Beta

Beta benyttes som mål på den systematiske risikoen og viser aksjens risiko i forhold til markedsporteføljens risiko. Markedsporteføljen har en beta lik 1, mens en vanlig selskapsbeta ligger i intervallet 0,5 – 2 (Kinserdal, 2014). Beta over 1 gir større risiko enn markedsporteføljen, og tilsvarende vil en beta lavere enn 1 gi risiko lavere enn markedsporteføljen. Variasjonen i Havila sin aksje i forhold til totalbevegelsen i hele markedet kan estimeres ved hjelp av formelen under.

Formel 18: βeta (Kinserdal, 2014)

Det finnes flere ulike måter å beregne selskapets betaverdi på. Betaverdier publiseres daglig i store finansaviser og andre finansforum. Vi kan ikke benytte disse verdiene direkte ettersom det er store variasjoner i valgt observasjonsmengde, og hvorvidt det er ukentlig, månedlig eller årlig observasjoner. Eksempelvis baserer Dagens Næringsliv sine publiserte betaverdier seg kun på de siste 52 ukene (DN.no). Vi er ute etter å følge selskapet gjennom en hel sykel som krever flere observasjoner. Det er viktig å merke seg at målet ikke er å bruke historisk beta ukritisk, men at historisk beta skal brukes som en indikator på fremtidig beta. Ettersom Havila er børsnotert vil vi starte med å kjøre en regresjonsanalyse for betaformål basert på historisk kursdata.

Regresjonsanalyse beta

Ved bruk av en regresjonsanalyse med månedlige avkastningstall for markedsporteføljen og aksjen over et antall år tilbake i tid, kan betaverdien beregnes. For at estimeringen av beta skal være tilfredsstillende, trenger vi minst 50-60 observasjoner (Koller et al. 2010). Vi har benyttet 60 månedlige observasjoner fra de siste fem årene i vår regresjonsanalyse.

Månedlige observasjoner har lavere standardavvik sammenlignet med både ukentlige og daglige observasjoner. Dette reduserer systematisk bias. Regresjonsligningen skrives på følgende måte:

Formel 19: Regresjonsligning (Koller et al. 2010)

Helningen på linjen i regresjonsanalysen betegnes som beta og måler aksjens systematiske risiko. Markedsindeksen som benyttes bør være en verdivektet og veldiversifisert indeks. På grunn av Oslo Børs og OSEBX sin sterke tilknytning til oljenæringen har vi valgt å ikke benytte oss av denne indeksen. Dersom man benytter lokale indekser som er høyt vektet i en bransje vil man ikke fange opp markedsbred systematisk risiko (Koller et al. 2010). Vi har benyttet oss av Morgan Stanley Capital International (MSCI) World Index som et mål på markedets avkastning. Denne indeksen er en verdivektet og veldiversifisert indeks som inkluderer de fleste store aksjemarkedene i verden, og vi mener den egner seg godt til å estimere Havila sine betaverdier (Damodaran, 2012). Avkastning kan beregnes aritmetisk eller geometrisk (logaritmisk) (Johnsen, 2014).² Vi har valgt å benytte oss av aritmetisk avkastning.Resultatet fra regresjonsanalysen er presentert nedenfor i et scatter plott.

Figur 42: Regresjonsanalyse HAVI vs. MSCI ACWI mnd. data: 2010-2015 (YahooFinance.com)

Stigningstallet til regresjonslinjen er 0,85 og angir Havila sin betaverdi. Dette vil si at selskapets risiko befinner seg under markedsporteføljens risiko på 1. Regresjonsanalysen har en forklaringskraft, R², på 0,10. R-kvadrert gir et mål på hvor god passformen til regresjonen er, altså hvor stor del av svingningene i avkastningen til Havila som kan forklares fra svingningene i markedsindeksen sin avkastning (Damodaran, 2012). Den resterende forklaringskraften (1-R²) kan dermed bli forklart av den usystematiske, bedriftsspesifikke risikoen til selskapet.

Med tanke på offshore supplybransjen sin store grad av syklikalitet er det spesielt å ha en så lav betaverdi. Vi mener dette i hovedsak skyldes Havila sin lave likviditet i markedet.

Selskapet sitt holdingselskap sitter på en betraktelig stor eierandel på 50,5 % av selskapets utstedte aksjer og det foreligger en antatt likviditetspremie i aksjens verdi. Dette støtter vi opp med at omtrentlig 3 % av selskapets aksjer ble omsatt på børs i 2014 (Havila, Q4 presentasjon 2014). Dersom selskapets aksje omsettes mindre enn en gjennomsnittsaksje vil fluktuasjonene i forhold til indeksen også bli vesentlig mindre. Likviditetsrabatten vil vi komme tilbake til senere i kapittelet.

Industrispesifikk beta

Å estimere beta er en prosess som har store usikkerheter knyttet til seg. Vi mener at en beta for Havila på 0,85 er lavere enn hva man skulle anslå ut ifra selskapets gjeldsgrad og bransje.

Vi velger derfor å se nærmere på industrispesifikke betaverdier. Selskaper i samme bransje vil stå overfor de samme risikoene og dermed tilsvarende betaverdier.

For å sammenligne selskaper som står overfor samme risiko må det justeres for gjeldsgrad.

Ettersom gjeldskrav har første prioritet vil beta på gjeld være svært lav, og de fleste praktikere anslår beta på gjeld til å være tilnærmet 0 (Koller et al. 2010). Vi følger denne anbefalingen og benytter oss av følgende formel for å justere selskapets gjeldsgrad:

Formel 20: Industrispesifikk βeta (Koller et al. 2010)

Når vi beregner Havila sin egenkapitalbeta vil vi benytte oss av våre sammenlignbare selskaper; Farstad, DOF og Siem. For å estimere en industrijustert forretningsbeta må vi først uføre regresjonsanalyser for hver av de respektive konkurrentene (appendix 5). Neste steg vil være å justere betaverdiene for gjeldsfinansiering. Her benytter vi oss av markedsverdier på egenkapital og gjeld. Markedsverdien på egenkapital blir estimert ved å multiplisere selskapets børsverdi med antall utestående aksjer. Som et anslag på selskapets markedsverdi på gjeld, netto finansiell gjeld, benytter vi de omgrupperte balansene (appendix 4). De tre selskapenes forretningsbeta vil danne en gjennomsnittlig forretningsbeta som benyttes for å finne Havila sin egenkapitalbeta. Forretningsbeta er den betaverdien selskapet ville hatt dersom selskapet var 100 % egenkapitalfinansiert.

Tabell 38: Industrispesifikk βeta (Se appendix 5 for beregning av regresjonsbeta)

Havila Farstad DOF Siem Snitt

Basert på utregningen ovenfor får vi nå en egenkapitalbeta som er 1,47. Denne verdien er høyere enn hva vi estimerte ved regresjonsanalysen. Vi mener denne verdien gir et bedre anslag på Havila sin systematiske risiko på bakgrunn av deres finansieringsstruktur og bransje.

Marshall E. Blume (1975) har utført empiriske analyser hvor han fant at betakoeffisienten tenderer mot markedsporteføljen over tid. Intuitivt vil selskaper bli større, mer diversifisert og bevege seg mot 1, benchmark (Damodaran, 2012). Kjente nyhets- og markedsbyrå som Bloomberg rapporterer justerte betaverdier i sine analyser. Justeringen baserer seg på Bayesiansk justering hvor P utgjør en estimeringsfeil på ⅔.

3 Markedsverdi gjeld beregnet ved gj.snitt kurs USD 2014 på 6,3 (Norges Bank, 2015)

Formel 21: Blumejustering av βeta (Blume, 1975)

Damodaran (2012) stiller seg kritisk til å justere beta basert på disse vektene. Vi velger å ikke justere beta, og benytter oss av en betaverdi på 1,5 i egenkapitalkravet. Ettersom bransjen er svært konjunkturfølsom og egenkapitalandelen er såpass lav, mener vi at en betaverdi på 1,5 gir et godt estimat på Havila sin systematiske risiko.