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A concessão de subsídios para a compra da moradia, como apresentado na sub-

seção 1.3.1, afeta a taxa de retorno dos bancos, uma vez que interfere nas condições

gerais dos contratos de financiamento. Como a taxa de retorno esperado dos bancos é a

razão entre o retorno esperado (Π) e o montante emprestado (B), o subsídio afeta positi-

vamente o retorno dos empréstimos bancários para o financiamento imobiliário. Dessa

forma, a concessão de subsídio também afeta a oferta de crédito e a demanda por em-

préstimo para aquisição de moradia.

Para entender a influência do subsídio na oferta de crédito, é necessário voltar ao

modelo proposto por Stiglitz e Weiss (1981). A concessão de subsídio desloca a curva

de retorno esperado dos bancos (quadrante Π por r), o que implica um aumento da ofer-

ta de fundos emprestáveis (quadrante Π por Ls_{). Essas mudanças afetam a relação entre}

a taxa de juros do financiamento imobiliário e a oferta de crédito. O aumento da oferta

de fundos emprestáveis leva a um deslocamento para cima da curva de oferta de crédito

no quadrante Lpor r. Esse deslocamento significa que, para a mesma taxa de juros (r)*

que maximizava o retorno esperado dos bancos, a ampliação do subsídio traduz-se em

maior oferta de crédito. Há também a expansão da quantidade ofertada de crédito devi-

do ao aumento da taxa de juros do financiamento habitacional de r para r**.*

Figura 1.9 Efeito do subsídio sobre a oferta de crédito

Mantida constante a demanda, um aumento do montante de subsídio significa uma

redução do racionamento de crédito (Z). Esse mecanismo é visto na Figura 1.10 que

ilustra a oferta, a demanda e o racionamento de crédito. A linha cheia de oferta de crédi-

to está associada a um montante de subsídio habitacional menor que o que prevalece no

caso da linha pontilhada de oferta de crédito. O aumento do subsídio provoca dois mo-

vimentos. Primeiro, o aumento de subsídio leva a uma expansão da quantidade de crédi-

to ofertada de L para L**. Sozinha, essa expansão já provoca a redução do raciona-*

mento no mercado de crédito. Contudo, a essa expansão está associado um aumento da

taxa de juros de financiamento imobiliário que faz a demanda por crédito cair de LD

para LD’_{. Assim, há o segundo movimento ao longo da curva de demanda que também}

contribui para a redução do racionamento (de LD

– L* para LD’ – L**).

Figura 1.10 Efeito do subsídio sobre o racionamento de crédito

Como visto anteriormente, com um subsídio maior, a nova taxa de juros de financi-

amento que maximiza o retorno dos bancos é maior que a anterior, assim como a taxa

de retorno esperado dos bancos. Isso significa que, além de beneficiar o tomador de

empréstimo, que passa a ter acesso ao financiamento e à moradia, o subsídio beneficia o

sistema financeiro. Isso ocorre devido ao fato de que, ao conceder mais subsídio sem

alterar o valor do colateral, eleva-se automaticamente o retorno dos bancos em caso de

inadimplência. Assim, cresce o retorno esperado dos bancos.

Note-se que o subsídio atua como um mecanismo que corrige, ao menos em parte, a

falha de mercado. O racionamento, que ocorre devido à imperfeição no mercado de cré-

dito, não permite que a oferta se iguale à demanda, o que deveria ocorrer caso o merca-

do fosse perfeito. A concessão de subsídio faz a oferta de crédito aumentar, com um

subsequente aumento de taxa de juros de financiamento, o que leva a uma diminuição

do racionamento de crédito. Dependendo do montante de subsídio, o racionamento pode

até mesmo ser totalmente eliminado.7

Outra situação semelhante em que o racionamento de crédito se reduz é quando há

um aumento dos fundos para financiamento do investimento imobiliário. A Figura 1.11

ilustra o mecanismo pelo qual um aumento dos fundos para financiamento na economia

(M), que é visto nessa modelagem como um choque exógeno ao sistema, gera uma ex-

pansão da oferta de crédito de L para L**. Vale destacar, contudo, que essa expansão*

não afeta a taxa de juros de financiamento que maximiza o retorno esperado dos bancos,

definida apenas pelas variáveis da equação (31). Portanto, esse efeito deve ser visto co-

mo um deslocamento para cima da curva de oferta de crédito imobiliário.

Figura 1.11 Efeito dos fundos sobre a oferta de crédito imobiliário

Por fim, vale analisar o efeito do subsídio, e de outros parâmetros que definem o

contrato de financiamento imobiliário, sobre as decisões das famílias de tomar emprés-

timo para a compra da casa própria. Aos moldes de Stiglitz e Weiss (1981), assume-se

que as famílias têm função utilidade U(w) que responde ao nível de riqueza, sendo que a

utilidade marginal é positiva e decrescente: U’>0, U”<0. A decisão de tomar recursos

emprestados para a aquisição de um imóvel vem da comparação feita pela família das

utilidades esperadas associadas a: (a) a opção de investimento sem risco; (b) a tomada

de empréstimo; ou (c) o autofinanciamento da moradia.

_{Contudo, isso é um efeito parcial sobre a oferta. O volume de racionamento depende do balanço entre}

oferta e demanda, como será visto mais adiante.

Na situação (a), a família não adquire imóvel e paga um aluguel pela moradia. A to-

talidade da riqueza da família fica alocada em ativos financeiros sem risco. Assim, a

utilidade esperada da opção (a) é definida como a utilidade associada ao valor da rique-

za inicial (w0) da família capitalizado pela taxa de retorno do investimento seguro (r),

menos o pagamento do aluguel.

(32)

U

≡U(w

.(1+r)−R).

No caso em que a família acessa o crédito imobiliário (situação b), a utilidade espe-

rada é dada pela expressão (33). Esse valor é a soma, ponderada pelas probabilidades,

das utilidades nos casos da dívida ser paga ou não ser paga. Quando a dívida é paga, a

utilidade da família é dada pelo valor da riqueza menos o pagamento da entrada para a

aquisição da casa própria (E = C – B – S), capitalizado pela taxa de juros de mercado,

descontado o principal e o serviço do empréstimo imobiliário e acrescido o valor do

imóvel8. Quando a dívida não é paga, a utilidade é dada pelo valor da riqueza menos a

entrada para a aquisição da casa própria9, capitalizado pela taxa de juros de mercado,

descontado o valor do imóvel, o qual foi retornado ao banco.

(33) U

≡U((w

₀

−E).(1+r)−B.(1+r*)+C).p+U((w

₀

−E).(1+r)−C).(1−

p).

No caso do autofinanciamento da moradia (situação c), a utilidade esperada é dada

pela expressão (34). Esse valor é praticamente igual ao da equação (32), com a diferen-

ça de que em vez de retirar o valor do aluguel, é descontado o valor do imóvel multipli-

cado por r.

(34) U

≡U((w

−C).(1+r)+C)=U(w

.(1+r)−C.r).

Da comparação direta das equações (32) e (34) surge à relação que define a escolha

entre o investimento seguro ou o autofinanciamento do imóvel. A utilidade esperada do

autofinanciamento é maior que a utilidade esperada do investimento seguro no caso do

aluguel R ser maior que o valor do imóvel multiplicado pela taxa de juros do investi-

mento seguro (C.r), ou seja, ser maior que o montante de renda financeira que se deixa

de auferir porque o dinheiro foi investido no imóvel. Essa relação mostra que em mer-

_{Conforme a equação (28), esse valor é assumido ser igual em t e t + 1.}

_{Por simplicidade, assume-se que o valor da entrada não é retornado ao tomador de empréstimo em caso}

de inadimplência.

cados com valor de aluguel reprimido, ou com taxa de juros do investimento seguro

muito elevada, as famílias são desincentivadas a autofinanciar seus imóveis.

Para analisar a decisão de tomada de empréstimo, é necessário comparar as funções

de utilidade esperada (33) e (34). É interessante dividir a equação (33) em duas partes: a

primeira referente ao valor que se obtém quando o empréstimo é pago (subscrito 1) e a

segunda, referente ao valor que se obtém no caso de inadimplência (subscrito 2). A pri-

meira parte da equação (33) pode ser escrita da seguinte maneira:

(

)

(w

C

B

S

r

B

r

C)

U

≡

−

+

.(1+

)−

.(1+

*)+

.

Rearranjando a expressão acima, vem:

(

) (

)

(

)

(

₀

.(1

)

.

.1

*)

U

w

r

Cr

B

S

r

B

r

U

≡

+

−

+

−

+

.

Comparando o argumento da função acima com o da equação (34), nota-se que a

utilidade esperada do autofinanciamento pode ser tanto maior como menor que a utili-

dade esperada do empréstimo (no caso de adimplência). A utilidade esperada do em-

préstimo (no caso de adimplência) é menor que a utilidade esperada do autofinancia-

mento quando a expressão a seguir é positiva:

(B+S) (.1+r)−B.(1+r*)>0.

Isso ocorre quando o valor do subsídio, capitalizado pela taxa de juros do investi-

mento seguro, é maior (em módulo) que o valor da dívida multiplicado pela diferença

entre a taxa de juros de investimento seguro e a taxa de juros de financiamento imobiliá-

rio. No caso de não haver subsídio, seguramente Ub1 < Uc. Conforme aumenta o valor

do subsídio, a utilidade esperada do empréstimo tende a ficar maior que a utilidade es-

perada do autofinanciamento. O mesmo ocorre quando a taxa de financiamento imobili-

ário se aproxima da taxa de investimento seguro.

A segunda parte da equação (33), associada ao subscrito 2, pode ser escrita da se-

guinte maneira:

(

)

(

w

C

B

S

r

C)

U

_b₂

≡

₀

−

+

.(1+

)−

_.

Rearranjando a expressão acima, vem:

(

)

(w

r

C

E

r

)

U

≡

.(1+

)−

−

.1+

.

Comparando o argumento da função acima com o da equação (34), nota-se que a

utilidade esperada do autofinanciamento também pode ser tanto maior como menor que

a utilidade esperada do empréstimo no caso de inadimplência. A condição é a seguinte:

Uc é maior que Ub2 quando C + E.(1+r) é maior que C.r. Isso ocorre quando a taxa de

juros r é menor que a relação entre (C + E) e (C – E), ou seja, quando a taxa de juros do

investimento seguro não é muito elevada. Por exemplo, no caso de E ser igual à zero, a

taxa de juros limite seria de 100% entre os dois períodos. Para uma taxa de juros maior

que 100% entre dois períodos10, a utilidade esperada do empréstimo tende a ser maior

que a do autofinanciamento, conforme cai o valor da entrada.

Em resumo, a utilidade esperada da tomada de empréstimo pode ser maior ou me-

nor que a utilidade esperada do autofinanciamento. Sabe-se, contudo, que contratos de

financiamento com subsídio elevado e entrada reduzida aumentam a utilidade esperada

da tomada de empréstimo. O mesmo ocorre quando a taxa de juros de financiamento se

aproxima da taxa de juros do investimento seguro. De outro lado, taxa de aluguel redu-

zida ou taxa de juros de investimento seguro reprimem tanto o autofinanciamento quan-

to o empréstimo para aquisição da casa própria.

O nível de riqueza também interfere na decisão das famílias. Para as famílias muito

pobres, em que a riqueza inicial w0 é diminuta, o valor da entrada (E) impede o ingresso

no mercado de crédito. Tampouco resta a opção de autofinanciamento, pois se a riqueza

inicial é inferior ao valor da entrada, também é inferior ao valor do imóvel. Para essas

famílias, o pouco que há de riqueza é aplicado no investimento seguro e as famílias mo-

ram em habitações alugadas.11

No caso de famílias muito ricas, em que a riqueza inicial é maior que o valor do

imóvel, é de se supor que o tipo de moradia por elas demandadas não tenha subsídio

estatal. Nesse caso, como discutido anteriormente, seguramente a utilidade do emprés-

timo é menor que a do autofinanciamento em caso de pagamento da dívida (Ub1 < Uc).

No caso do não pagamento da dívida, para Ub2 ser menor que Uc, o valor do imóvel de-

mandado pela família deve ser maior que a metade do valor da dívida capitalizada pela

taxa de juros do investimento seguro. Nesse caso, a decisão é pelo autofinanciamento da

moradia. Mas mesmo que essa última condição não ocorra, vale lembrar que a probabi-

lidade de não pagamento cai conforme cresce a riqueza das famílias – equação (27).

_{Esse é um nível comum em planos de financiamento imobiliário. A taxa de juros entre dois período é o}

valor total dos juros pagos num financiamento sobre o valor do empréstimo. Num plano de financiamento

com prestação constante, por exemplo, por um período de 30 anos e taxa de juros de 9% ao ano, a taxa de

juros entre os dois períodos é de 192%. Se a taxa de juros for de 6% ao ano, a taxa de juros entre os dois

períodos é de 118%.

_{Essa proposição teórica auxilia a justificar a opção metodológica de dar tratamento diferenciado à clas-}

se de renda baixa na definição de déficit habitacional. Esse ponto será discutido no Capítulo 3.

Assim, é fácil perceber que conforme cresce a riqueza inicial das famílias, a decisão de

autofinanciar o imóvel próprio torna-se mais vantajosa. O empréstimo para aquisição da

casa própria é, portanto, uma alternativa típica da classe média de riqueza.

Uma consequência direta do que foi visto anteriormente é que os subsídios interfe-

rem na demanda por crédito. Ao se aumentar o valor dos subsídios, eleva-se a utilidade

do empréstimo tornando-a maior que a utilidade do autofinanciamento para parte das

famílias. De outro lado, o aumento do subsídio reduz os valores do financiamento e da

entrada, ampliando o leque de famílias que passam a demandar e a ter acesso ao crédito.

Assim, os subsídios têm efeito direto sobre a demanda por crédito, o que reduz o efeito

do subsídio sobre o racionamento de crédito discutido na Figura 1.11. Por deslocar a

curva de demanda agregada por crédito, uma política de subsídio mais agressiva pode

aumentar o racionamento de crédito (entendido como o excesso de demanda); isso ocor-

re quando o aumento da demanda é superior à resposta positiva da oferta. A Figura 1.12

ilustra essa situação.

Figura 1.12 Efeitos do subsídio sobre a oferta e demanda de crédito

In document Lillian Høgelid februar 2017.pdf (1.938Mb) (sider 41-46)

A concessão de subsídios para a compra da moradia, como apresentado na sub-

seção 1.3.1, afeta a taxa de retorno dos bancos, uma vez que interfere nas condições

gerais dos contratos de financiamento. Como a taxa de retorno esperado dos bancos é a

razão entre o retorno esperado (Π) e o montante emprestado (B), o subsídio afeta positi-

vamente o retorno dos empréstimos bancários para o financiamento imobiliário. Dessa

forma, a concessão de subsídio também afeta a oferta de crédito e a demanda por em-

préstimo para aquisição de moradia.

Para entender a influência do subsídio na oferta de crédito, é necessário voltar ao

modelo proposto por Stiglitz e Weiss (1981). A concessão de subsídio desloca a curva

de retorno esperado dos bancos (quadrante Π por r), o que implica um aumento da ofer-

ta de fundos emprestáveis (quadrante Π por Ls). Essas mudanças afetam a relação entre

a taxa de juros do financiamento imobiliário e a oferta de crédito. O aumento da oferta

de fundos emprestáveis leva a um deslocamento para cima da curva de oferta de crédito

no quadrante Lpor r. Esse deslocamento significa que, para a mesma taxa de juros (r*)

que maximizava o retorno esperado dos bancos, a ampliação do subsídio traduz-se em

maior oferta de crédito. Há também a expansão da quantidade ofertada de crédito devi-

do ao aumento da taxa de juros do financiamento habitacional de r* para r**.

Figura 1.9 Efeito do subsídio sobre a oferta de crédito

Mantida constante a demanda, um aumento do montante de subsídio significa uma

redução do racionamento de crédito (Z). Esse mecanismo é visto na Figura 1.10 que

ilustra a oferta, a demanda e o racionamento de crédito. A linha cheia de oferta de crédi-

to está associada a um montante de subsídio habitacional menor que o que prevalece no

caso da linha pontilhada de oferta de crédito. O aumento do subsídio provoca dois mo-

vimentos. Primeiro, o aumento de subsídio leva a uma expansão da quantidade de crédi-

to ofertada de L* para L**. Sozinha, essa expansão já provoca a redução do raciona-

mento no mercado de crédito. Contudo, a essa expansão está associado um aumento da

taxa de juros de financiamento imobiliário que faz a demanda por crédito cair de LD

para LD’. Assim, há o segundo movimento ao longo da curva de demanda que também

contribui para a redução do racionamento (de LD

– L* para LD’ – L**).

Figura 1.10 Efeito do subsídio sobre o racionamento de crédito

Como visto anteriormente, com um subsídio maior, a nova taxa de juros de financi-

amento que maximiza o retorno dos bancos é maior que a anterior, assim como a taxa

de retorno esperado dos bancos. Isso significa que, além de beneficiar o tomador de

empréstimo, que passa a ter acesso ao financiamento e à moradia, o subsídio beneficia o

sistema financeiro. Isso ocorre devido ao fato de que, ao conceder mais subsídio sem

alterar o valor do colateral, eleva-se automaticamente o retorno dos bancos em caso de

inadimplência. Assim, cresce o retorno esperado dos bancos.

Note-se que o subsídio atua como um mecanismo que corrige, ao menos em parte, a

falha de mercado. O racionamento, que ocorre devido à imperfeição no mercado de cré-

dito, não permite que a oferta se iguale à demanda, o que deveria ocorrer caso o merca-

do fosse perfeito. A concessão de subsídio faz a oferta de crédito aumentar, com um

subsequente aumento de taxa de juros de financiamento, o que leva a uma diminuição

do racionamento de crédito. Dependendo do montante de subsídio, o racionamento pode

até mesmo ser totalmente eliminado.7

Outra situação semelhante em que o racionamento de crédito se reduz é quando há

um aumento dos fundos para financiamento do investimento imobiliário. A Figura 1.11

ilustra o mecanismo pelo qual um aumento dos fundos para financiamento na economia

(M), que é visto nessa modelagem como um choque exógeno ao sistema, gera uma ex-

pansão da oferta de crédito de L* para L**. Vale destacar, contudo, que essa expansão

não afeta a taxa de juros de financiamento que maximiza o retorno esperado dos bancos,

definida apenas pelas variáveis da equação (31). Portanto, esse efeito deve ser visto co-

mo um deslocamento para cima da curva de oferta de crédito imobiliário.

Figura 1.11 Efeito dos fundos sobre a oferta de crédito imobiliário

Por fim, vale analisar o efeito do subsídio, e de outros parâmetros que definem o

contrato de financiamento imobiliário, sobre as decisões das famílias de tomar emprés-

timo para a compra da casa própria. Aos moldes de Stiglitz e Weiss (1981), assume-se

que as famílias têm função utilidade U(w) que responde ao nível de riqueza, sendo que a

utilidade marginal é positiva e decrescente: U’>0, U”<0. A decisão de tomar recursos

emprestados para a aquisição de um imóvel vem da comparação feita pela família das

utilidades esperadas associadas a: (a) a opção de investimento sem risco; (b) a tomada

de empréstimo; ou (c) o autofinanciamento da moradia.

Contudo, isso é um efeito parcial sobre a oferta. O volume de racionamento depende do balanço entre

oferta e demanda, como será visto mais adiante.

Na situação (a), a família não adquire imóvel e paga um aluguel pela moradia. A to-

talidade da riqueza da família fica alocada em ativos financeiros sem risco. Assim, a

utilidade esperada da opção (a) é definida como a utilidade associada ao valor da rique-

za inicial (w0) da família capitalizado pela taxa de retorno do investimento seguro (r),

menos o pagamento do aluguel.

(32)

U

≡U(w

.(1+r)−R).

No caso em que a família acessa o crédito imobiliário (situação b), a utilidade espe-

rada é dada pela expressão (33). Esse valor é a soma, ponderada pelas probabilidades,

das utilidades nos casos da dívida ser paga ou não ser paga. Quando a dívida é paga, a

utilidade da família é dada pelo valor da riqueza menos o pagamento da entrada para a

aquisição da casa própria (E = C – B – S), capitalizado pela taxa de juros de mercado,

descontado o principal e o serviço do empréstimo imobiliário e acrescido o valor do

ta de fundos emprestáveis (quadrante Π por Ls_{). Essas mudanças afetam a relação entre}

no quadrante Lpor r. Esse deslocamento significa que, para a mesma taxa de juros (r)*

do ao aumento da taxa de juros do financiamento habitacional de r para r**.*

to ofertada de L para L**. Sozinha, essa expansão já provoca a redução do raciona-*

para LD’_{. Assim, há o segundo movimento ao longo da curva de demanda que também}

pansão da oferta de crédito de L para L**. Vale destacar, contudo, que essa expansão*

_{Contudo, isso é um efeito parcial sobre a oferta. O volume de racionamento depende do balanço entre}

_{Conforme a equação (28), esse valor é assumido ser igual em t e t + 1.}

_{Por simplicidade, assume-se que o valor da entrada não é retornado ao tomador de empréstimo em caso}