No modelo base, os inputs de produção foram parametrizados seguindo uma distribuição triangular com valores mínimos e máximos de +/- 20% sobre o valor médio esperado enquanto os inputs de custos e investimento tiveram mínimos e máximos de +/- 30% sobre o valor médio esperado. Nesta seção, verificamos o resultado considerando uma ampliação desse intervalo. Os inputs de produção foram parametrizados seguindo uma distribuição triangular com valores mínimos e máximos
de +/- 30% sobre o valor médio esperado enquanto os inputs de custos e investimento tiveram mínimos e máximos de +/- 40% sobre o valor médio esperado.
Neste caso, a probabilidade de default quando não há fixação de preços é de 10,3%. A avaliação de risco equivalente deveria levar a uma classificação BB, cujo spread típico é de 3,0% acima da taxa livre de risco. Assim, a taxa de desconto média para o projeto (WACC) fica em 8,2% e seu VPL fica em USD86 milhões (com TIR de 30%).
Como podemos ver no Gráfico 35, a implementação de uma política de hedge levaria a um aumento do valor do projeto. Ela permitiria uma redução da probabilidade de default para 2,5%. A avaliação de risco equivalente deveria levar a uma classificação BBB, cujo spread típico é de 1,6% acima da taxa livre de risco. Assim, a taxa de desconto média para o projeto (WACC) cairia para 8,0% e seu VPL subiria para USD93 milhões (com TIR de 31%). O ganho estimado para esta empresa seria de USD7 milhões.
Gráfico 35 - VPL com volatilidade ampliada dos inputs de produção, custos e investimento para empresa com custo direto de USD1.918/ton (Ero Copper)
Fonte: Elaboração Própria
-150 -100 -50 0 50 100 150 200 250 300
sem hedge
-150 -100 -50 0 50 100 150 200 250 300
4.3.1 Primeiro Quartil
Para uma empresa com custo caixa no primeiro quartil, a probabilidade de default quando não há fixação de preços é de 23,4%. A avaliação de risco equivalente deveria levar a uma classificação B, cujo spread típico é de 4,5% acima da taxa livre de risco. Assim, a taxa de desconto média para o projeto (WACC) fica em 8,4% e seu VPL fica em USD57 milhões (com TIR de 25%).
Como podemos ver no Gráfico 36, a implementação de uma política de hedge levaria a um aumento do valor do projeto. Ela permitiria uma redução da probabilidade de default para 8,7%. A avaliação de risco equivalente deveria levar a uma classificação entre BB+ e BB, cujo spread típico é próximo de 2,75% acima da taxa livre de risco. Assim, a taxa de desconto média para o projeto (WACC) cairia para 8,1% e seu VPL subiria para USD68 milhões (com TIR de 26%). O ganho estimado para esta empresa seria de USD11 milhões.
Gráfico 36 - VPL com volatilidade ampliada dos inputs de produção, custos e investimento para empresa com custo direto de USD2.240/ton (1º Quartil)
Fonte: Elaboração Própria
-150 -100 -50 0 50 100 150 200 250 300
sem hedge
-150 -100 -50 0 50 100 150 200 250 300
4.3.2 Segundo Quartil
Para uma empresa com custo caixa no segundo quartil, a probabilidade de default quando não há fixação de preços é 35,6% mesmo com 100% de capital próprio. Neste cenário o VPL em média é negativo. Assim, podemos considerar que o projeto não é viável.
Como podemos ver no Gráfico 37, a implementação de uma política de hedge o viabilizaria o projeto. Ela permitiria uma alavancagem de 20% mantendo a probabilidade de default próxima de 31%. A avaliação de risco equivalente deveria levar a uma classificação B-, cujo spread típico é próximo de 5,5% acima da taxa livre de risco. Assim, o projeto teria uma taxa de desconto média (WACC) de 9,1% e seu VPL seria de USD7 milhões (com TIR de 26%). O ganho estimado para esta empresa ao viabilizar o projeto seria de USD7 milhões.
Gráfico 37 - VPL com volatilidade ampliada dos inputs de produção, custos e investimento para empresa com custo direto de USD2.868/ton (2º Quartil)
Fonte: Elaboração Própria
-250 -200 -150 -100 -50 0 50 100 150 200
sem hedge
-250 -200 -150 -100 -50 0 50 100 150 200
4.3.3 Terceiro Quartil
No cenário base, um custo direto no terceiro quartil já não era economicamente viável. Com o aumento da volatilidade dos parâmetros de produção, custos e investimentos a viabilidade fica ainda mais distante. O VPL seria negativo tanto no cenário sem fixação de preços quanto no cenário com uma política de hedge.
4.3.4 Comparativo
Como podemos ver na Tabela 9, o ganho estimado com a implantação de uma política de hedge caiu com a ampliação da volatilidade dos inputs de produção, custo e investimento. Em todos os casos, o espaço para redução do custo de capital e aumento da alavancagem foi menor. Para uma empresa com custo de USD1.918/ton (Ero Copper), o ganho com a política de hedge seria de USD7 milhões enquanto no cenário original o ganho era de USD27 milhões. Para uma empresa com custo de USD2.240/ton (primeiro quartil), o ganho com a política de hedge seria de USD11 milhões enquanto no cenário original o ganho era de USD18 milhões. Para uma empresa com custo de USD2.868/ton (segundo quartil), o ganho com a política de hedge seria de USD7 milhões enquanto no cenário original o ganho era de USD16 milhões. Para uma empresa com custo de USD3.406/ton (terceiro quartil), não conseguimos medir um ganho porque o projeto não é viável nem com a política de hedge.
Esse resultado não parece intuitivo porque a princípio qualquer aumento de volatilidade deveria tornar ainda mais importante a busca por estabilidade. Entretanto, o que está sendo medido nessa comparação é a eficiência da implementação da política. Assim, quando há mais fatores que contribuem para a variabilidade dos resultados, a capacidade de reduzi-la apenas com a fixação dos preços realmente deveria ser menor.
Tabela 9 - Comparativo entre empresas com custos diferentes no modelo com volatilidade ampliada dos inputs de produção, custos e investimentos
Ero Copper Primeiro Quartil Segundo Quartil Sem Hedge Alavancagem Prob. Default Rating Spread WACC VPL TIR 35% 10,3% BB +3,0% 8,2% USD86M 30% 35% 23,4% B +4,5% 8,4% USD57M 25% 0% 35,6% N/A N/A 9,9% - - Com Hedge Alavancagem Prob. Default Rating Spread WACC VPL TIR 35% 2,5% BBB +1,6% 8,0% USD93M 31% 35% 8,7% BB/BB+ +2,75% 8,1% USD68M 26% 20% 31% B- +5,5% 9,1% USD7M 26%
Ganho VPL USD7M USD11M USD7M
Ganho VPL
Modelo Base USD27M USD18M USD16M
Variação do
Ganho -USD20M -USD7M -USD9M
Fonte: Elaboração Própria