Dentro do receituário internacional estão elementos como: a manutenção de uma estrutura de mercado competitiva, manter um baixo nível de fragmentação de mercado, reduzir o custo de transação, desenvolver Infraestrutura de mercado sólida e segura e estimular a heterogeneidade dos participantes do mercado.
Entre as recomendações gerais destacam-se uma distribuição adequada das maturidades e freqüência de emissãoque garanta a existência de benchmark ao longo da curva de juros; redução da tributação nas operações com títulos no mercadosecundário, melhores práticas de negociação e liquidação das operações comtítulos e estímulo a instrumentos derivativos com base no título de renda fixa.
Os casos de sucesso entre os mercados desenvolvidos de melhora da liquidez e do perfil da dívida, após realizarem mudanças em seus mercados de títulos públicos são os Estados e Unidos e a Itália. Entre os mercados emergentes destaca-se o caso do México e da Turquia. México e Turquia são países emergentes que, como o Brasil, fizeram a reforma de seus mercados com base nas recomendações feitas pelos organismos internacionais (BIS, Banco Mundial e FMI) para desenvolver a liquidez de seus mercados de títulos públicos e tiveram significativos ganhos de liquidez.
Ao observarmos a trajetória das demais economias quanto ao gerenciamento da divida pública podemos extrair algumas possíveis explicações para a permanência de tais problemas aqui observados, com destaque para as economias que realizaram mudanças na estrutura de troca de seus mercados de dívida.
A realização das mudanças com o objetivo de desenvolver a microestrutura de seus mercados, a exemplo da Itália e dos Estados Unidos, assim como outros países emergentes,
como México e Turquia40, resultou em ganhos consideráveis de liquidez e melhorias de estabilidade dos mercados em função dos ganhos de eficiência nas trocas, o que atraiu novos investidores, ainda que essas mudanças tenham exigido do emissor inicialmente um alto custo financeiro para que a nova estrutura fosse implementada.
Os Estados Unidos e a Itália têm hoje os mercados secundários de títulos públicos mais líquidos do mundo, e suas estruturas de troca têm se tornado benchmark para a o desenvolvimento da estrutura de mercado de títulos públicos em todo o mundo, inclusive para o Brasil, especialmente nos casos de baixa liquidez (WB e IMF, 2003).
Nas três últimas décadas a Itália tem direcionado seus esforços para o desenvolvimento tanto do mercado primário como do mercado secundário (WB e IMF, 2003)41. Desde a década de 1980 o mercado secundário de títulos públicos vem tendo rápido e constante desenvolvimento, o que permitiu ser hoje um dos mercados secundários mais líquidos do mundo, com grande volume de negociação e menor bid-ask spread (WB e IMF, 2003). O marco das reformas foi a criação em 1988 do MTS (Eletronic trading system for fixed-income securities), que é um mercado eletrônico de vendas no atacado de títulos do Governo Italiano, elemento fundamental do desenvolvimento do mercado secundário, uma vez que, um mercado de plataforma eletrônica é muito confiável em períodos de crises severas. Em 1994 foi desenvolvido o MOT, um mercado de varejo de títulos, seguida pela criação em 2001 do BondVision, um mercado de vendas direta pela internet dealers versus clientes. Adicionalmente, ―desde 1991 uma série de leis foram aprovadas, garantindo a modernização dos mercados financeiros e legislação relacionada a investidores institucionais‖ (WB e IMF, 2003, p. 105)
O mercado Norte-Americano criou ações tanto para elevar a liquidez do mercado secundário, quanto para diversificar a base de investidores no mercado de dívida pública, visando aumentar a atratividade dos papéis de maturidades mais longas, exatamente os riscos mais expostos ao risco de mercado e de liquidez.
Outros países emergentes42 como a Turquia e México43, fizeram grandes progressos na melhoria da transparência e reforço da comunicação com os participantes e mercado, como a
40
Ver Strengthening Debt Management Practices: Lessons from Country Experiences and Issues Going Forward, realizado pelo WB e IMF (2007). Ver também o livro Developing the domestic government debt market: from diagnostics to reform implementation (2007), que resume o projeto piloto do Banco Mundial em 12 países para o desenvolvimento do mercado doméstico de títulos públicos. Essas publicações são guias que trazem uma série de princípios referendados por especialistas, representantes de diversos países.
41 Para mais detalhes ver Guidelines for Public Debt Management, publicado em março de 2001, revisado em dezembro de 2003, que contém 18 estudos de casos escrito pela autoridade de cada país sobre a forma como eles implementaram a gestão da dívida pública baseado em princípios sólidos.
42 Para maior detalhe verStrengthening Debt Management Practices: Lessons from Country Experiencesand Issues Going Forward (WB e IMF (2007)
divulgação da composição e do perfil de risco da carteira de dívida pública para complementar os dados divulgados nas demonstrações financeiras (Turquia). Tanto México quanto a Turquia têm empreendido esforços para diversificar a base de investidores.
O estudo de Jeanneau e Tovar (2006) mostra que o México tem sido de longe, o mercado secundário mais ativo, enquanto o Brasil tem um dos mercados menos ativos, juntamente com o Peru e a Venezuela. De acordo com esse estudo, no México ao contrário do Brasil, o acesso ao mercado de títulos públicos por parte de investidores estrangeiros é livre, o que explica o aumento da participação de investidores institucionais estrangeiros, facilitando a introdução de dívida de longo prazo em sua própria moeda. No Brasil, os investidores estrangeiros devem declarar suas compras de títulos públicos no Banco Central e nomear um representante legal que possa monitorar o status fiscal de suas transações
Vale ressaltar que em todos esses países, além das mudanças macroeconômicas, foram realizadas várias melhorias de microestrutura como implantação de novos sistemas de liquidação e custódia, criação de mercados eletrônicos e aprovação de legislações visando melhorar a transparência do mercado (Sá Junior, 2007).