!
Figur#30:#Global#vekst#i#BNP,#prognose#for#framtidig#vekst#og#årlig#gjennomsnitt.#
(IMF,!2015)!
!
Vår!analyse!av!Norske!Skog!og!tilhørende!bransje,!viser!at!selskapet!opererer!i!
en!moden!bransje,!hvor!utsiktene!snarere!taler!for!negativ,!framfor!positiv!vekst.!
Videre!taler!verken!den!finansielle!situasjonen,!eller!strategien!til!selskapet!for!at!
det!skal!inntreffe!spesielle!hendelser,!som!oppkjøp,!salg!eller!nedleggelser.!
Selskapet!rapporterer!etter!IFRS,!som!altså!inkorporerer!både!historisk!kost!og!
verdibaserte!vurderinger.!!
!
I!sum!har!dette!gjort!at!vi!har!satt!vår!budsjettperiode!til!sju!år,!noe!som!vil!si!at!
horisontåret!blir!2021,!slik!at!steady!state!med!konstant!vekst!blir!oppnådd!fra!
og!med!2022.!
!
10.2!Scenario!1!N!Konkurs!
!
10.2.1!Budsjettdrivere!
!
N1,00%
0,00%
1,00%
2,00%
3,00%
4,00%
5,00%
6,00%
Global'realvekst'i'BNP
Utgangspunktet!for!vår!framskriving!er!sju!budsjettdrivere.!I!utarbeidelsen!er!
det!forutsatt!at!alle!kontantstrømmer!realiseres!ved!utgangen!av!året.!Dette!til!
forskjell!fra!den!historiske!regnskapsanalysen,!hvor!kontantstrømmer!
gjennomgående!er!antatt!realisert!midt!i!året.!
!
Tabell#85:#Budsjettdrivere#
!
(Knivsflå,!m,!2015)!
!
10.2.2.1!Driftsinntekstvekst!og!driftsinntekter!
!
Vekst!i!driftsinntektene!beregnes!etter!følgende!formel:!
!
Formel#91:#Driftsinntekstvekst.#
!
BL4' = S¥=@'
=@':,= S=@'−S=@':,
=@':, !
!
div!=!Driftsinntekstvekst! DI!=!Driftsinntekter!
!
Tabell#86:#Driftsinntekter#og#prosentvis#vekst#i#analyseperioden,#Norske#Skog#og#bransjen.#
#
!
Driftsinntektsveksten!for!Norske!Skog!er!konsistent!negativ!i!hele!
analyseperioden.!Dette!er!selvfølgelig!en!situasjon!som!ikke!kan!vedvare,!og!
vitner!om!en!utfordrende!markedssituasjon.!En!del!av!nedgangen!kan!skyldes!
salg!og!nedleggelse!av!virksomhet,!som!reduserer!kontantstrømmen!til!
selskapet,!men!noe!forklares!også!av!at!det!har!vært!et!ugunstig!forhold!mellom!
tilbud!og!etterspørsel!i!papirbransjen,!som!har!bidratt!til!lave!priser.!Det!
tidsvektede!snittet!for!driftsinntekstvekst!for!Norske!Skog!er!N10,8!%.!
!
Mange!av!de!samme!faktorene!gjør!seg!gjeldende!for!bransjen,!men!i!motsetning!
til!Norske!Skog,!er!de!fleste!bransjeselskapene!i!større!eller!mindre!grad!
diversifiserte,!noe!som!gjør!at!driftsinntektene!også!påvirkes!av!andre!
produktkategorier!hvor!marginene!har!vært!høyere.!Dessuten!har!denne!!
diversifiseringen!muliggjort!vekst!i!en!periode!hvor!det!motsatte!har!vært!
tilfellet!for!Norske!Skog.!Dette!gjenspeiles!i!den!historiske!driftsinntekstveksten,!
som!generelt!sett!ligger!markant!høyere!enn!for!Norske!Skog,!med!et!tidsvektet!
snitt!på!3,41!%.!
!
Med!Norske!Skogs!situasjon!i!dag,!mener!vi!det!er!sannsynlig!at!den!
ressursulempen!som!selskapet!historisk!sett!har!hatt!i!forhold!til!bransjen!
fortsetter.!Imidlertid!forventer!vi!å!se!en!viss!bedring,!ettersom!
omstruktureringstiltak!er!ferdigstilt,!kostnadskutt!fortsetter,!og!resultater!av!
åpning!av!ny!fabrikk!for!magasinpapir!i!Australia!setter!inn!for!fullt.!!
!
Bransjemessig!tror!vi!på!en!forsiktig!nedgang!i!veksten,!da!papirmarkedet!er!
modent,!og!snarere!viser!nedgang!enn!vekst.!
!
På!sikt!har!vi!derfor!forutsatt!en!driftsinntekstvekst!på!0,5!%!for!Norske!Skog,!og!
3,0!%!for!den!diversifiserte!bransjen!i!horisontåret!2021.!Ettersom!Norske!Skogs!
finansielle!situasjon!ikke!tilsier!spesielle!hendelser!i!vår!budsjettperiode,!legger!
vi!lineær!utvikling!til!grunn!i!perioden.!
!
Tabell#87:#Prosentvis#budsjettert#driftsinntekstvekst,#Norske#Skog#og#bransjen.#
!
!
!
Figur#31:#Budsjetterte#driftsinntekter#Norske#Skog.#
!
Den!budsjetterte!driftsinntektsveksten!gir!følgende!driftsinntekter!i!
framtidsregnskapet:!
!
Tabell#88:#Budsjetterte#driftsinntekter#Norske#Skog.#
!
!
10.2.2.2!Omløpet!til!netto!driftseiendeler!
!
Omløpet!til!netto!driftseiendeler!beregnes!etter!følgende!formel:!
!
Formel#92:#Omløpet#til#netto#driftseiendeler.#
!
WAB*'= S =@' 8=" !
2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 Norske!Skog N1,60% N1,25% N0,90% N0,55% N0,20% 0,15% 0,50% 0,50% 0,50% 0,50%
Bransjen 3,00% 3,00% 3,00% 3,00% 3,00% 3,00% 3,00% 3,00% 3,00% 3,00%
N2,00%
N1,00%
0,00%
1,00%
2,00%
3,00%
4,00%
Driftsinntektsvekst
!
onde!=!Omløpet!til!netto!driftseiendeler! DI!=!Driftsinntekter!
NDE!=!Netto!driftseiendeler! !
!
Dette!forholdstallet!forteller!hvor!effektivt!driftseiendelene!i!foretaket!genererer!
driftsinntekter,!eller!sagt!på!en!annen!måte,!hvor!mye!kapital!som!kreves!
investert!for!å!generere!hver!krone!i!driftsinntekter.!
!
Historisk!sett!viser!våre!tall!at!Norske!Skog!har!en!omløpsfordel!i!forhold!til!
bransjen,!som!delvis!kan!forklares!med!høy!gjeldsandel.!
!
Tabell#89:#Omløp#netto#driftseiendeler,#Norske#Skog#og#bransjen.#
#
!
Med!bakgrunn!i!en!moden!bransje,!tror!vi!både!for!Norske!Skogs!og!bransjens!
del,!at!veksten!i!driftseiendeler!holder!seg!stabil,!og!på!nivå!med!driftsinntekter,!
slik!at!forholdet!mellom!driftsinntekter!og!netto!driftseiendeler!holder!seg!
stabilt.!!
!
Tabell#90:#Budsjettert#omløp#til#netto#driftseiendeler,#Norske#Skog#og#bransjen.#
#
!
Når!driftsinntekter!og!omløpet!til!netto!driftseiendeler!er!budsjettert,!kan!netto!
driftseiendeler!framskrives!etter!følgende!sammenheng:!
!
Formel#93:#Netto#driftseiendeler.#
!
8="':,= S =@' WAB*'!
!
Tabell#91:#Budsjetterte#netto#driftseiendeler#Norske#Skog.#
! !
10.2.2.3!Netto!driftsmargin!og!netto!driftsresultat!
!
Netto!driftsmargin!beskriver!forholdet!mellom!netto!driftsresultat!og!
driftsinntekter!på!følgende!måte:!
!
Formel#94:#Netto#driftsmargin#(NDR/DI).#
!
ABO' = S8=9'
=@' !
!
ndm!=!Netto!driftsmargin!! DI!=!Driftsinntekter!!
NDR!=!Netto!!driftsresultat! !
!
Tabell#92:#Historisk#netto#driftsmargin,#Norske#Skog#og#bransjen.#
!
!
De!historiske!tallene!viser!at!driftsmarginen!til!Norske!Skog!har!ligget!et!
betydelig!stykke!under!bransjesnittet,!og!beveger!seg!rundt!0Ntallet,!noe!som!
antyder!den!anstrengte!situasjonen!Norske!Skog!befinner!seg!i.!Også!bransjen!
har!stor!variasjon!i!driftsmarginen,!men!med!unntak!av!et!enkelt!år,!hvor!
kostnadsveksten!var!stor,!ligger!bransjen!trygt!på!rett!side!av!0Ntallet.!!
!
Det!vektede!snittet!til!bransjen!er!3,41!%,!mot!en!margin!i!2014!på!6,11!%.!I!tråd!
med!bransjeanalysen!er!det!vanskelig!å!tro!på!en!særlig!vekst!i!driftsmarginen,!
rent!bransjemessig,!men!for!Norske!Skog!tror!vi!at!det!kan!komme!en!forbedring!
fra!det!tidsvektede!snittet!på!0,42!%,!ettersom!den!negative!trenden!snur!i!løpet!
av!de!nærmeste!årene,!i!tråd!med!fortsatt!kostnadsreduksjon!og!prisvekst!i!
enkeltmarkeder.!!
!
Totalt!sett!tror!vi!derfor!på!en!reduksjon!i!bransjens!margin,!og!en!vekst!i!Norske!
Skogs!margin,!som!gir!en!lineær!konvergering!mot!en!felles!margin!på!4,84!%.!
Denne!marginen!er!i!tråd!med!horisontverdier!for!netto!driftskrav!og!strategisk!
fordel!drift,!som!kommenteres!senere.!
!
Tabell#93:#Budsjettert#prosentvis#netto#driftsmargin,#Norske#Skog#og#bransjen.#
!
!
!
Figur#32:#Budsjettert#prosentvis#netto#driftsmargin,#Norske#Skog#og#bransjen.#
!
Med!bakgrunn!i!netto!driftsmargin!bergenes!resultatposten!netto!driftsresultat:!
!
2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 Norske!Skog 0,30% 0,20% 1,13% 2,06% 2,98% 3,91% 4,84% 4,84% 4,84% 4,84%
Bransjen 4,84% 4,84% 4,84% 4,84% 4,84% 4,84% 4,84% 4,84% 4,84% 4,84%
0,00%
1,00%
2,00%
3,00%
4,00%
5,00%
6,00%