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O objetivo desta seção é analisar os diferentes efeitos que as crises econômicas mais recentes geraram na economia brasileira. As crises econômicas analisadas são: Crise Asiática de 1997; Crise da Desvalorização Cambial de 1999; Crise de Confiança de 2002, surgida com a eleição do presidente Lula e; Crise Financeira Mundial de 2008.

4.1 - Crise Asiática de 1997

A crise asiática foi uma crise financeira de dimensões mundiais que se iniciou com a desvalorização do Baht, moeda tailandesa, em julho de 1997, ocasionando a desvalorização da moeda de vários países e atingiu seu ápice em novembro de 1997 quando a moeda da Coréia do Sul perdeu mais de 25% de seu valor ocasionando nova onda de desvalorizações.

A tabela 17 reporta o impacto da crise asiática (e diferentes crises econômicas) sobre o índice de preços das commodities (CRB), os termos de troca (TOT), o câmbio nominal, o câmbio real, a inflação medida pelo IGP, a relação dívida/PIB e a taxa Selic no Brasil. Os indicadores são apresentados como variação acumulada na economia de 1, 3, 6, 9 e 12 meses após a data de início da crise.

A crise asiática ocasionou em uma imediata elevação da taxa Selic de 25,9%, elevando a Selic de 19,9% para 45,8%. A elevação da taxa selic foi necessária para evitar a fuga de capitais ocasionada pela elevação na expectativa de desvalorização do Real. Com a elevação da expectativa de desvalorização, o investimento externo torna-se mais atraente em razão do risco cambial e ocorre uma perda de reservas na economia. A elevação da taxa de juros doméstica busca compensar este maior risco e evitar a perda de reservas.

A crise asiática reduziu o nível de atividade em diversos países e, com isso, reduziu o preço das commodities. Entretanto, os termos de troca variaram pouco, com uma perda acumulada em 12 meses de somente 5%, frente a uma redução de mais de 15% do preço das commodities.

A taxa de câmbio “administrada” não permitiu o impacto da crise sobre a mesma que depreciou somente 8% em 12 meses. Com isso, a âncora cambial mostrou sua eficácia e a inflação manteve-se sob controle, com uma elevação do IGP de somente 3,3% em 12 meses.

Tabela 17: Impacto de diferentes Crises na Economia Brasileira Crise Asiática (Novembro de 1997)

CRB TOT Câmbio Nominal Câmbio Real Inflação IGP Dívida PIB Selic

1 Mês -1.7% 1.1% 0.7% 0.1% 0.9% 0.2 25.9%

3 Meses -2.4% 1.7% 1.8% -3.9% 2.9% 2.3 19.5%

6 Meses -6.7% 0.5% 3.7% -2.7% 3.2% 3.1 5.2%

9 Meses -14.2% -1.1% 5.6% -1.6% 3.2% 5.2 0.4%

12 Meses -15.3% -5.2% 8.0% 5.3% 3.3% 7.2 21.7%

Desvalorização Cambial (Janeiro de 1999)

CRB TOT Câmbio Nominal Câmbio Real Inflação IGP Dívida PIB Selic

1 Mês -0.8% -2.3% 24.6% 23.0% 1.0% 8.1 -0.1%

3 Meses 0.3% -6.9% 57.4% 32.6% 11.4% 4.9 12.0%

6 Meses 0.2% -9.6% 46.5% 27.0% 11.8% 6.2 -9.2%

9 Meses 7.3% -10.8% 57.5% 30.9% 19.1% 7.1 -12.8%

12 Meses 7.3% -10.4% 52.9% 22.5% 29.3% 5.6 -12.2%

Crise de Confiança (Maio de 2002)

CRB TOT Câmbio Nominal Câmbio Real Inflação IGP Dívida PIB Selic

1 Mês 1.5% -0.7% 6.9% 4.0% 0.8% 0.8 0.0%

3 Meses 4.9% -1.6% 26.5% 14.2% 5.9% 5.8 -0.2%

6 Meses 13.8% -5.0% 64.0% 25.2% 19.4% 3.3 1.2%

9 Meses 23.5% -5.6% 48.2% 11.0% 36.5% 1.4 6.7%

12 Meses 15.6% -5.2% 34.4% 2.2% 43.6% -1.1 7.9%

Crise dos Subprime (Setembro de 2008)

CRB TOT Câmbio Nominal Câmbio Real Inflação IGP Dívida PIB Selic

1 Mês -11.8% -1.7% 11.6% 6.4% 0.0% -1.8 0.5%

3 Meses -38.2% -4.3% 40.6% 15.9% 1.6% -4.1 0.7%

6 Meses -46.0% -10.8% 43.4% 16.0% 0.4% -1.8 -0.3%

9 Meses -35.4% -8.9% 27.8% 7.9% -1.6% 0.8 -2.8%

A relação dívida/PIB aumentou em função dos custos de rolagem mais elevados devido à elevação da taxa Selic. Ao final de nove meses, a crise asiática já estava se dissipando e a taxa Selic já está retornando ao seu nível anterior à crise quando a crise Russa ocorre e a Selic sobe mais de 20% para conter nova perda de reservas.

A crise asiática reduziu o ritmo de crescimento da economia brasileira de 3,4% em 1997 para zero em 1998. Este resultado é fruto da elevação da selic e da desaceleração mundial acarretada pela crise. A crise Russa no final de 1998 e a expectativa de depreciação do Real que também elevam a Selic comprometem ainda mais a taxa de crescimento de 1998.

4.2 - Desvalorização Cambial de 1999

O plano de estabilização utilizou uma âncora cambial no processo de estabilização, o câmbio administrado. Com o tempo o câmbio administrado ficou artificialmente valorizado acarretando em déficits em transações correntes e, por conseguinte, em perda de reservas. A crise cambial de 1999 é fruto do desequilíbrio da taxa de câmbio real da economia (sobrevalorizada), que acarreta em elevada expectativa de desvalorização cambial. A crise da Rússia, que encontrava-se em situação similar a brasileira em Novembro de 1998, pressiona ainda mais as expectativas de desvalorização do Real

Desta forma, a equação de paridade de juros encontrava-se com desigualdade em favor do investimento externo. Para evitar a saída de capitais (perda de reservas) e conseguir manter o sistema de câmbio administrado o governo elevou a Selic de forma substancial para evitar a perda de reservas.

Em janeiro de 1999, com o nível de reservas já baixos e a eminência de uma ataque especulativo contra o Real, o Brasil abandona o sistema de câmbio fixo (adota o câmbio flexível) e o Real sofre grande desvalorização.

Esta desvalorização eleva o preço em reais das importações e possibilita um repasse da desvalorização cambial para os preços, o que eleva a expectativa de inflação futura. A inflação acumulada em três meses medida pelo IGP atinge 11,4%, e chega a 29,3% em doze meses. Com isso, o BACEN mantêm a taxa de juros elevada (agora não mais para evitar a perda de reservas) para ancorar as expectativas e sinalizar que a taxa de inflação era uma preocupação.

A desvalorização do Real elevou a dívida pública em relação ao PIB em 8,1% no primeiro mês. O overshooting da taxa de câmbio ampliou a dívida em Reais dos títulos emitidos pelo BACEN vinculados ao dólar para comprar reservas e defender o real ao longo do ano anterior.

Diferentemente da crise asiática, está é uma crise doméstica e a economia mundial encontra-se aquecida como indica o índice de preços das commodities (CRB) que valoriza cerca de 7% nos 12 meses seguintes à desvalorização. Apesar de elevação no preço das commodities e da desvalorização do câmbio real (22% em 12 meses), os termos de troca da economia deterioram-se 10%, sinalizando que os termos de troca da economia brasileira não são tão dependentes das commodities.

O impacto da desvalorização sobre o PIB foi pequeno ao longo dos próximos 12 meses, mas positivo indicando a rápida recuperação da economia após a forte desvalorização cambial ocorrida no período.

4.3 - Crise de Confiança de 2002

A crise de 2002 foi uma crise de confiança. Em 2002, após o tripé formado por superávit primário, câmbio flexível e metas de inflação estar em funcionamento há quase 4 anos com sucesso, o candidato à presidente da república que liderava as pesquisas eleitorais, Lula, dizia-se contra o superávit primário para pagar juros aos banqueiros e ao excesso de conservadorismo do BACEN com seus juros altos. Desta forma, cria-se uma expectativa que a partir de sua posse estas políticas seriam modificadas e, com isso, a sustentabilidade da dívida pública e o compromisso com a inflação baixa seriam abandonados.

A crise de confiança mostra-se presente a partir de Abril/Maio quando a taxa de câmbio nominal e a taxa de inflação começam a acelerar. A inflação pelo IGP sofre forte aceleração ao longo dos próximos 12 meses atingindo mais de 40% em doze meses, devido ao repasse da desvalorização (64% em seis meses) após o início da crise de confiança.

A dívida pública eleva-se nos primeiros meses com a desvalorização do dólar. Apesar da elevada desvalorização cambial a taxa de câmbio real não se modifica após 12 meses, assim como o impacto final da crise sobre a dívida pública em doze meses é o de uma redução de 1,1% da mesma.

A crise de confiança é uma crise doméstica ( assim como a da desvalorização de 1999) e o mundo encontra-se crescendo rapidamente com a expansão acumulada do índice CRB de 15% nos 12 meses seguintes à crise. Mais uma vez a elevação dos preços das commodities, associada à depreciação da taxa de câmbio nominal (superior a 30%) não melhora os termos de troca da economia brasileira.

Diferentemente das duas crises anteriores quando a Selic elevou-se imediatamente, na crise de confiança a Selic só inicia a sua elevação após nove meses, já no governo do presidente Lula. Esta elevação da Selic indica que o atual governo está comprometido com o combate à inflação que já apresentava aceleração no período (inflação medida pelo IGP de 43% em doze meses).

A crise de confiança causou uma depreciação cambial e uma elevação do risco inflacionário além de elevar a incerteza sobre a sustentabilidade da dívida. Desta forma, o novo governo teve que elevar o superávit primário para manter a dívida sustentável e elevar a taxa de juros para controlar a inflação impulsionada pela depreciação cambial. A combinação destas medidas reduziu o ritmo de crescimento do PIB de 2,7% em 2002 para 1,1% em 2003. Com o re-estabelecimento da confiança a taxa de câmbio real e a relação dívida/PIB voltam para um nível próximo ao de Abril de 2002.

4.4 - Crise Financeira Mundial de 2008

A crise suprime iniciada nos EUA tornou-se uma crise financeira mundial. Apesar de iniciada em meados de 2007 atingiu a economia brasileira somente a partir de Setembro, quando o Lehman & Brothers quebrou e amplificou a crise.

A crise financeira mundial teve impacto devastador sobre o produto de várias economias do mundo, reduzindo o nível de atividade e a demanda por commodities, reduzindo o índice CRB. Entretanto, os termos de troca da economia brasileira sofreram um impacto muito inferior ao CRB. Os termos de troca em nove meses pioraram 8,9% enquanto que o índice de preços das commodities caiu mais de 30% no mesmo período. A composição da pauta de importações e exportações da economia brasileira mostra-se um trunfo, pois o preço das commodities afeta pouco os termos de troca da economia brasileira.

Com a crise mundial houve uma saída de capitais do Brasil com a realização de lucros obtidos aqui para o pagamento de compromissos em outros países, o que levou a uma rápida desvalorização do Real. No entanto, a desvalorização cambial associada à queda no preço das commodities não pressionou os preços na economia brasileira, com a inflação medida pelo IGP mostrando queda acumulada nos 9 meses seguidos a crise.

Diferentemente do que ocorreu nas crises anteriores, nesta crise a solvência do Brasil não foi questionada em nenhum momento pois a relação dívida/PIB não se elevou nem no curto prazo. As elevadas reservas internacionais, o Brasil é credor em dólares, reduziram as obrigações do governo em Reais com a depreciação cambial (queda de 4% da relação dívida/PIB nos primeiros 3 meses). A maior participação de ativos em bolsa no passivo externo líquido também reduziu as obrigações em Reais porque a fuga de capitais reduziu a preço dos mesmos. A “normalização” da economia reduziu a depreciação do real e possibilitou certa recuperação nos preços dos ativos fazendo com que a relação dívida/PIB acumulada em 9 meses seja virtualmente a mesma.

A taxa selic não necessitou ser elevada ao longo da crise, visto que o desaquecimento global reduziu a pressão inflacionária doméstica. A parada no crédito mundial reduziu o nível de atividade no último trimestre de 2008 (-3,6%) e no primeiro de 2009 (-0,8%). Com a inflação abaixo da meta e o desaquecimento da economia, a taxa Selic doze meses após o início da crise era 5% inferior à taxa do início da crise.

4.5 - Algumas Considerações

Esta seção pode-se perceber que a crise atual teve impacto diferente sobre a economia brasileira que crises anteriores.

Primeiramente, a crise atual como a de 1997 foi uma crise externa e não doméstica. Desta forma, há uma desaceleração das economias no mundo o que pode ser visto na redução do preço das commodities. Esta redução ajuda a proteger a economia de qualquer repasse de preços via câmbio. Ou seja, a depreciação cambial ocorrida nesta crise não foi repassada para os preços devido à queda no preço das commodities que em parte compensou a elevação da taxa de câmbio e da queda de atividade interna e externa que reduziram as pressões inflacionárias.

O impacto fiscal imediato desta crise foi completamente diferente do ocorrido nas crises acima citadas. O elevado volume de reservas fez com que no auge da crise a sustentabilidade da dívida pública e/ou a solvência do país não fosse questionada visto que a depreciação cambial reduziu a dívida total, situação bastante diferente da desvalorização de 1999 quando a dívida aumentou 6% em seis meses.

Como visto em crises anteriores, os termos de troca da economia brasileira não estão diretamente relacionados com os preços das commodities. Isto mostra que o Brasil é simultaneamente grande exportador e importador das mesmas. Logo, a variação no preços destas não dita a dinâmica dos termos de troca brasileiros.

Nas crises de 1997, 1999 e 2002 houve uma elevação da Selic para evitar a perda de reservas em 1997, reduzir o impacto do pass-through em 1999 e combater a inflação e recuperar a confiança dos agentes em 2002. Nesta crise a taxa de juros foi na direção contrária visto que câmbio é flutuante (reservas não são Essenciais), e que as desacelerações externa e interna reduziram as pressões inflacionárias e, com isso, a necessidade de elevação da selic. A novidade da presente crise, como já apontamos, foi a existência dos três seguros: termos de troca relativamente insensível ao preço das

commodities, setor público credor em dólares e parcela significativa do passivo externo líquido na forma de renda variável ou em moeda doméstica.