Rappaport (1986) fez uma primeira tentativa na identificação de value drivers. Utilizou o trabalho de Porter (1985) sobre vantagens competitivas e análises da cadeia logística para desenvolver um modelo através do qual as decisões de gestão poderiam ser introduzidas através de drivers de valor e componentes de avaliação para influenciar os objectivos da empresa na criação de shareholder value.
Inicialmente, Rappaport desenvolveu uma aproximação ao cash flow económico (o retorno do investimento – Value Return On Investment, VROI), mas de seguida desenvolveu um modelo no qual o retorno do accionista se baseia em dividendos e ganhos de capital.
Neste modelo, Rappaport considera que o objectivo principal de uma empresa é maximizar o valor do accionista, que é função das seguintes componentes de avaliação: cash flows oriundos das operações, a taxa de desconto e a dívida da empresa. Por sua vez, estas são influenciadas por value drivers, descritos como: taxa de crescimento das vendas, margem de lucro operacional, investimento em capital circulante, investimento em capital fixo, custo do capital, duração do crescimento do valor (duration) e taxa de imposto sobre o rendimento.
Cada um destes value drivers é caracterizado por Rappaport, como de seguida se descreve.
A Taxa de Crescimento das Vendas (e previsões de crescimento) deve ser baseada em análises de atractividade do produto/mercado e na capacidade da empresa (actual e estimada) de participar no mercado.
As Margens de Lucro Operacionais resultam das actividades de vendas e dos custos de produzir e entregar valor aos Clientes. Os custos com impacto nas margens operacionais são: matérias-primas, mão-de-obra e outros componentes. Outras áreas importantes de custo incluem actividades de venda e promoções (devem incluir margens dos distribuidores) e logística. O serviço ao cliente final é um custo e actividade importante. A este nível, David Walters (1999) refere que em muitos negócios os custos do serviço ao cliente superam os custos da produção. Acrescenta ainda que se os serviços logísticos forem utilizados para atribuir diferenciação a um produto e/ou serviço, a diferença de custos aumentará (ver figura 13).
Figura 13. Custos do Serviço ao Cliente e Custos da Produção
Custos associados ao serviço prestado ao cliente
* Processamento de encomendas e comunicações * Embalamento/Unitização
* Stocks (custos de posse) * Armazenamento * Devoluções * Novas entregas
Custos relacionados com o produto
Diferencial
* Matérias-primas/Componentes Produto - Serviço
* Mão-de-obra * Custos de produção
Fonte: David Walters, 1999, The implications of shareholder value planning and management for logistics making, International Journal of Physical Distribution & Logistics Management, Vol. 29 n. º 4
Rappaport considera que o Investimento em Capital Circulante e Fixo pode ser analisado conjuntamente, e faz referência a Mills (1994) que sugere três aspectos relacionados com estas rubricas: (i) o investimento de substituição em capital fixo mantém o nível produtivo das infra-estruturas; (ii) o investimento incremental em capital fixo é investimento em novos activos para suportar o crescimento; e (iii) o investimento adicional em capital circulante existe para suportar o crescimento planeado.
Segundo Rappaport, o Custo de Capital é função da estrutura de capital e risco decorrentes dos desenvolvimentos dos produtos/mercados da empresa. A relação entre capitais próprios e dívida na estrutura de capital (que é o risco financeiro) pode ser calculada. O custo da dívida é relativamente directo, isto é, quanto a empresa terá de suportar por dívida adicional para satisfazer investimentos. O custo dos capitais próprios é mais difícil, particularmente por estarmos preocupados com futuros rendimentos. O Capital Asset Pricing Model (CAPM)1 é muitas vezes utilizado com este fim, dado que o factor beta fornece um nível da exposição ao risco de uma variedade de indústrias.
1
O modelo CAPM foi desenvolvido separadamente por Sharpe (1964), Lintner (1965) e Mossin (1965). O objectivo deste modelo é estabelecer uma teoria capaz de explicar a forma como os activos financeiros são avaliados pelo mercado. O CAPM fá-lo caracterizando a relação entre o retorno esperado de um título e o seu risco em condições de equilíbrio de mercado onde todos os investidores seleccionam racionalmente e de forma óptima as suas carteiras de investimento (Farinha, EGP).
A Duration é a melhor estimativa dos gestores relativamente ao n.º de anos em que se espera que o investimento gere taxas de rendibilidade superiores ao custo de capital.
A Taxa de Imposto sobre o Rendimento também é considerada por Mills (1994). Este sugere que uma empresa considera a taxa de imposto sobre os lucros e a taxa diferida. A taxa que recai sobre os lucros afecta os Free Cash Flows, enquanto a taxa diferida é irrelevante neste contexto. No entanto, deve-se considerar a data de pagamento de impostos quando se orçamenta futuros free cash flows.
Rappaport (1986) acrescenta que com as estimativas das vendas, margem de lucro operacional e impostos, podem ser calculados os cash flows operacionais.
Segundo David Walters (1999) o modelo de Rappaport (1986) é uma ajuda e oferece um ponto de partida, no entanto, não considera as necessidades operacionais da empresa (actividades operacionais), que participam efectivamente na criação de valor para o accionista.
David Walters (1999) acrescenta que Rappaport tenta abranger o problema através do modelo de estratégia (diferenciação ou liderança de custo) de Porter. Ele identifica tácticas que suportam as estratégias de diferenciação e liderança de custo, que quando analisadas através dos value drivers suportam estas estratégias.
Menciona ainda que Rappaport refere que os value drivers são influenciados por decisões de gestão:
“Decisões operacionais tais como product mix, preço, publicidade, distribuição e nível de serviço têm influência em três value drivers – taxa de crescimento das vendas, margem de lucro operacional e taxa de imposto sobre o rendimento. Decisões de investimento tais como, aumento do nível de stocks e expansão da capacidade, reflectem-se em dois value drivers – investimento em capital circulante e fixo. O value driver custo do capital é governado não só pelo risco do negócio mas também pelas decisões de financiamento dos gestores; isto é, da relação adequada entre capitais próprios e dívida.” Rappaport (1986, pp. 76 – 77).
Copeland, Koller e Murin identificaram três níveis de drivers de valor: (i) genérico, (ii) especifico à unidade de negócio e (iii) operacional. Enquanto os drivers genéricos são consistentes com os key value drivers mencionados no trabalho de Rappaport, estes autores dão um passo à frente, especificando os outros níveis de drivers, ligando-os a decisões estratégicas e operacionais. Se a logística for considerada uma unidade de negócio com medidas específicas, então os drivers de valor genéricos podem ser a taxa de crescimento das vendas, taxa de imposto, margem de lucro operacional, necessidades de capital circulante e fixo, custo de capital e horizonte de planeamento (duration). As medidas específicas da logística podem ser qualidade do serviço logístico, custo total da logística, e o ciclo de tempo desde a encomenda à entrega. Os drivers operacionais podem incluir itens como capacidade de misturar produtos no mesmo camião, taxa de cumprimento da encomenda, consistência do ciclo de encomenda, custos de posse de stock, custos de transporte e custos de armazenamento.