF sobre capital estrangeiro tornou a isenção de IR uma medida sem atrativos para os investidores estrangeiros num primeiro momento.
No entanto, é importante destacar que a primeira emissão no âmbito da lei 12.431 foi registrada em 30 de maio de 2012. Trata-se da emissão de debêntures no exterior no valor de R$ 450 milhões pelo frigorífico Minerva. Segundo a EcoFinanças (2012), o prazo da emissão das debêntures será de dez anos.