Existe uma grande diversidade de estudos realizados com o objetivo de analisar a criação de valor, focando diferentes universos e diferentes abordagens.
Alguns estudos têm como objetivo analisar quais as empresas que criam ou destroem valor, como é o caso do estudo realizado por Meneses et al. (2012), que analisou a criação de valor no ranking das maiores empresas da revista exame e o realizado por Rodrigues (2012) sobre as empresas do setor de agronegócios cotadas na Bovespa. Pandya & Mehta (2013) também
analisaram a criação de valor para o acionista mas nos bancos indianos.
Existem estudos que comparam as medidas tradicionais de avaliação com as baseadas na criação de valor como é o caso dos estudos realizados por Trifan & Suciu (2015), Kruger & Petri (2014), Bhasin (2013) e o realizado por Teixeira & Amaro (2013), entre outros.
No estudo realizado por Krauter & Sousa (2007), os autores tiveram como objetivo comparar as medidas de desempenho financeiro, com base na criação de valor, mais citadas na literatura.
Outros estudos abordam a criação de valor sob a óptica do EVA® e a sua capacidade de medição da criação de valor, caso do estudo realizado por Martins & Teixiera (2015), do estudo de Shah et al. (2014) e do estudo realizado por Chari (2009), entre outros.
Numa outra abordagem Svennesen & Lueg (2015) fazem uma revisão da diversa literatura sobre a criação de valor desde 1997, com referência ao trabalho de Biddle et al.
Outros estudos ainda, pretendem analisar especificamente os value drivers da criação de valor, os quais iremos abordar de seguida de forma mais detalhada, por se considerarem os mais relevantes ao presente estudo. A investigação efetuada procurou incidir sobre dados de vários períodos bem como diferentes realidades pela análise de estudos de diferentes países.
Aguiar et al. (2011) realizaram um estudo que teve como objetivo verificar quais os direcionadores de valor mais significativos nas empresas cotadas no Brasil e se existem diferenças entre os principais direcionadores de valor de empresas que atuam em diferentes setores de atividade. Analisaram para o efeito 125 empresas brasileiras das quais, 68% são do setor industrial, 5,6% são comerciais e 26,4% são do setor de serviços, no período entre 2001 a 2005. Através do estudo realizado com recurso à técnica estatística de dados em painel, concluíram que o value driver, lucro operacional antes de impostos é o que mais contribui para explicar o valor da empresa, sendo o segundo o investimento em capital circulante. Concluíram ainda que existem diferenças entre empresas que atuam em diferentes setores – indústria e serviços – quanto aos principais direcionadores de valor.
Silva et al. (2009) no estudo que realizaram tiveram como objetivo identificar quais índices financeiros influenciam na criação e destruição de valor das empresas, medida pelo EVA®. A amostra foi composta pelas empresas brasileiras de capital aberto, com ações negociadas na Bolsa de Valores de São Paulo. O período analisado foi o ano de 2004 e a técnica de análise de dados utilizada foi a regressão logística. O estudo permitiu identificar como índices que mais influenciam na criação de valor, a capacidade de gerar lucros, o retorno do ativo total, o retorno sobre capital próprio e o índice de endividamento geral, e apresentou, como índice com influência na destruição de valor, a liquidez geral.
Hall (2012) analisou a criação de valor para o acionista nas empresas industriais da Africa do Sul no período de 2006 a 2010, utilizando como amostra as empresas industriais cotadas na Bolsa de Valores de Joanesburgo, e recorrendo à técnica de análise estatística de regressão linear múltipla. Concluiu que os principais value drivers que explicam a criação de valor para o acionista, são o peso do custo das matérias nas vendas, o grau de alavanca operacional e o
investimento em ativos fixos.
Corrêa et al. (2012), analisaram o valor económico criado em 52 empresas de capital aberto com ações negociadas na Bmf&Bovespa do setor de energia e quais os indicadores mais relevantes na criação de valor. O período analisado correspondeu aos anos de 2000 a 2009, sendo utilizadas as técnicas de análise estatística de regressão logística, coeficiente de Pearson e teste t. Os resultados do estudo identificam como indicadores mais relevantes: retorno sobre o património líquido, composição do endividamento bancário, autonomia financeira e composição do endividamento.
No estudo realizado por Fiordelisi & Molyneux (2010), o objetivo foi identificar os determinantes da criação de valor para os acionistas de bancos europeus. Para tal utilizaram vários value drivers como variáveis independentes e utilizaram a técnica estatística de dados em painel, para avaliar o seu impacto na variável dependente a criação de valor medida pelo EVA®. A amostra foi constituída por bancos de 12 países europeus e o período analisado foi de 1998 a 2005. Encontraram como fatores determinantes do valor do EVA® a eficiência dos custos e o risco de crédito.
Ganea (2015) realizou um estudo que teve como ponto de partida identificar as questões práticas da atividade da empresa, que poderiam influenciar a evolução do valor do EVA®. A seguir analisaram a relação existente entre o EVA® e os indicadores identificados como potenciadores da criação de valor para os acionistas. A amostra foi constituída por 12 empresas romenas cotadas na Bolsa de Bucareste e o período analisado foi o ano de 2013. A técnica de análise de dados utilizada foi a correlação, através do coeficiente de Pearson.
Através da análise da fórmula do EVA®, identificaram como seus principais fatores determinantes: a taxa de retorno económico sobre o capital investido, o custo médio do capital investido, a solvabilidade e o endividamento da empresa. Concluíram que, destes quatro indicadores económico-financeiros apenas a taxa de retorno sobre o capital investido provou ter uma relação causa-efeito estatisticamente significativa com o EVA®.
Guimarães Júnior et al. (2009) realizaram um estudo com o objetivo de identificar, mensurar o grau de importância e agrupar por meio das comunalidades as variáveis que impulsionam e adicionam valor às empresas de software. O universo da pesquisa foram gestores das empresas de software e especialistas da área de tecnologia da informação, do Estado do Ceará, Brasil, que totalizaram 156 observações válidas e foi utilizada a técnica de análise fatorial para análise dos dados.
Os principais resultados do estudo mostram que os respondentes atribuíram forte relação positiva com a criação de valor aos direcionadores não-financeiros, como qualidade do produto, satisfação dos funcionários, eficiência dos processos ou comportamento ético dos administradores. Identificaram dois grandes grupos de direcionadores de valor: governança corporativa e gestão de pessoas.
No entanto ressaltam que uma combinação de direcionadores financeiros e não financeiros é necessária, para explicar o potencial de criação de valor.
Tiwari & Kumar (2015) realizaram um estudo que teve como objetivo classificar os value drivers em grandes categorias, financeiros e estratégicos para depois identificar os principais impulsionadores da criação de valor na empresa, na indústria de transformação indiana.
A amostra foi constituída por 1372 empresas industriais do Bombay Stock Exchange. Foram ainda analisados os value drivers consoante o subsetor da indústria: química, maquinaria, metal, não metálicos, transporte, têxtil e alimentação e bebidas. O período analisado foi de março de 2002 a março de 2012 e recorreram à técnica estatística de dados em painel para análise dos dados.
Os resultados obtidos sugerem que as vendas, margem líquida, valor contabilístico, dividendos por ação, beta e ganhos por ação são os seis principais value drivers financeiros. Verificaram que todos os value drivers estratégicos quando incluídos no modelo têm relação significativa com o valor da empresa, como é o caso da política de distribuição de dividendos, imagem de marca, investimento em investigação e desenvolvimento e promotores estrangeiros na estrutura, concluindo que as empresas devem, além de se preocuparem com os value drivers financeiros, dar especial atenção aos estratégicos, por forma a obterem vantagem competitiva sobre a concorrência.
Concluíram ainda que os value drivers variam de sector para sector à exceção do lucro por ação, constante em todos os sectores.
O objetivo do estudo de Mussa et al. (2006) foi analisar a criação de valor, medida pelo EVA®, e sua correlação com os principais vetores de valor sugeridos pela teoria de finanças, utilizando dados da empresa Vale do Rio Doce como objeto de análise. O período analisado foi de 1995 a 2005 e a técnica utilizada foi a correlação linear, através do coeficiente de correlação de Pearson.
Os resultados identificaram como vetores de criação de valor para a empresa as variáveis: receita líquida de vendas, lucro operacional líquido de impostos, lucro líquido, retorno sobre o capital investido e retorno sobre o patrimônio líquido.
O objetivo da pesquisa realizada por Akalu (2002) foi medir o grau de influência dos value drivers no processo de criação do fluxo de caixa livre das empresas. A amostra analisada era composta por 22 empresas industriais holandesas e o período analisado foi o compreendido entre janeiro de 1994 e dezembro de 1999. Para análise dos dados foi utilizada a técnica estatística de dados em painel.
A pesquisa revelou que os value drivers são semelhantes entre os diversos setores industriais analisados. Revelou ainda como principais value drivers as vendas, os gastos operacionais e os gastos financeiros, mostrando como efeito mais relevante no valor o efeito dos custos operacionais e dos gastos financeiros.
O objetivo do estudo de Amorim et al. (2009) foi o de detetar se, o desempenho dos chamados direcionadores de valor tem relação com o desempenho do preço das ações de empresas cotadas na Bovespa. A amostra foi constituída por 181 empresas, agrupadas por setores de atuação. O período de análise correspondeu ao período entre 1997 e 2007 e foi
utilizada a técnica estatística de dados em painel.
Dos resultados obtidos resulta que, para sete dos setores estudados (siderurgia, alimentos, construção, eletroeletrónicos, máquinas, veículos e papel e celulose), os direcionadores de valor não têm uma relação estatisticamente consistente com o valor das empresas e que nos restantes setores (energia elétrica, telecomunicações, petróleo e gás, química, comércio, mineração, têxtil, veículos e transportes) há relação estatística mas pouco relevante, à exceção do setor de transportes.
Kiss (2015) teve como objetivo analisar a criação de valor e o papel dos seus value drivers, tendo para tal analisado 1553 empresas, pertencentes a 10 setores de atividade e 18 países europeus. O período analisado foi o de 2004 a 2011 e a técnica de análise estatística utlizada foi a regressão linear múltipla. Os resultados evidenciaram que todas as variáveis independentes testadas têm significância estatística no modelo, sendo que o EBIT (earnings before interest and tax), reinvestimento, capital investido, ROI, margem líquida e o crescimento das vendas têm um efeito positivo na criação de valor enquanto que, a taxa de imposto e o valor de mercado do retorno sobre o ativo têm um efeito negativo.
O apêndice 1 apresenta um resumo dos estudos analisados especificamente sobre value drivers da criação de valor, ordenados por ordem decrescente de ano de publicação.
Da pesquisa efetuada pode-se verificar que os vários estudos analisados apresentaram resultados diferentes, mas de uma forma geral são apontados como principais value drivers da criação de valor as vendas, a margem, gastos operacionais, o lucro operacional e o ROI. Os resultados mostram que os value drivers mais significativos para a criação de valor são os associados à rendibilidade operacional, o que significa que embora a criação de valor não dependa exclusivamente da rendibilidade é um dos seus fatores mais importantes.
Também o investimento realizado, o imposto sobre o rendimento e a estrutura financeira são identificados como fatores determinantes da criação de valor.
A maioria dos estudos analisados revela que os value drivers variam de acordo com o setor em que se inserem as empresas.
Alguns estudos incluem na sua análise value drivers financeiros e não financeiros, concluindo que estes são fator preponderante na obtenção de vantagem competitiva pelas empresas.
3 Metodologia
Neste capítulo demonstra-se como foi efetuada a pesquisa. Gil (1996:1) define pesquisa como “o procedimento racional e sistemático que tem como objetivo proporcionar respostas aos problemas que são propostos”.
Descrevem-se aqui os procedimentos metodológicos seguidos, a seleção da população e amostra, a recolha de dados e as técnicas de análise de dados utilizadas.