Ao longo do últimos dez anos, o mercado de capitais brasileiro transformou-‐se no principal financiador das empresas brasileiras, abertas ou em condições de abertura de seu capital. Com essa grande expansão, também houve um notável aprimoramento em matéria de regulação, autorregulação e governança corporativa.
Nesse âmbito, o número de empresa interessadas em abrir o capital cresceu significantemente e o número de IPOs em 2011, segundo pesquisa da Ernst & Young Terco, deve chegar a 30 empresas.
2.2.1. Legislação Brasileira para IPOs
As emissões de ações no Brasil são regidas pela Lei das Sociedades por Ações (LSA) − Lei n. 6.404, de 15 de dezembro de 1976 − e pela instrução da CVM 400/03, de 29 de dezembro de 2003.
A LSA é o instrumento legal que disciplina todos os aspectos das sociedades por ações. Em seu capítulo XIV, particularmente nos artigos 170 a 172, trata do aumento do capital social mediante subscrição de ações.
A instrução 400 da CVM é o principal instrumento de regulação das normas para ofertas públicas de valores mobiliários nos mercados primário e secundário. Nesse documento a CVM determina a forma de precificação da oferta, de divulgação de informações e do estudo de viabilidade.
A instrução 400 da CVM não define os parâmetros de lockup de uma oferta, mas requer que seja informado no prospecto da oferta se há acionistas sujeitos a restrições de venda de ações, discriminando-‐os e detalhando tais restrições.
2.2.2. Initial Public Offer (IPO): Aspectos conceituais
DRAHO (2004) descreve que poucos eventos na vida de uma empresa são tão grandes em magnitude e consequências como um Initial Public Offer (IPO). Um IPO é a primeira vez em que ações de uma empresa são vendidas a investidores públicos e subsequentemente negociadas em bolsa de valores.
A legislação define como companhia aberta aquela que pode ter seus valores mobiliários, como ações, debêntures e notas promissórias, negociados de forma pública. Por exemplo, em bolsa de valores. Em outras palavras, somente empresas que abriram o capital podem ter seus valores mobiliários negociados publicamente. (BOVESPA, 2000)
2.2.2.1 Definição de IPO
IPO é a operação em que uma empresa coloca seus valores mobiliários em negociação em bolsas de valores ou no mercado de balcão. Em um IPO os compradores da ação tornam-‐se proprietários de uma fração do capital social de uma sociedade por ações.
Um IPO pode ocorrer por dois tipos de distribuição: primária ou secundária. Em uma distribuição primária, a empresa emite novas ações e vende para o mercado, sendo o vendedor a própria companhia, a quem são destinados os recursos captados. Em uma distribuição secundária, a empresa não emite novas ações, quem vende as ações são os sócios da companhia e os recursos captados são destinados a estes.
2.2.2.2 Motivações para um IPO
DRAHO (2004) lista entre os principais motivos para uma empresa privada se tornar pública:
i. captação de recursos para a expansão das operações;
ii. aumento da liquidez para os atuais acionistas da companhia;
iii. melhorar a reputação da companhia para criar uma moeda valiosa – a ação que pode ser usada em aquisições e para compensar os funcionários.
2.2.2.3 Pré-IPO
Para a abertura de capital, a empresa deverá cumprir uma série de etapas que consumirão alguns meses entre a decisão de abertura e a obtenção do recurso. Os custos e o prazo para abertura de capital variam de empresa para empresa. Entre as etapas podemos destacar algumas mais relevantes e que necessitam de maiores recursos (BOVESPA, 2000):
Contratação de instituição coordenadora da emissão; Auditoria independente das demonstrações da empresa; Estudos para definição do preço e volume a ser negociado; Processo de obtenção de registro junto à CVM;
Processo de registro da empresa em bolsa de valores; Adaptação de estatuto e outros registros legais; Apresentações para potenciais investidores; Anúncio do início e encerramento da distribuição.
Entre o anúncio da oferta e o encerramento da distribuição, a empresa emissora e os bancos coordenadores têm a tarefa de apresentar a companhia a potenciais investidores e vender as ações desta. Essa é a etapa que definirá o sucesso da oferta.
2.2.2.4 O Prospecto de um IPO
A CVM (2008) descreve o prospecto de uma emissão como o documento que consolida todas as informações relevantes sobre a emissora, permitindo aos potenciais investidores uma correta avaliação da situação da companhia e das condições gerais da emissão.
A revisão de alguns aspectos da Instrução n. 400, que normatiza os prospectos das emissões públicas de ações, fará com que os prospectos fiquem menores em número de páginas, mas com informações de melhor qualidade. Ainda segundo a CVM (2010), o prospecto deve trazer apenas os dados relativos àquela oferta − quantidade, preço e características de ações ou títulos a ser vendidos, cronograma da operação, relação do emissor com os bancos coordenadores etc. Já as informações sobre a empresa emissora estarão todas no Formulário de Referência (FR), que deverá ser anexado fisicamente ao prospecto ou indicado por referência. O prospecto poderá ter apenas um sumário de 15 páginas sobre a empresa ofertante. Nesse espaço, além da descrição da estratégia e dos pontos fortes da companhia, devem ser incluídos obrigatoriamente os cinco principais fatores de risco da empresa.
2.2.2.5 Precificação de um IPO
ROSS et al. (2002) comentam que a valoração da ação é uma das tarefas mais complexas para a coordenadora da emissão. A precificação equivocada da ação pode gerar resultados negativos para a empresa quanto a seu retorno e aos custos de emissão.
A precificação da oferta ocorre em data determinada, na qual todos os potenciais investidores apresentam suas ordens de compra das ações da companhia. Esse processo é também conhecido como bookbuilding.
IANNOTTA (2010) explica como ocorre o processo de bookbuilding:
O roadshow dura geralmente de uma ou duas semanas, dependendo do tamanho da oferta. Durante esse período, a força de venda dos bancos coordenadores solicita dos investidores as ordens de compra da ação. Cada investidor pode submeter tipos de ordem, em momentos diferentes, revisando ordens anteriores, e até desistindo da ordem. Quando o livro de ordens (book) é fechado, o banco coordenador-‐líder da oferta negocia o preço final com a empresa emissora. As ações são alocadas aos investidores de forma selecionada. Os bancos alegam que alocando as ações de forma discricionária permite que eles coloquem as ações em “boas mãos”.
2.2.2.6 Pós-IPO
É fundamental que a companhia, seus acionistas controladores e sua administração se preocupem, permanentemente, com a liquidez das ações em bolsa. (BOVESPA, 2000)
Com a preocupação de que a companhia mantenha um alinhamento entre os interesses dos antigos e novos acionistas, é que a legislação do Novo Mercado obriga os insiders das companhias que abrem seu capital em bolsa de valores a cumprir um prazo de restrição à venda de suas ações por um período predefinido depois da oferta, conhecido como período de lockup.
KLEIN (2005) argumenta que se espera que empiricamente o vencimento do lockup tenha efeitos grandes e óbvios. O volume médio negociado dobra em um dia e cresce permanentemente de 40 a 60%, enquanto o preço da ação cai significantemente.
O presente estudo fará uma análise do efeito do vencimento do lockup no mercado de capitais brasileiro.