Frekvenstelling

De acordo com Bersntein e Damodaran (1998), “ ... o processo de definir os objetivos de investimento consiste em balancear alguns tradeoffs , são eles: acumular riqueza ou se expor a riscos; retorno absoluto ou relativo; e, entre objetivos de curto ou longo prazo”. Até muito recentemente, as taxas de juros brasileiras não impunham estas restrições aos investidores, já que, quando comparadas aos mercados de países desenvolvidos, elas garantiam altos retornos, com risco baixo e prazos muito curtos.

Se por um lado este tripé (alta rentabilidade, baixo risco e alta liquidez) ajudou a carrear recursos para os fundos com perfil de renda fixa, por outro, também, foi responsável pela baixa diferenciação da oferta, que a despeito do número de classificações não impediu a baixa diversificação de estratégias de investimento e a proliferação de fundos cujos comportamentos de risco-retorno são similares. Face a esta situação, os executivos entrevistados enxergam que havia pouco incentivo para se identificar quem são e o que desejam os possíveis investidores, mesmo entre a base de clientes da própria instituição.

Em adição a este quadro, a distribuição é eminentemente “bancarizada” e as empresas de gestão funcionam como unidades de negócio cujos produtos concorrem com os demais produtos (não necessariamente investimentos) oferecidos pelos bancos, muitos dos quais se constituem em funding para as próprias instituições.

O patamar atual das taxas de juros nominais, em torno de 14% ao ano, é sensivelmente menor que o registrado no início dos nos 2000, quando as taxas alcançavam o nível de 20% ao ano. Vale lembrar, ainda, que em junho de 2006 - quando se deu a primeira reunião do COPOM, colegiado do Banco Central do Brasil responsável por definir o nível da taxa de juros - este se situava em torno de uma média de 23% ao ano. Neste estágio, é de se esperar um rearranjo na oferta de produtos de investimento que a torne mais diversificada e aderente aos pressupostos da teoria de finanças (BACEN, 2015). A obtenção de ganhos elevados, ausência de risco de mercado e imediata disponibilidade dos recursos (conjugação que denominamos de tripé) avalizada pelo elevado patamar de taxa de juros não deve ser mais factível de implementação. Estratégias mais sofisticadas serão necessárias para garantir retornos mais elevados e estas implicarão em maiores riscos e em menor liquidez.

Embora seja um movimento longo e sujeito a avanços e retrocessos, um novo paradigma composto por maior volatilidade e menor liquidez está em formação e deve dar início a um processo de mudança cultural entre os investidores. Criará oportunidades, assim como ameaças; acirrará a competição e criará incentivos para se investir no desenvolvimento de produtos diferenciados. Por outro lado, estimulará os distribuidores, notadamente bancos, a investir em educação financeira e em pesquisas para se compreender quem são os investidores e o que estes realmente desejam. Entender quais suas preferências, seu processo de decisão e como avaliam as alternativas se tornará um diferencial competitivo.

Adicionalmente, como apontado pela pesquisa da ANBIMA (2014) sobre o que os investidores esperam de seus gerentes, as instituições deverão investir na sua força de venda, em tecnologia da informação e em processos para criar uma estrutura capaz de reconhecer as necessidades de seus clientes, cultivar relacionamentos e conquistar sua confiança e lealdade. Encarar o produto de investimento como um componente do serviço que busca entregar valor para o cliente e não como um fim. Nesta perspectiva, migrar de uma orientação a produto para uma orientação a marketing que, na definição de Kotler e Keller (2012), significa ser mais eficaz que seus concorrentes na criação, na entrega e na comunicação de um valor superior aos seus clientes.

Tantos anos de convivência com este tripé moldaram comportamentos e criaram traços culturais bem demarcados. Statman e Klimek (2010) publicaram artigo com os resultados de uma pesquisa - feita entre quatro mil pessoas de vinte e dois países - em que buscavam entender, entre outros, os efeitos da cultura local nas decisões de alocação de portfolio ou, de outra forma, seus impactos na aversão ao risco. Os pesquisadores mediram o quanto os entrevistados estavam dispostos a aceitar de perda em seu portfolio para poder participar de um jogo com 50/50 de chance de aumentar em outros 50% este mesmo portfolio. A partir da consolidação das respostas sobre tolerância à perda decorrente de decisões de alocação de capital, o Brasil atingiu a vigésima primeira posição, registrando um índice de 10,6% do portfolio em risco contra uma mediana de 12,6%. Ou seja, é o segundo país mais avesso à tomada de risco. Vale ressaltar que o estudo encontrou evidências sobre a existência de relação negativa entre nível de incerteza no ambiente político-econômico e tolerância ao risco.

Em sintonia com o estudo acima, pode-se considerar que a elevada concentração em ativos de renda fixa no mercado brasileiro denota um comportamento substancialmente mais avesso a risco. Cotejando-se os resultados apurados pelo estudo de Fellner e Maciejovsky (2007) que apontam relação inversa entre aversão a risco e número de transações no mercado de capitais com a elevada concentração em ativos da dívida pública federal, pode-se inferir o tamanho do desafio a ser enfrentado pelos gestores de recursos para desenvolver os mercados de renda variável no Brasil.

Neste contexto, esta pesquisa pretende colaborar para elevar o nível de conhecimento sobre o processo de tomada de decisão do investidor brasileiro. Para tanto, foi levada a cabo pesquisa de campo em que estímulos foram apresentados a grupos amostrais de potenciais investidores e os resultados analisados por meio da técnica de análise conjunta (conjoint analysis), que busca decompor a utilidade e, desta forma, permite hierarquizar os fatores que determinam as preferências.

Até o momento, foram aqui relacionadas variáveis sociais, políticas e econômicas que afetam o conjunto da sociedade e ajudam a moldar a cultura da população de modo geral. Embora, para todos, tais condições sejam as mesmas, cada indivíduo reage de forma diferente ao ambiente. Cada pessoa é única. Adicionalmente, como visto, as preferências se formam no momento da decisão, o que pode levar as pessoas a fazerem escolhas distintas para problemas idênticos conforme o momento ou a maneira como estes se apresentam.

As pessoas possuem níveis diferenciados de aversão a risco, assim como partem de pontos de referência distintos para tomar sua decisão. As decisões de investimento podem ser tomadas a partir da análise detalhada das informações e de uma avaliação sobre riscos e recompensas das diferentes alternativas, Sistema 2, como advoga a teoria de finanças ou baseada na sensação de risco induzida pela emoção e afeto, algo mais intuitivo decorrente da percepção formada ainda no Sistema 1. Decisão esta que os defensores da teoria de finanças costumam denominar de irracional (Damodaran, 2009; Loeweinstei et al., 2001; Kritzman, 1998; Slovic, 1999; Slovic et al., 2002; Slovic et al., 2004).

Para conhecer o perfil de risco de seus clientes, se mais ou menos avessos, os distribuidores de produtos de investimento se utilizam de questionários (conhecidos como suitability). A iniciativa vem suscitando um processo de reflexão entre os investidores, contudo, parece

insuficiente para garantir a adequação entre as expectativas do investidor e o portfólio, para ele, recomendado. Este método pode ser considerado apenas como um ponto de partida. O chamado perfil de risco do cliente não existe a priori, este, assim como as preferências, é construído e reconstruído continuamente (Slovic & Lichtenstein, 2006). Dependerá de aspectos ligados ao indivíduo e também do momento, de seu histórico e do ambiente da decisão. Entre outros, a disponibilidade das informações (e ao peso que se atribui a estas), a ancoragem, a forma como a situação é apresentada, ao ponto de referência de que parte (Kahneman & Tversky, 1979; Tversky & Kahneman, 1974, 1981).

Por outro lado, considerando os avanços alcançados nos últimos anos sobre os modos de processamento de informação (Alter et al. , 2007; Alter & Oppenheimer, 2006; Evans & Stanovich, 2013; Pensa, 2006; Schniter et al., 2013; Topolinski & Strack, 2009) interessa também a esta pesquisa identificar se, assim como o perfil de risco, é possível segregar os investidores conforme seu estilo de processamento de informações. Particularmente, considerando seus objetivos, esta segregação talvez seja mais eficaz por conta da maior estabilidade do estilo cognitivo em comparação ao perfil de risco. Desta forma, uma identificação e segmentação dos clientes por esta característica pode trazer benefícios para as empresas na sua relação com a base de investidores que resultem aumento de valor para o negócio.

Charles D. Ellis (2014) defende que o objetivo dos gestores de patrimônio não é superar os retornos dos índices de mercado e sim assessorar seus clientes na definição dos objetivos (em consonância com suas restrições) e dos produtos mais adequados. O produto é apenas um dos componentes da prestação de serviço.

Considerando a escassa bibliografia sobre a estrutura de decisão dos investidores e sobre a influência do estilo cognitivo na decisão de investimento, esta pesquisa busca identificar a importância relativa de um conjunto de atributos determinantes de uma alternativa de investimento na decisão, possíveis evidências de aspectos emocionais na decisão e a influência do estilo cognitivo.

Entre as contribuições da revisão de literatura, encontra-se a definição dos atributos que melhor caracterizariam uma alternativa de investimento. Estes atributos são:

 _{rentabilidade passada;}

 _{possibilidade de perda (emana a percepção de risco) ;}  _liquidez;

 _{taxa de administração; e}

 recomendação do gerente (positiva ou negativa).

Desta forma, o problema de pesquisa pode ser resumido nas duas perguntas a seguir:

 _{Considerando o conjunto de atributos acima, qual a hierarquia de preferência do} investidor no momento da decisão? Existem diferenças significativas entre as importâncias relativas atribuídas a estes fatores para grupos formados por investidores com estilo cognitivo mais intuitivo, ou automático, com aqueles formados por menos intuitivos?

 _{É possível identificar aspectos emocionais na decisão que desafiem a teoria da} utilidade esperada?