2.4 Life Cycle Assessment
2.4.2 Inventory analysis
Segundo o artigo 231-13 do RG da AMF, o projeto de oferta deve ser protocolado junto à AMF, através de carta a ela endereçada, a qual deve conter, dentre outras, as seguintes informações:
i) objetivos e a intenção do ofertante;
ii) número e a natureza das ações de emissão da companhia visada que o ofertante detém sozinho ou em conjunto ou pode deter, conforme sua iniciativa, bem como a data e as condições nas quais sua aquisição foi realizada ao longo dos 12 últimos meses ou pode ser realizada no futuro;
iii) preço e condições de pagamento.
No Brasil, de acordo com o artigo 258 da LSA, o instrumento da oferta, elaborado pelo ofertante e pela instituição financeira, deverá indicar, dentre outros, os seguintes elementos:
i) informações sobre o ofertante; ii) preço e condições de pagamento;
iii) subordinação da oferta ao número mínimo de aceitantes e a forma de rateio entre os aceitantes, se o número deles ultrapassar o máximo estabelecido;
iv) procedimento a ser adotado pelos acionistas aceitantes, a fim de manifestarem sua aceitação, efetivando a transferência das ações.
Para Modesto Carvalhosa, o fundamento da exigência de informações consiste na proteção dos interesses dos acionistas da companhia visada e dos investidores do mercado em geral, sendo, pois, necessário que as informações possibilitem aos destinatários da oferta um julgamento consciente sobre a oportunidade e a conveniência de aceitarem ou
não a oferta259. No entanto, diferentemente do que ocorre no direito francês, não se exige que o instrumento de oferta descreva os objetivos e a intenção do ofertante, o que é criticável, pois acionistas e administradores ficarão sem elementos importantes para a análise da oferta, conforme o caso.
Com relação ao preço, no direito francês, ele é, em princípio, estabelecido pelo ofertante, havendo certo controle por parte da AMF, conforme adiante analisado. Apesar disso, como aponta Alain Viandier, a escolha do preço é um dos problemas mais delicados com que o ofertante se depara:
“Le choix du prix d’offre est l’un des problèmes les plus délicats auquel est confronté l’initiateur; il lui faut proposer un prix attractif sans cependant payer une prime trop importante, qui pèsera sur le financement de l’opération et réduira les possibilités de surenchère ultérieure. Le prix dépend au surplus du rendement espéré de l’acquisition, des possibilités de vente de certains actifs de la cible, des synergies entre la société convoitée et l’initiateur, et de l’état du marché en matière de prime (…)”260.
Durante muito tempo a autoridade reguladora do mercado francês desempenhou um papel importante no que se refere ao controle de preço. Assim, o CMF e, após, a AMF apreciavam a conformidade da oferta, examinando, por exemplo, o preço em função de critérios objetivos de avaliação, usualmente utilizados, e das características da companhia visada. Ocorre que a transposição da Diretiva nº 2004/25/CE alterou esse panorama, haja vista inexistir, na referida Diretiva, qualquer exigência de preço mínimo, quando se tratar de oferta voluntária. Dessa forma, a AMF adaptou seu RG, limitando o controle do preço, apenas, por exemplo, nos casos de ofertas públicas obrigatórias e de retirada obrigatória261. Isso não significa, contudo, que todo controle tenha desaparecido. Assim o explica Alain Viandier:
“Ce serait une erreur de considérer que tout contrôle a disparu. D’abord, la déclaration de conformité s’apprécie au regard, notamment, des principes posés à
259 CARVALHOSA, Modesto. Oferta pública de aquisição de ações. Rio de Janeiro: IBMEC, 1979, p. 190. 260 VIANDIER, Alain, op. cit., p. 158. Tradução livre: “A escolha do preço é um dos problemas mais
delicados enfrentados pelo ofertante. Ele deve propor um preço atraente sem, contudo, pagar um prêmio muito alto, que pesaria sobre o financiamento da operação e reduziria as possibilidades de posterior melhoria da oferta. O preço depende, ainda, do rendimento esperado da aquisição, das possibilidades de venda de certos ativos da companhia visada, das sinergias entre esta e o ofertante e do mercado em termos de prêmio”.
l’article 231-3, dès lors que l’AMF ‘peut demander à l’initiateur de modifier son projet d’offre si elle considère qu’il peut porter atteinte … notamment aux principes définis par l’article 231-3’ (RG, art. 231-18, 2º, a)”262.
Com base no artigo 231-18, 2º, “a”, do RG da AMF, bem como no artigo 231-21 do RG da AMF, é que esta realiza o controle do preço. Primeiramente, conforme o artigo 231-18, 2º, “a”, do RG da AMF, a nota de informação, deve conter a indicação do preço proposto “en fonction des critères d’évaluation objectifis usuellement retenus, des caractéristiques de la société visée et du marché de ses titres”263.
O artigo 231-21 do RG da AMF determina que a AMF pode solicitar que o ofertante modifique seu projeto de oferta, se considerá-lo contrário aos princípios definidos pelo artigo 231-3 do RG da AMF. Dessa forma, pode a AMF decidir pela não conformidade de um projeto, caso o preço tenha sido definido como demasiadamente contrário às forças do mercado, com base no princípio do “déroulement ordonné des offres publiques” ou no princípio da loyauté.
Existiu, como ensina Alain Viandier, uma evolução no que se refere à natureza do controle, que se concentra, em princípio, mais na informação relativa ao preço, ou seja, na sua coerência, na sua suficiência e menos no próprio preço. Ocorre que, na prática, é difícil
262 VIANDIER, Alain, op. cit., p. 158. Tradução livre: “Seria um erro considerar que todo controle
desapareceu. Primeiro, a declaração de conformidade é realizada com base, notadamente, nos princípios constantes do artigo 231-3, já que a AMF ‘pode requerer ao ofertante que modifique seu projeto de oferta, se considerar que mencionado projeto contraria ... sobretudo os princípios definidos pelo artigo 231-3’ (RG, art. 231-18, 2º, a)”.
263 O disposto no artigo em questão é, de certo modo, contrário à liberdade de determinação do preço da
OPA. Assim, afirma Thierry Bonneau: “On doit donc en déduire que l’initiateur est désormais libre de déterminer le prix comme il le souhaite, ce qui implique que le prix peut être déterminé autrement qu’en tenant compte d’une pluralité de critères. On peut toutefois se demander si cette liberté est aussi grande qu’il paraît parce que la méthode multicritère est prise en compte dans la réglementation de la note d’information de l’initiateur: le projet de note d’information doit en effet préciser, en ce qui concerne la teneur de l’offre, ‘le prix ou la parité proposés, en fonction des critères d’évaluation objectifs usuellement retenus, des caractéristiques de la société visée et du marché de ses titres”(BONNEAU, Thierry; DRUMMOND, France, op. cit., p. 895). Tradução livre: “O ofertante é, pois, livre para determinar o preço como desejar, o que implica dizer que o preço pode ser determinado de modo diverso do que aquele que leva em conta uma pluralidade de critérios. Podemos, contudo, nos perguntar se tal liberdade é tão grande quanto parece, já que o método multicritérios faz parte da disciplina da nota de informação do ofertante: o projeto de nota de informação deve indicar, com relação ao conteúdo da oferta, ‘o preço/troca propostos, em função de critérios de avaliação objetivos usualmente observados, das características da companhia visada e do mercado dos valores mobiliários”.
distinguir entre o controle existente hoje e aquele anterior à Lei nº 2006-387, de 31 de março de 2006264.
No Brasil, não havia na lei societária a determinação de um critério de preço, aplicável à OPA para aquisição do controle, prevalecendo a autonomia da vontade das partes265. Isso não significa que não existia controle do preço exercido pela CVM, que deveria, nas palavras de Erik Frederico Oioli, no caso de OPA de permuta, por exemplo, “analisar a qualidade, suficiência e consistência, entre outras, das informações relativas à formação do preço e fixação da relação de troca, a fim de que os acionistas destinatários da oferta possam tomar uma decisão consciente e independente acerca da permuta de ações”266.
A Instrução CVM nº 487/10 modificou a Instrução CVM nº 361/02 no que se refere ao preço. Isso porque foram acrescentados, por exemplo, dois importantes dispositivos acerca da determinação do preço pelo ofertante, quais sejam o §6º do artigo 10 e o artigo 15-B. O primeiro dispõe que “caso o preço da OPA seja diferente do preço praticado nas negociações divulgadas nos termos do inciso IV267, o ofertante deverá justificar por que esse preço não foi adotado”. Já, o segundo prevê que “o preço por ação da OPA não poderá ser inferior ao menor preço pago por ação pelo ofertante ou pessoas vinculadas em negócios realizados durante o período da OPA”.
A modificação em questão é importante, pois, ao determinar critérios para a fixação do preço, trouxe maior transparência a esse procedimento, não deixando apenas a cargo da CVM o controle do preço. Considerando que, na França, o preço é, em princípio, livremente fixado pelo ofertante, como estudado, seria interessante que a legislação francesa adotasse dispositivos semelhantes ao da brasileira, de modo a evitar abusos e uma grande liberdade à AMF no que se refere ao controle de preços.
264 VIANDIER, Alain, op. cit., p. 159.
265 OIOLI, Erik Frederico. Oferta pública de aquisição do controle de companhias abertas. São Paulo,
2008. Dissertação (Mestrado em Direito). Faculdade de Direito, Universidade de São Paulo, p. 107.
266 Idem, ibidem.
267 Dispõe o artigo 10, IV, da Instrução CVM nº 361/02: “O instrumento da OPA será firmado conjuntamente
pelo ofertante e pela instituição intermediária e conterá, além dos requisitos descritos no Anexo II a esta Instrução, o seguinte: IV - declaração pelo ofertante, acerca do preço por ação da companhia objeto em negociações privadas relevantes, entre partes independentes, envolvendo o ofertante, o acionista controlador ou pessoas a ele vinculadas, realizadas nos últimos 12 (doze) meses”.