Realizada as considerações a respeito da empresa estudada e da atratividade do setor, é possível tecer premissas, cálculos e resultados do valuation em questão.
Primeiramente, entretanto, é importante realizar algumas considerações a respeito das diferenças, em termo de valuation, da EnerNOC para uma empresa tradicional do setor elétrico. Como já mencionado, a EnerNOC é uma empresa de tecnologia e, dessa forma, apesar de não precisar fazer grandes investimentos em infraestrutura para construção de usinas de geração ou linhas de transmissão, necessita desenvolver adequadamente seus produtos para inseri-los no mercado, arcando, para tanto, com significativos custos iniciais. Nesse sentido, enquanto empresas tradicionais do setor elétrico necessitam realizar grandes aportes de investimentos nas fases iniciais do negócio, a empresa do estudo em questão incorre apenas nos gastos que permitam desenvolver e inserir seu produto no mercado.
Todavia, as companhias tradicionais do setor elétrico, tendo arcado com esses gastos iniciais, vislumbram um mercado seguro onde a entrada é proibitivamente cara e, em alguns casos, a empresa pode ter um monopólio legalmente sancionado para fornecer o serviço. Outrossim, nenhum investimento adicional é necessário em infraestrutura, apesar da depreciação dos investimentos existentes continuarem a gerar grandes benefícios fiscais. Nesse cenário, projetar a receita das companhias pode ser feito de maneira mais segura e o resultado depende muito mais dos custos de operação do negócio. Por sua vez, empresas de tecnologia participam de um mercado mais dinâmico, onde a receita deriva, sobretudo, da qualidade dos produtos e da capacidade da organização obter novos contratos. Ademais, o mercado de tecnologia caracteriza-se pela necessidade de aprimoramento contínuo dos produtos a fim de evitar a defasagem tecnológica, ou seja, investimentos sucessivos em pesquisa e desenvolvimento. Nesse contexto, a receita da empresa fica muito mais exposta a variações e o resultado muito mais difícil de estimar.
Evidenciadas as diferenças iniciais, destaca-se ainda que, diante da ausência de informação e indicadores sobre empresas da indústria de SGE e resposta da demanda,
foram utilizados, comparativamente, os dados financeiros do setor de energia e software disponíveis no site do Damodaran18.
Por fim, é necessário ressaltar que 2016 foi o ano utilizado como base para projeção, bem como que o período projetado foi de dez anos (2017 até 2026), seguido da estimativa do valor da empresa em perpetuidade.
6.4.1. Resultados Financeiros
Através dos relatórios anuais divulgados pela empresa, algumas considerações iniciais devem ser feitas a respeito dos resultados financeiros obtidos.
A partir da tabela 1 (página 34) é possível observar que, entre 2009 e 2016, a EnerNOC só obteve lucro em 2010, 2013 e 2014. Apesar disso, a receita da empresa cresceu aproximadamente 10% a.a. no período. Estes resultados são explicados pela estratégia de expansão da empresa que elevou, sobretudo, as despesas gerais e administrativas com o aumento do número de funcionários; pelo crescente investimento em pesquisa e desenvolvimento para aprimoramento dos produtos e serviços; e pela elevação das despesas com marketing para obtenção de mais contratos.
Destaca-se, ainda, o aumento do endividamento da empresa a partir de 2014, bem como o crescimento dos ativos da empresa ao longo dos anos, seguida de reduções em 2015 e 2016, o que é explicado pela redução das contas (caixa e ativos intangíveis).
18 Disponível em: <http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/New_Home_Page/datacurrent.html#returns>.
Tabela 1: Resumo dos Resultados Financeiros (2009 a 2016)
Fonte: Relatório Financeiro EnerNOC, 2016.
6.4.2. Premissas
6.4.2.1. Proporção Dívida / Equity
Para obtenção da proporção dívida sobre patrimônio líquido, calculou-se o valor de mercado da dívida e do equity.
Somando as contas do passivo no balanço da empresa relacionadas a dívida, chegou-se ao valor de US$ 115.223.000,00. Para obtenção do valor de mercado do patrimônio líquido, multiplicou-se o número total de ações em 2016 (31.347.241) pelo preço médio das ações no mesmo ano (US$ 6,09). O resultado foi um valor de equity igual a US$ 190.960.062,22.
Dividindo o valor de mercado da dívida sobre o valor de mercado do patrimônio líquido, obteve-se uma proporção de 60,34% de capital de terceiros sobre capital próprio. Entretanto, diante do percentual elevado de dívida em relação ao capital próprio e seu consequente risco para o negócio, estipulou-se um valor alvo para a proporção dívida/equity (D/E). O valor alvo foi obtido a partir de uma combinação do valor de mercado das proporções D/E das indústrias de energia e software.
Valor alvo (D/E) = (1/4)*Proporção (D/E)energia + (3/4)*Proporção (D/E)software
= 0,25*0,9 + 0,75*0,1186 = 0,3140 = 31,40%
É válido destacar que os pesos utilizados nos cálculos desse valuation foram arbitrários, considerando, entretanto, a natureza da empresa (software e tecnologia) e o setor que a mesma está relacionada (energia elétrica).
6.4.2.2. Beta
Assim como foi feito para a proporção dívida/equity, estimou-se um beta inicial e um beta alvo para a empresa.
Primeiramente, calculou-se o beta através da fórmula: = cov (rempresa, rmercado) / 2(rmercado)
Onde, o retorno da empresa e do mercado foram obtidos a partir da cotação diária das ações da empresa e do índice da S&P500 para o período de 18/05/2007 a 07/08/201719. O valor estimado para o beta foi de 1,33.
Para o valor alvo, entretanto, utilizou-se a fórmula de Hamada20 com a média dos betas desalavancados das indústrias de energia e software e com a proporção dívida/equity alvo. Ademais, considerou-se uma alíquota efetiva de imposto de 34%, tal como indicado nos relatórios divulgados pela empresa. A partir do cálculo, o valor obtido para o beta foi: l = 0,81*(1+(1-0,34) * (0,3140)) = 0,98
6.4.2.3. Taxa livre de risco e prêmio pelo risco
Uma vez que a sede da empresa estudada é nos Estados Unidos e que esse país concentra a maior parte dos negócios da companhia, utilizou-se, para obtenção da taxa livre de risco e do prêmio pelo risco, os retornos anuais do T-Bond (título de dívida americana com vencimento superior a dez anos) e da S&P50021.
19 Disponível em: <https://www.investing.com/>. Acesso em: 20/10/2018. 20 Fórmula de Hamada:
levered = unlevered * (1+ (1-t) * (D/E))
21 Disponível em: <http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/New_Home_Page/datacurrent.html#returns>.
Estimou-se a taxa livre de risco e o retorno do mercado a partir da média geométrica dos retornos anuais do T-Bond e da S&P500 para o período de 1928 até 2017. Dessa forma,
Taxa livre de risco = 4,88% ao ano; Retorno do mercado = 9,56% ao ano;
Prêmio pelo risco = taxa livre de risco – retorno do mercado = 0,0956 – 0,0488 = 4,77% ao ano.
6.4.2.4. Custo do equity, custo da dívida e custo médio ponderado de capital
Para o custo do capital próprio, considerou-se novamente dois períodos: o inicial, utilizando o beta atual da empresa; e o futuro assumindo o beta alvo. Em ambos os casos, utilizou-se o modelo do CAPM (Capital Asset Pricing Model) para obtenção do custo de capital próprio (Ke). O custo de equity inicial será:
Ke = rf + *(rm – rf) = 0,0488 + 1,33*0,0477 = 0,1124 = 11,24% Já o custo futuro para o capital próprio será:
Ke’ = 0,0488 + 0,98*0,0477 = 0,0955 = 9,55%
Por sua vez, o custo da dívida foi considerado o mesmo ao longo de todo período de análise e estipulado em 6,14%, tal como indicado nos relatórios anuais divulgados pela empresa.
A partir do custo da dívida, do capital próprio e das proporções de dívida e equity da empresa, calculou-se o custo médio ponderado de capital (wacc) através da fórmula:
wacc = Ke * (E/V) + Kd * (D/V) * (1-t)
onde, V = D + E = 115.223.000,00 + 190.960.062,22 = 306.183.062,22
Novamente, estimou-se um valor inicial para o wacc a partir do Ke e das proporções de dívida e capital próprio atuais, e um valor alvo considerando o Ke’ e assumindo a alteração na relação dívida/equity, já mencionada anteriormente. Assim,
wacc(inicial) = 0,1124*0,62 + 0,0614*0,38*(1-0,34) = 0,0854 = 8,54%
Destaca-se que o benefício fiscal e a menor proporção de dívida na estrutura de capital da empresa fazem o valor do wacc da EnerNOC aumentar, mesmo considerando uma redução do custo de capital próprio.
6.4.2.5. Crescimento na perpetuidade
Como nenhuma empresa pode crescer indefinidamente a uma taxa superior à taxa de crescimento da economia, considerou-se, para o período de crescimento estável, o valor da taxa livre de risco, ou seja, 4,88% ao ano.
6.4.3. Projeção
Segundo Damodaran (2002), como a empresa analisada apresenta retorno negativo sobre o capital, para estimar o seu crescimento, deve-se começar projetando o crescimento da receita. Em seguida, deve-se utilizar a margem operacional esperada da empresa nos próximos anos para estimar seu lucro operacional. Uma vez que a margem se torna positiva, o lucro operacional também assim o será, permitindo, enfim, aplicar uma abordagem tradicional de avaliação de empresas. Vejamos na prática.
6.4.3.1. Crescimento da receita
O primeiro passo para a previsão do fluxo de caixa é prever receitas em anos futuros através de uma taxa de crescimento no faturamento da companhia a cada período. Considerando que, quanto maior a empresa se torna, mais difícil é manter altas taxas de crescimento, pode-se dizer que essa taxa diminuirá à medida que a receita da empresa for crescendo. Dessa forma, adotando o ano de 2016 como ano base para o início da projeção, estimou-se:
Tabela 2: EnerNOC: Receitas e taxa de crescimento da receita (valores em milhares de dólares)
Fonte: Elaboração própria.
Destaca-se que ao final do décimo ano a receita da EnerNOC seria de aproximadamente dois bilhões e meio de dólares, o que significaria um crescimento aproximado 16% ao ano no faturamento da companhia no período em questão. Está estimativa não seria incompatível com o crescimento histórico da receita da empresa (10% a.a. de 2009 a 2016), nem com o tamanho do mercado. Concorrentes da EnerNOC como, por exemplo, a Schneider Electric e a Johnson Controls faturaram, em 2015, aproximadamente, trinta e dezessete bilhões de dólares, respectivamente.
6.4.3.2. Estimativa da Margem e Lucro Operacional
O crescimento da receita da empresa de nada valerá se a mesma não conseguir traduzir essa elevação na margem operacional. Para uma empresa possuir valor ela deve ser capaz de gerar ganhos positivos, ou seja, possuir margens operacionais positivas no futuro.
Segundo Damodaran (2002), empresas com margens operacionais negativas nos estágios iniciais de seu ciclo de vida devem apresentar margens maiores em termos percentuais nos primeiros anos de sua recuperação e, em seguida, um crescimento mais lento quando a empresa vai se aproximando de sua maturidade. Assim, utilizando 2016 como ano base, estimou-se a margem operacional para os anos seguintes:
2016 $ 403.959,00 2017 50% $ 605.938,50 2018 40% $ 848.313,90 2019 30% $ 1.102.808,07 2020 25% $ 1.378.510,09 2021 20% $ 1.654.212,11 2022 15% $ 1.902.343,92 2023 10% $ 2.092.578,31 2024 7,5% $ 2.249.521,69 2025 5,0% $ 2.361.997,77 2026 2,5% $ 2.421.047,71 Perpetuidade 1,0% $ 2.445.258,19
Ano Taxa de Cresc.
Tabela 3: Margens e Lucros Operacionais esperados (valores em milhares de dólares)
Fonte: Elaboração própria.
O valor alvo a ser obtido na margem operacional é uma combinação das margens operacionais médias dos setores de energia e software22:
Margem Operacional(alvo) = 0,25*Margem Op.(energia) + 0,75*Margem Op.(software) = 0,25*0,1233 + 0,75*0,2260 = 0,2003 = 20,03%
A partir da projeção das receitas e das margens operacionais, estimou-se o EBIT (Earning Before Interest and Taxes) multiplicando a receita de cada ano por sua respectiva margem operacional. Posteriormente, descontou-se a alíquota de 34% para obtenção do lucro após impostos.
6.4.3.3. Reinvestimento
Para uma empresa crescer é necessário investir. A partir de Damodaran (2002), o investimento deve assumir as formas tradicionais de equipamento e instalações, bem como incluir a aquisição de outras empresas, a realização de projetos com valor presente positivo e o investimento em pesquisa e desenvolvimento.
Uma forma que o autor utiliza para estimar a necessidade de reinvestimento da empresa é a divisão do crescimento da receita pelo índice sales/capital. Esse índice representa a receita gerada por cada dólar de capital investido e indica o investimento adicional necessário que a empresa precisa fazer para gerar o crescimento projetado na receita.
22 Disponível em: <http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/New_Home_Page/datacurrent.html#returns>.
Acesso em: 20/10/2018. 2016 $ 403.959,00 -9,44% $ -38.134,00 $ -36.608,64 2017 $ 605.938,50 0,56% $ 3.392,85 $ 2.239,28 2018 $ 848.313,90 5,56% $ 47.165,69 $ 31.129,35 2019 $ 1.102.808,07 8,89% $ 98.075,66 $ 64.729,94 2020 $ 1.378.510,09 11,39% $ 157.057,33 $ 103.657,84 2021 $ 1.654.212,11 13,39% $ 221.553,03 $ 146.225,00 2022 $ 1.902.343,92 15,06% $ 286.491,72 $ 189.084,54 2023 $ 2.092.578,31 16,49% $ 345.034,87 $ 227.723,01 2024 $ 2.249.521,69 17,74% $ 399.031,51 $ 263.360,79 2025 $ 2.361.997,77 18,85% $ 445.227,50 $ 293.850,15 2026 $ 2.421.047,71 20,03% $ 484.972,98 $ 320.082,17 Perpetuidade $ 2.445.258,19 20,03% $ 489.822,71 $ 323.282,99
Ano Receita Margem
Dessa forma, analisando o passado da EnerNOC e a média do índice sales/capital para as indústrias de energia e software23, estimou-se um valor inicial e um valor alvo para o índice da empresa.
Tabela 4: Necessidade de reinvestimento esperada (valores em milhares de dólares)
Fonte: Elaboração própria.
O valor alvo foi obtido a partir da média dos índices das indústrias já mencionadas. Já o valor inicial abaixo da média (0,76) foi utilizado para representar a necessidade crescentes de investimentos em tecnologia e aquisição que a empresa deverá realizar para continuar a crescer. Lembrando que quanto menor o índice, maior a necessidade de reinvestimento para suportar o crescimento.
Calculando a variação da receita ano a ano e dividindo o resultado pelo índice
sales/capital, obteve-se a necessidade de reinvestimento em cada ano. Destaca-se,
entretanto, que para o cálculo da necessidade de reinvestimento no período de crescimento estável (perpetuidade), multiplicou-se o EBIT após a dedução de imposto pela razão: taxa de crescimento(perpetuidade) / ROIC.
Como já mencionado, considerou-se para taxa de crescimento na perpetuidade o valor da taxa livre de risco (4,88%). Já para o ROIC (Return on Capital), assumiu-se que será igual ao custo de capital da empresa, 8,66%.
Segundo Damodaran (2002), essas considerações tornam a avaliação menos sensível às premissas sobre o crescimento estável uma vez que os ganhos derivados do aumento da taxa de crescimento serão compensados pelas perdas no fluxo de caixa
23 Disponível em: <http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/New_Home_Page/datacurrent.html#returns>.
Acesso em: 20/10/2018. 2016 $ 403.959,00 0,28 2017 $ 605.938,50 0,58 $ 201.979,50 $ 347.490,38 2018 $ 848.313,90 0,59 $ 242.375,40 $ 411.094,65 2019 $ 1.102.808,07 0,60 $ 254.494,17 $ 424.450,25 2020 $ 1.378.510,09 0,61 $ 275.702,02 $ 450.430,64 2021 $ 1.654.212,11 0,63 $ 275.702,02 $ 438.490,84 2022 $ 1.902.343,92 0,65 $ 248.131,82 $ 379.550,34 2023 $ 2.092.578,31 0,70 $ 190.234,39 $ 270.314,51 2024 $ 2.249.521,69 0,73 $ 156.943,37 $ 215.359,08 2025 $ 2.361.997,77 0,75 $ 112.476,08 $ 150.889,80 2026 $ 2.421.047,71 0,76 $ 59.049,94 $ 77.910,65 Perpetuidade $ 2.445.258,19 $ 182.323,97
decorrentes da taxa de reinvestimento. Ademais, considerando o ROIC no período igual ao custo médio ponderado de capital, o aumento da taxa de crescimento estável não terá efeito sobre o valor da empresa.
6.4.3.4. Free Cash Flow to Firm (FCFF)
Depois de estimar os valores do lucro operacional e da necessidade de reinvestimento em cada ano, é possível obter o free cash flow to firm descontando a necessidade de reinvestimento do EBIT após a dedução de imposto.
Pela tabela 6 (página 43), observa-se o FCFF negativo nos sete primeiros anos, decorrente da alta necessidade de reinvestimento para comportar o crescimento da empresa. A partir de 2024, entretanto, o fluxo de caixa se torna positivo.
Para o período de crescimento estável, o FCFF é calculado pela diferença entre EBIT (1-t) e necessidade de reinvestimento, sobre a diferença entre o wacc e a taxa de crescimento na perpetuidade. Algebricamente,
𝐹𝐶𝐹𝐹𝑝𝑒𝑟𝑝𝑒𝑡𝑢𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒 =EBIT ∗ (1 − τ) − 𝑅𝑒𝑖𝑛𝑣𝑒𝑠𝑡𝑖𝑚𝑒𝑛𝑡𝑜 (𝑤𝑎𝑐𝑐 − 𝑔𝑝𝑒𝑟𝑝𝑒𝑡𝑢𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒)
𝐹𝐶𝐹𝐹𝑝𝑒𝑟𝑝𝑒𝑡𝑢𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒 =323.282.988 − 182.323.972 (0,0866 − 0,0488) 𝐹𝐶𝐹𝐹𝑝𝑒𝑟𝑝𝑒𝑡𝑢𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒 = 𝑈𝑆$ 3.732.926.851,85
Descontando-se os valores do fluxo de caixa pelo custo médio ponderado de capital, obtêm-se o valor presente do FCFF.
𝑉𝑃(𝐹𝐶𝐹𝐹) = 𝑈𝑆$ 318.832.991,36
6.4.3.5. Resultados
Com o valor presente do fluxo de caixa da empresa, conseguiremos chegar num
valuation para a EnerNOC subtraindo o VP(FCFF) de um possível valor de venda em
caso de falência.
O valor de venda em uma eventual falência da companhia foi considerado igual a 80% do valor presente do fluxo de caixa da empresa. Isso porque, considerou-se que a EnerNOC conseguiria repassar com relativa facilidade seus contratos e tecnologias desenvolvidas.
Ademais, visto o histórico de prejuízo, a perspectiva de fluxo de caixa negativos para os próximos anos e a necessidade de uma boa administração financeira, assumiu-se uma probabilidade de falência de 25%. A partir dessas premissas, o valor dos ativos operacionais da EnerNOC seriam:
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑑𝑜𝑠 𝐴𝑡𝑖𝑣𝑜𝑠 𝑂𝑝𝑒𝑟𝑎𝑐𝑖𝑜𝑛𝑎𝑖𝑠 = 𝑉𝑃(𝐹𝐶𝐹𝐹) ∗ (1 − 0,25) + 𝑉𝑒𝑛𝑑𝑎falência∗ 0,25 𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑑𝑜𝑠 𝐴𝑡𝑖𝑣𝑜𝑠 𝑂𝑝𝑒𝑟𝑎𝑐𝑖𝑜𝑛𝑎𝑖𝑠 = 318.832.991,36 ∗ (0,75 + 0,8 ∗ 0,25)
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑑𝑜𝑠 𝐴𝑡𝑖𝑣𝑜𝑠 𝑂𝑝𝑒𝑟𝑎𝑐𝑖𝑜𝑛𝑎𝑖𝑠 = 𝑈𝑆$ 302.891.341,80
Subtraindo o valor da dívida da empresa e a sua participação minoritária em outras companhias, bem como somando o caixa disponível, obteremos o valor do equity da EnerNOC.
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑑𝑜 𝐸𝑞𝑢𝑖𝑡𝑦 = 302.891.341,80 − 115.223.000 − 231.000 + 97.993.000 𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑑𝑜 𝐸𝑞𝑢𝑖𝑡𝑦 = 285.430.341,80
Ao descontar o valor das opções disponíveis e dividir o resultado pelo número total de ações da empresa em circulação no ano de 2016, encontrar-se-á o valor por ação. Esse valor, assim como os demais resultados apresentados, pode ser evidenciado na tabela 5.
Tabela 5: Valuation EnerNOC
Fonte: Elaboração própria.
Soma do VP (FCFF) $ 318.832.991,36
Valor da venda em caso de falência $ 255.066.393,09
Valor dos Ativos Operacionais $ 302.891.341,80
(-) Dívida $ 115.223.000,00
(-) Participação minoritária $ 231.000,00 (+) Caixa e equivalente de caixa $ 97.993.000,00
Valor do Equity $ 285.430.341,80
(-) Valor das opções $ 5.446.641,20
Valor do equity em ações $ 279.983.700,60
Número de ações 31.347.241
Valor por ação $ 8,93
Preço por ação pago na aquisição $ 7,67
(%) Preço / valor 86%
Como é possível observar, o valor por ação obtido com o valuation da companhia foi superior aquele pago pela Enel Green Power North America para aquisição da EnerNOC.
Tabela 6: Resumo dos resultados (valores em milhares de dólares)
Fonte: Elaboração própria.
2016 $ 403.959,00 $ -38.134,00 $ -36.608,64 2017 $ 605.938,50 $ 3.392,85 $ 2.239,28 $ 347.490,38 $ -345.251,10 8,54% $ -318.093,82 2018 $ 848.313,90 $ 47.165,69 $ 31.129,35 $ 411.094,65 $ -379.965,30 8,54% $ -322.540,50 2019 $ 1.102.808,07 $ 98.075,66 $ 64.729,94 $ 424.450,25 $ -359.720,31 8,54% $ -281.336,09 2020 $ 1.378.510,09 $ 157.057,33 $ 103.657,84 $ 450.430,64 $ -346.772,81 8,54% $ -249.876,65 2021 $ 1.654.212,11 $ 221.553,03 $ 146.225,00 $ 438.490,84 $ -292.265,83 8,54% $ -194.034,46 2022 $ 1.902.343,92 $ 286.491,72 $ 189.084,54 $ 379.550,34 $ -190.465,80 8,56% $ -116.345,18 2023 $ 2.092.578,31 $ 345.034,87 $ 227.723,01 $ 270.314,51 $ -42.591,49 8,59% $ -23.927,01 2024 $ 2.249.521,69 $ 399.031,51 $ 263.360,79 $ 215.359,08 $ 48.001,71 8,61% $ 24.789,07 2025 $ 2.361.997,77 $ 445.227,50 $ 293.850,15 $ 150.889,80 $ 142.960,35 8,64% $ 67.836,08 2026 $ 2.421.047,71 $ 484.972,98 $ 320.082,17 $ 77.910,65 $ 242.171,51 8,66% $ 105.539,18 Perpetuidade $ 2.445.258,19 $ 489.822,71 $ 323.282,99 $ 182.323,97 $ 3.732.926,85 8,66% $ 1.626.822,37 Soma do VP (FCFF) $ 318.832,99 EBIT(1-t) FCFF wacc VP (FCFF)
7. Conclusão
Diante de todo exposto, algumas reflexões podem ser feitas sobre o presente trabalho.
Atualmente, na matriz energética global, predomina a utilização de fontes não renováveis e, sobretudo, fósseis. Muito embora os estudos apontem que esse predomínio será mantido nos próximos vinte anos, de forma a atender ao crescimento projetado de 35% na demanda mundial por energia24, acredita-se que haverá também uma participação crescente das fontes de energia renováveis na composição da matriz energética.
Quando se analisa especificamente a produção e a utilização de energia elétrica, observa-se uma similaridade, a utilização, majoritariamente, de fontes fósseis (carvão e gás natural) para a produção de eletricidade. A maior conscientização sobre o uso desenfreado dessas fontes energéticas sujas para o meio ambiente e o amadurecimento de políticas públicas para redução e controle das emissões de CO2, contudo, ocasionaram o crescimento de uma demanda por energia mais eficiente e, consequentemente, um maior incentivo à utilização de fontes renováveis na geração de energia elétrica.
Somadas as questões ambientais, o custo da energia elétrica apresenta-se também como fator crítico ao sucesso para organizações e indústrias, já que a geração de energia eficaz, mas não eficiente, eleva o custo da eletricidade, impactando sensivelmente nos ganhos de uma companhia. A gestão energética torna-se, assim, não só importante, como necessária para que empresas possam potencializar seus resultados e aumentar sua competitividade.
Frente ao exposto, conclui-se que, apesar do consumo por energia está intrinsicamente ligado ao desenvolvimento econômico e ao nível de qualidade de vida, questões ambientais aparecem como desafios para suprir a demanda futura de forma mais sustentável. Ademais, como os ambientes mostram-se cada vez mais competitivos, as empresas são impulsionadas a buscar alternativas que reduzam seus custos e gerenciem mais eficientemente seus processos e insumos.
Nesse cenário, a geração centralizada cede espaço para as redes inteligentes como uma alternativa para um setor energético mais moderno e limpo. Os smart grids, ao integrarem o sistema elétrico com as tecnologias de informação e comunicação, permitem
maior integração dos recursos energéticos distribuídos, melhor gerenciamento do consumo energético, redução de custo e transparência em relação às métricas ambientais por parte das empresas.
Emergem, assim, modelos de negócio que, apoiados em softwares de gestão de energia e resposta da demanda, oferecem serviços e produtos que asseguram confiabilidade, qualidade e eficiência energética. Exemplo dessa nova indústria é a empresa EnerNOC, a qual foi objeto de análise no presente trabalho como forma de compreender como o setor empresarial vem se estruturando e financiando para atender esse novo mercado.
Para possibilitar a referida análise, foi realizado um valuation da companhia, por meio do qual pode-se observar a atratividade da indústria, assim como a necessidade de investimentos contínuos para crescer nesse mercado. Constatou-se, ainda:
▪ O potencial de faturamento do mercado e a capacidade da empresa continuar a crescer, sem competir diretamente com concorrentes na fase inicial da indústria; ▪ O esforço necessário que a empresa terá de realizar para elevar sua margem
operacional e reduzir a proporção de dívida na estrutura de capital, a fim de mitigar o risco de falência;
▪ A importância da empresa continuar se reinvestindo para sustentar seu crescimento; e
▪ A necessidade da empresa de gerar valor para justificar sua existência e seus investimentos, sendo imperativo que o retorno sobre o capital supere o custo médio ponderado de capital.
Foi constatado também que, como a EnerNOC estava subavaliada no momento de sua aquisição, ela configurou-se como uma ótima oportunidade de investimento para empresas interessadas a entrar no mercado de softwares de gestão de energia e resposta da demanda. A partir dos cálculos desenvolvidos no trabalho, estimou-se um valor de US$ 8,93 para as ações da empresa. Entretanto, o valor pago por ação na aquisição da EnerNOC foi de US$ 7,67, ou seja, 86% do valor estimado para a ação da companhia.
Isto é, ainda que o valor estimado do equity para a empresa fosse calculado em, aproximadamente, US$ 280 milhões – adotando-se premissas conservadoras e levando em consideração a probabilidade de falência caso a empresa não consiga alterar sua
margem operacional e/ou pagar suas dívidas –, o valor pago pelo grupo Enel para sua aquisição foi, aproximadamente, US$ 240 milhões (cerca de US$ 40 milhões a menos).
Ressalta-se que algumas explicações podem ser utilizadas para justificar o fato de, em um mercado em crescimento, uma empresa estar subavaliada. Exemplo: contínuos resultados negativos que podem alterar a percepção dos investidores quanto capacidade da empresa em gerar lucro, afetando o preço das ações negativamente. No entanto, essas explicações fogem do escopo do presente trabalho, sendo tema para estudos futuros.