Driftsinntektsvekst

Det er spesielt to faktorer som påvirker driftsinntektsveksten til Marine Harvest; prisen på laks og produksjonsvolum/slaktevolum. Dette bekreftes av tidligere analyser vi har utført hvor vi har konkludert med at både Marine Harvest og bransjen generelt har god lønnsomhet i de periodene hvor prisen på laks er høy, mens i de periodene hvor prisen er lav tærer det på lønnsomheten.

Som et estimat på hvor lakseprisene vil ligge i nærmeste fremtid, vil vi benytte forward priser.

Figuren under, som er utarbeidet ved hjelp av informasjon fra Fish Pool, viser at prisen på laks vil øke i starten av 2018 og nå sitt høydepunkt på omtrent kroner 61 per i februar 2018.

Deretter forventer man en reduksjon frem mot august 2018. Til tross for denne reduksjonen i pris vil prisnivået likevel ligge over det nivået man så i 2016. Prisen vil deretter utover i 2019 legge seg på et relativt stabilt nivå rundt kroner 56,50. (Fishpool, 2017). Det må imidlertid nevnes at mye av laksen også selges til spot priser, slik at forward prisene kun er en indikasjon på hvilke prisnivå man kan forvente de neste årene.

Figur 9.2: Forward priser laks i perioden nov. 2017 til nov. 2019 (Fishpool, 2017)

Produksjonsvolum er en annen faktor som påvirker driftsinntektene i stor grad.

Produksjonsvolumet er strengt regulert av hvor mange konsesjoner selskapet er i besittelse av, og som vi var inne på i den strategiske analysen er myndighetene svært varsom med å dele ut nye konsesjoner. De siste årene har de derimot lansert de nevnte "grønne konsesjonen" og

"utviklingstillatelsene". Formålet med disse konsesjonene å sikre bærekraftig vekst i bransjen,

153 samt å motivere til innovasjon. Det er imidlertid begrenset hvor mange som oppfyller

kriteriene til disse konsesjonene og det er følgelig begrenset hvor mye vekst slike konsesjoner vil kunne genere. Vi anser det som sannsynlig at veksten i produksjonsvolumet vil være stabilt også de kommende årene på grunn av konsesjonsordningen.

I tillegg er det vanskelig å estimere hvor stor innvirkning de biologiske utfordringene vil få på både pris og slaktevolum. Bransjen er i en fase hvor flere og flere selskaper utvikler ny

teknologi for å redusere utfordringene som bransjen står ovenfor. Det er derimot usikkert hvor effektiv teknologien vil være ettersom den ikke er testet ut i stor skala enda. Marine Harvest mener imidlertid at de kan femdoble produksjonen om de klarer å redusere de biologiske utfordringene ved hjelp av ny teknologi (Strømme, 2017). På en annen side er det viktig å nevne at de biologiske utfordringene er en av grunnene til at tilbudet av laks er begrenset, og således at lakseprisene har vært svært høye. Dersom de biologiske utfordringene blir redusert kan det dermed tenkes at man vil få en nedgang i prisen på sikt som følge av økt slaktevolum.

Det første året av budsjettperioden blir driftsinntekstveksten beregnet indirekte gjennom framskrivning av omløpet til netto driftskapital (onde). Alternativt kan omløpet til driftseiendeler fastsettes direkte, men siden omløpet til driftseiendeler er mer stabil enn driftsinntektsveksten vil det være mest hensiktsmessig å fremskrive onde og fastsette div indirekte (Knivsflå, 2017l). Driftsinntektsveksten for 2018 blir dermed beregnet som følger:

𝑑𝑖𝑣₁ =𝐷𝐼₁− 𝐷𝐼₀

𝐷𝐼₀ = (𝑜𝑛𝑑𝑒₁∗ 𝑁𝐷𝐸₀− 𝐷𝐼₀) 𝐷𝐼₀

Onde ble fastsatt til 1,24 i delkapittel 9.5.2, noe som gir en driftsinntektsvekst på -0,3% i år 1.

Dette kan virke rimelig dersom man antar en moderat vekst i produksjonsvolum på grunn av konsesjonsordningen, samt den forventede nedgangen i lakseprisen. Beregnet

driftsinntektsvekst ser ut til å ta i betraktning disse antakelsene. Beregnet driftsinntektsvekst anses derfor som rimelig og fastsettes til -0,3% for 2018.

I teorien kan ikke et selskap vokse fortere enn økonomien (BNP) i all evighet. I snitt har et selskap lavere vekst enn BNP, fordi det stadig kommer nye aktører på markedet, nye produkter, markedsområder osv. Dette fører til at man i utgangspunktet bør forvente en

154 realvekst lik 0 eller lavere dersom man har brukt en risikofri rente på 1% eller lavere i

avkastningskravet. På den andre siden kan det argumenteres med at renten i dag er unormalt lav og ikke vil være slik på langt sikt. Man kan da eksempelvis benytte en normalisert rente, men ulempen med dette er at en da ser bort fra de observasjonene som blir gjort i markedet i dag. Ettersom det er dagens verdi vi skal beregne vil det ikke gi noen mening å benytte en normalisert rente siden det er vanskelig å fastslå hva som faktisk er normalt. (Kinserdal, 2017b). Knivsflå (2017l) foreslår derimot at den forventede realveksten i økonomien i tillegg til forventet global inflasjon vil være et godt estimat for grenseverdien på lang sikt. IMF benytter i dag en forventet realvekst på 3,3%. Vi har forventet at risikofri rente på sikt øker til 2% i kapittel 10.1, noe som betyr at vi implisitt har antatt en inflasjon på 2%. Legger man til grunn en inflasjon på rundt 2% vil grenseverdien for veksten bli tilnærmet lik 5% Dette virker imidlertid høyt sett i sammenheng med den risikofrie renten og vi forventer at veksten vil stabilisere seg rundt inflasjonen på 2%. På grunnlag av tidligere analyser og forventninger mener vi at en konstant vekst på rundt 2% i "steady state" er et godt estimat.

Som vi ser av forwardprisene vil prisen på laks øke i 2019 og bli mer likt dagens nivå. I utgangspunktet vil vi benytte en lineær framskrivningsteknikk, men for de neste årene er det flere faktorer som gir oss grunn for å se bort ifra denne metoden. For årene 2019-2022 har vi derfor valgt å fastsette veksten skjønnsmessig ut i fra forhold som vi forventer vil inntreffe.

For det første venter Marine Harvest fortsatt på tilbakemelding fra Fiskeridirektoratet

vedrørende utviklingslisensene. Dersom man forutsetter at de får innvilget like mange lisenser som det ble søkt om vil dette føre til et økt produksjonsvolum innen 2-3 år. For det andre må man kunne forvente at etterspørselen fra Kina vil kunne øke vesentlig. For det tredje har Marine Harvest en vekststrategi som innebærer ytterligere oppkjøp. Det er ikke lenge siden de foretok et oppkjøp av en mindre aktør i Canada (Gray Aqua Group), og det er høy

sannsynlighet for at de fremover vil foreta tilsvarende oppkjøp av både mindre og større aktører. Vi velger på bakgrunn av overnevnte å fastsette veksten for 2019 og 2020 til 5%, 6% i 2021 og 6,5% i 2022. Økningen i 2021 skyldes at man ikke vil se effekten fra

utviklingslisensene som er forventet å bli innvilget før om 2-3 år, mens økningen i 2022 er gitt et oppkjøp av en mindre aktør. Etter dette vil vi benytte en lineær framskrivningsteknikk frem til året 2028 som er først år i konstant vekst, T.

155 Utvikling i driftsinntektene er gitt ved:

𝐷𝐼_𝑡 = (1 + 𝑑𝑖𝑣_𝑡) ∗ 𝐷𝐼_𝑡−1

Tabell 9.4: Driftsinntekter