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A receita foi definida a partir das quantidades de Ni e Co produzidas ano a ano, considerando-se os preços de ambos os metais constantes ao longo da análise para cada caso e simulação.

Os preços de Ni considerados para o caso base e para a análise de sensibilidade têm como fundamento o cômputo de NEUDORF e HUGGINS (2004, op. cit.) para preços de incentivo, considerando-se uma correção pelos custos de investimento e de operação dos produtores de Ni.

A metodologia de estimativa de preços através de preços de incentivo é robusta, mas o estudo disponível foi feito numa conjuntura de mercado muito diferente da atual, quando os valores do metal não haviam ainda experimentado a apreciação que ora se observa (ver Figura 1). Não foram encontrados, entretanto, estudos mais atualizados através desta

que é o caso estudado — e uma revisão após a definição destas alternativas adotando-se, então, valores correntes.

Estes autores alertam que, quando não se corrige o valor dos ativos, o uso de valores constantes na análise sobrevaloriza os investimentos, uma vez que as deduções devidas pela depreciação dos ativos são proporcionalmente menores nas análises após a taxação. No caso estudado, a sobrevalorização é maior sobre as alternativas com maior escala — que têm menor vida útil e nas quais, portanto, o efeito do desconto dos fluxos de caixa é maior —, tendo, como conseqüência, um viés para a escolha de escalas maiores.

metodologia. Assim, os preços foram corrigidos através da variação dos custos de investimento e operação que, consideradas as questões da demanda e da oferta, são os demais fundamentos das estimativas por preços de incentivo. Na ausência de estudos mais recentes por preços de incentivo, esta foi a melhor alternativa encontrada para estabelecer uma estimativa que atendesse ao crescimento da demanda e levasse em consideração a remuneração necessária para tornar atrativos os projetos em desenvolvimento5_.

A correção em relação aos custos de investimentos foi obtida relacionando-se o valor médio de investimentos por capacidade (USD/lba) entre os projetos maiores em estudos avançados e implementação, USD 20/lba (ver Tabela 12), e o valor médio para os projetos maiores implementados nos últimos 15 anos, USD 13/lba (ver Tabela 11), resultando uma correção de 53%.

A correção em relação aos custos operacionais foi definida relacionando-se o valor médio adaptado a partir de publicação recente, USD 2,23/lb (HAND, 2006, op. cit.), e a média entre os custos operacionais estimados por NEUDORF e HUGGINS (2004, op. cit.) para operações onde a extração é feita através de lixiviação ácida sob pressão, USD 1,67/lb, e os custos operacionais da Minara Resources corrigidos pela escala de produção, de

USD 1,93/lb (Minara Resources, 2005 e JOHNSTON, 2006). A média é de USD 1,80/lb e a correção resulta de 24% (isto é: (2,23-1,80)/1,80 = 24%).

Os valores de preços adotados foram, então, obtidos pela média entre as correções para os custos de investimentos e custos operacionais, resultando uma correção de 39% (ver Tabela 7).

5 _{O autor reconhece a importância da definição da volatilidade do preço a ser empregada na tomada de}

decisão.

Neste trabalho, optou-se por adotar resultados obtidos a partir de um modelo baseado em preços de incentivo, ou seja, em projeções do comportamento do mercado no futuro, que foi atualizado segundo o procedimento descrito nesta seção — reconhece-se, ainda, que esta linha de raciocínio implica em estimar o crescimento do mercado, o que pode trazer imprecisão.

Assim sendo, foi adotado o intervalo de preços sugerido por NEUDORF e HUGGINS (2004, op. cit.), corrigido segundo o procedimento descrito nesta seção, cuja amplitude foi avaliada como suficiente — 36% para os casos com maior probabilidade e até 64% para o valor máximo dos máximos, ver Tabela 7.

Uma investigação preliminar sobre os dados compilados por SLADE e THILLE (2006), que basearam seus estudos em dados da década de 1990, mostra que a volatilidade de uma cesta de metais comercializados na LME foi da ordem de 50% no período, se levada em conta a tendência decrescente de preços, ou de 90%, se esta tendência não for considerada.

Considerando-se, ainda, a conveniência de se trabalhar com intervalos simétricos para os casos mais prováveis da análise de sensibilidade, foi feita uma correção final e adotaram-se os valores mostrados na Tabela 7.

Para a análise de sensibilidade, foi, ainda, utilizado um valor limite com baixa probabilidade de ocorrência — 10% — de USD 8,0/lb Ni para ampliar a faixa de preços simulada.

Tabela 7: Referências de Preços do Ni para o Estudo. (valores em USD/lb Ni)

correção faixa sugerida1 pela variação do capex pela variação do opex média das correções valores adotados variação em relação à média 53% 24% 39% A B (A+B)/2 mínimo $3,5 $5,4 $4,3 $4,9 $4,5 -18% média $4,0 $6,1 $5,0 $5,6 $5,5 MÁXIMO $4,5 $6,9 $5,6 $6,2 $6,5 +18% máximo dos máximos $8,0 +45% Nota:

1. NEUDORF e HUGGINS (2004, op. cit.).

No momento, os preços do Ni apresentam volatilidade muito elevada e estão em torno de USD 14/lb (ver Figura 1).

Para a definição de preços de longo prazo para o Co não se encontraram, na literatura consultada, estudos mais aprofundados. Muito embora os mercados sejam diferentes, a demanda de ambos os metais guarda alta correlação com o crescimento da produção industrial e a base da maior parte de produção é a mesma; assim, os preços são, também,

correlacionados. Utilizou-se como valor médio USD 10/lb, que parece ser um patamar de sustentação desde 2003, e um intervalo com 40% de amplitude para os casos mais freqüentes, semelhante ao empregado para o Ni. Da mesma maneira que feito para o Ni, simulou-se um valor máximo dos máximos com baixa probabilidade de ocorrência. Os valores adotados para estão relacionados na Tabela 8:

Tabela 8: Referências de Preços do Co para o Estudo.

(valores em USD/lb Co)

valores adotados variação em relação à média mínimo $8 +20% média $10 MÁXIMO $12 -20%

máximo dos máximos $15 +50%

No momento, os preços do Co estão em torno de USD 25/lb a USD 30/lb (BHP Billiton. Cobalt Open Sales System, 2007).