Há alguns trabalhos na literatura que utilizaram recibos de depósitos (DRs), ou seja, ações com dupla listagem, para realizar análises de comovimentos de mercados internacionais. Neste tema podem ser citados estudos como os de Chandar, Patro e Yezegel (2009), Chung (2005), Jaiswal-Dale e Jithendranathan (2009), Karolyi e Stulz (1996), Lee, Chen e Chang (2015), Li, Yi e Su (2011), Poshakwale e Aquino (2008) e Xu e Fung (2002).
Karolyi e Stulz (1996), em um trabalho bastante citado e consagrado na área, exploram quais são os principais fatores que afetam as correlações entre os retornos de ações de diferentes países, ou seja, eles estudaram porque os mercados se movem conjuntamente. Usando dados de 1988 a 1992, eles construíram duas carteiras, uma com os retornos diários de ADRs de empresas japonesas negociados na NYSE e outra com os retornos de ações dos EUA. Eles optaram pelo uso de ADRs ao invés das próprias ações japonesas por conta dos horários de funcionamento discrepantes dos mercados de ações destes países. Os resultados sugerem que os anúncios macroeconômicos dos Estados Unidos, choques à taxa de câmbio entre o dólar e o iene e aos retornos dos títulos do governo, e os efeitos da indústria não apresentam influência mensurável nas correlações dos retornos entre os EUA e o Japão. Porém, grandes choques aos índices de mercado (Nikkei e S&P500) apresentam impacto positivo tanto na magnitude como na persistência das correlações dos retornos.
Xu e Fung (2002), usando um modelo GARCH bivariado, examinaram os padrões dos fluxos de informações de ações de empresas chinesas que possuem dupla listagem nas bolsas de valores em Hong Kong e Nova Iorque. Os resultados indicam um significativo feedback mútuo de informações entre os mercados doméstico (Hong Kong) e o estrangeiro (Nova Iorque) em termos de precificação e volatilidade. As ações listadas no mercado doméstico parecem desempenhar um papel mais significativo na transmissão de informações no processo de precificação, enquanto as ações listadas nos mercados externos desempenham um papel maior nos transbordamentos de volatilidade. Além disso, eles sugerem que há diversos fatores que devem ser levados em consideração ao analisar a transmissão de informações entre ações negociadas em diferentes mercados. Apesar de terem encontrado que o volume de negociação não influencia essa relação, outros fatores como o grau de internacionalização da firma, diferentes horas de negociação e aspectos de microestrutura podem desempenhar um importante papel.
Chung (2005) procurou determinar os efeitos de contágio da crise financeira asiática de 1997 nos preços, atividade de negociação e liquidez dos ADRs e dos fundos de países
(country funds) listados na NYSE e NASDAQ. Para efetuar a análise eles adotaram uma abordagem metodológica alternativa, que envolve a avaliação de como mudanças e variações na taxa de câmbio da Tailândia (Thai baht) – país foco da crise – afetou os retornos, risco e atividade de negociação dos ADRs negociados na NYSE e NASDAQ, bem como dos fundos mútuos. O período de análise é de julho de 1997 a dezembro de 1999, sendo que ele foi subdividido em dois: de julho de 1997 a dezembro de 1998, período considerado da crise financeira, e de janeiro a dezembro de 1999, definido como período pós-crise. Eles utilizaram dados de ADRs dos mercados da Ásia, Europa Ocidental, Europa Oriental e América Latina, sendo que apenas os papéis de nível 2 ou 3 que foram ativamente negociados em mais de 95% dos dias de negociação foram incluídos na amostra.
Os resultados indicam que a informação no Thai baht teve um impacto significativo nos preços dos ADRs asiáticos, bem como nos fundos de países asiáticos e do Leste Europeu. Isso significa que foram observados efeitos de contágio da volatilidade cambial da Tailândia para esses ativos financeiros. Porém, não há evidência de que a depreciação da moeda da Tailândia tenha desencadeado qualquer movimento de venda dos ADRs não asiáticos e os demais fundos de países. Assim, os ADRs e os fundos de países europeus e da América Latina foram isolados do impacto da crise cambial no Thai baht.
O estudo de Poshakwale e Aquino (2008) examina a dinâmica da transmissão de volatilidade e fluxos de informação entre ADRs e suas ações subjacentes. Eles usaram um modelo GARCH bivariado com parametrização BEKK para investigar como mudanças na volatilidade do mercado de ADRs afetam a volatilidade do mercado de ações subjacente e vice-versa. Eles usaram os retornos diários de 70 programas de ADR de 13 diferentes países no período de janeiro de 1990 a dezembro de 2000, bem como os retornos das suas respectivas ações negociadas nos mercados de origem. Além disso, eles avaliaram se a crise financeira asiática de 1997 teve algum efeito sobre a dinâmica da transmissão de volatilidade, dividindo a amostra em três subperíodos. Os resultados não mostram diferença nos padrões de transmissão de volatilidade nesses três períodos. Além disso, a evidência empírica sugere a presença de transmissão de volatilidade e fluxos de informações bilateral entre ADRs e as ações subjacentes. Os resultados são consistentes para todos os mercados da amostra bem como para todos os subperíodos analisados.
Jaiswal-Dale e Jithendranathan (2009) examinaram a transmissão de choques (novas informações) dos mercados da Alemanha e EUA para mercados domésticos de ações que possuem dupla listagem. Eles usaram os preços diários e dados de volume de 264 ações de 26 países, sendo 14 de mercados emergentes e 12 de economias desenvolvidas. Foram incluídas
apenas ações que são negociadas em seu país de origem e que possuem dupla listagem nos mercados dos Estados Unidos – ADRs (American Depositary Receipts) – ou da Alemanha – GDRs (Global Depositary Receipts). O período de análise foi de setembro de 1995 a agosto de 2005. Eles identificaram dias com chegada significativa de novas informações por meio de significativa mudança absoluta de preços e volume de negociação. Os resultados indicam que os retornos e volatilidades dos DRs são afetados por choques nos mercados onde eles possuem dupla listagem controlando por choques domésticos. Choques contemporâneos aos mercados de dupla listagem são transmitidos aos retornos e volatilidades das ações domésticas. Os DRs da América do Sul são afetados principalmente pelos choques dos Estados Unidos, enquanto os DRs do Leste Europeu apresentam maior reação aos choques da Alemanha.
Chandar, Patro e Yezegel (2009) investigaram se as ações de empresas com dupla listagem na forma de recibos de depósitos (DR) em mercados internacionais trazem maiores benefícios aos investidores de países de economias emergentes durante os períodos de crises financeiras locais de 1994 a 2002. Eles investigaram as implicações da dupla listagem de duas maneiras. Primeiro, foi avaliado se há diferenças transversais entre firmas com e sem dupla listagem em um país antes, durante e depois de uma crise cambial. Eles também analisaram o efeito contágio, definido de acordo com Forbes e Rigobon (2002). No entanto, o contágio não foi testado diretamente, ao invés disso, eles examinaram as diferentes reações entre firmas com e sem dupla listagem em países que se espera que apresentem efeitos de contágio. Eles usaram a cobertura da imprensa financeira para identificar os países que sofrem contágio. Por exemplo, os países da América Latina, como Argentina, Brasil e Chile foram apontados popularmente a sofrerem efeitos de transbordamentos da crise mexicana. Por isso, eles investigaram as reações dos preços de ações com e sem dupla listagem em cada um desses países para determinar se há efeitos de contágio diferentes observados entre essas empresas.
Foram identificadas cinco grandes crises cambiais no período nos seguintes mercados: México, Leste Asiático, Rússia, Turquia e Argentina. Eles empregaram uma metodologia tradicional de estudo de eventos para investigar as diferentes reações dos preços de ações com e sem dupla listagem em relação a cada crise cambial tanto no mercado doméstico como no país de contágio. O estudo considera as reações de ações locais que também são negociadas em mercados globais por meio de ADRs ou GDRs (Global Depositary Receipts – Recibos de Depósito Globais) e aquelas que não possuem DRs correspondentes. Eles regrediram os retornos anormais cumulativos para três janelas ao redor dos eventos de crise no status de
dupla listagem, controlando as diferenças transversais na idade, volume de negócios, exposição estrangeira, qualidade de divulgação e governança corporativa das firmas.
Eles encontraram que as firmas com dupla listagem reagem significativamente de maneira menos negativa do que empresas que não possuem DRs negociados, particularmente após as crises. Os resultados são consistentes com as previsões baseadas em teorias de segmentação de mercado bem como padrões diferenciados de divulgação e de governança entre mercados emergentes e desenvolvidos. Já os resultados dos efeitos de contágio em empresas com dupla listagem são mistos. Porém, não foram encontradas evidências de que os investidores estrangeiros entraram em pânico durante uma crise cambial.
Já Li, Yi e Su (2011) avaliaram o efeito de transbordamento de retornos de dez ativos chineses com dupla listagem, que são negociados nos mercados de Xangai, Hong Kong e EUA simultaneamente. Eles encontraram um forte efeito de transbordamento unidirecional do mercado dos EUA para o mercado de Xangai. Porém, há uma significativa influência bidirecional entre os mercados de Hong Kong e EUA. Usando um modelo VAR para examinar o efeito dos retornos no mesmo dia, eles encontraram evidência de que esse efeito ocorre do mercado de Xangai para o de Hong Kong e de Hong Kong para o mercado dos EUA. No entanto, não há este efeito do mercado de Xangai para os EUA.
Por fim, em um estudo recente, Lee, Chen e Chang (2015) investigaram se os ADRs se comovimentavam mais com os índices da indústria de seus países de origem ou com os dos EUA. Eles usaram dados de ADRs de nove países da Ásia e Europa de 2000 a 2011. A evidência mostrou que os retornos dos ADRs eram significativamente mais relacionados com os retornos da indústria de seus mercados de origem do que com os dos Estados Unidos, dando suporte à hipótese de que os comovimentos industriais dos ADRs são regionalizados. Outro resultado encontrado foi que os comovimentos entre ADRs e seu país de origem tendem a ser simétricos, enquanto a relação entre ADRs e os EUA é assimétrica, ou seja, os choques positivos e negativos influenciam de forma assimétrica os comovimentos entre os retornos de ADRs e os índices dos EUA.