BOFELLESSKAP

Rendibilidade e Risco

Para iniciar este ponto deve definir-se primeiro os conceitos de rendibilidade e de risco, por forma a introduzir o modelo e as suas implicações. O rendimento tem a ver com o valor esperado da distribuição de probabilidades da taxa de rendibilidade potencial associada a um título ou carteira de títulos. O risco corresponde ao desvio-padrão da distribuição de probabilidades da taxa de rendibilidade.

Em Pinho e Soares (2006, 53-54), agindo racionalmente, um investidor irá tentar minimizar o risco das suas aplicações à medida que procura maximizar a rentabilidade das mesmas, o que se traduz numa contradição, pois quanto maior a rentabilidade esperada, maior será o risco associado. Perante este cenário existe o pressuposto da não sociedade e da aversão ao risco, isto é, o investimento com maior rentabilidade esperada será escolhido por aqueles que quiserem manter o mesmo nível de risco,

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enquanto um investimento com menor risco será escolhido pelo investidor que tiver à escolha vários investimentos de igual rentabilidade.

Em relação ao risco de um título, apenas se pode ter conhecimento da rentabilidade do título após serem revelados os valores de início e final do horizonte temporal do investimento, bem como a remuneração pela posse durante esse período de tempo. A estimativa da taxa de rentabilidade esperada para um título é calculada sob as expectativas acerca da remuneração possível segundo cenários decorrentes da evolução desse activo financeiro. O nível de risco associado ao investimento em determinado título corresponde ao grau de variabilidade da taxa de rentabilidade face ao valor esperado. O risco de uma carteira de títulos deve ser medido consoante o risco de cada um dos títulos que a compõem, pelo peso relativo do título e pela correlação entre as taxas de rentabilidade esperadas pelos diferentes títulos.

Existe uma Estratégia de Diversificação que permite diminuir o risco de investimento. Uma Carteira Diversificada possui um nível de risco, que se pode chamar, Risco de Mercado ou sistemático, porque compreende todos os factores que afectam o comportamento de todos os títulos no mercado tais como o nível das taxas de juro, o preço das matérias-primas ou os ciclos económicos. Existe um outro tipo de risco, o Risco Específico ou não sistemático, que pode ser reduzido e até mesmo eliminado através da diversificação, pois compreende os factores que afectam apenas um conjunto limitado de títulos.

Pode também definir-se a Carteira Óptima, que deverá situar-se na Fronteira Eficiente e maximizar a utilidade esperada pelo investidor. A Fronteira Eficiente considera um conjunto de carteiras de variância mínima para cada nível de rentabilidade que é possível obter tendo em conta os títulos individuais disponíveis (Pinho e Soares, 2006).

Fontes de incerteza

Existem vários tipos de riscos que influenciam as decisões dos investidores e gestores, nomeadamente: de gestão, movimentações de mercado, de liquidez, retirada prematura, de indústria, político, fiscal, falência ou de taxa de juro. O risco é proveniente de duas fontes, uma parte do risco de um investimento individual diz

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respeito aos riscos específicos da empresa e a outra parte está relacionado com o mercado e sua amplitude que afectará todos os investimentos. Uma empresa pode deparar-se com as seguintes categorias de riscos: específico do projecto, um projecto individual pode ter fluxos de caixa maior ou menor do que o esperado; competitivo, o lucro e os fluxos de caixa de um projecto podem ser afectados pelos concorrentes; específico de indústria, cobre factores que têm impacto sobre os resultados e fluxos de caixa de uma indústria específica; internacional, decorre da existência de fluxos de caixa numa divisa diferente da divisa com a qual se medem os ganhos e se fixa o preço de acções; e por último, o mercado reflecte o efeito dos ganhos e fluxos de caixa de factores macroeconómicos que afectam todas as empresas.

CAPM – Capital Asset Pricing Model

Desenvolvido por Jack Treynor (1962), William Sharpe (1964), John Lintner (1965), e Jan Mossin (1966), é baseado nas teorias de Harry Markowitz (1952) sobre a teoria moderna de carteira de acções46. É um modelo de equilíbrio geral do Mercado de Capitais, no qual as suas relações permitem estimar a rendibilidade esperada para um título em função da taxa de rentabilidade esperada para o mercado de capitais. Num mercado em equilíbrio, remunera os investimentos em função do nível de risco. É apenas esta parte do risco que não pode ser eliminado pela diversificação, que poderá ser remunerada. O prémio de risco de um título relaciona-se com a contribuição desse título para uma carteira de títulos diversificada.

Por forma a reduzir o risco no investimento de acções, os investidores apostam na diversificação, isto porque, através da diversificação, o risco individual de um título pode ser eliminado através da integração desse risco numa carteira de mercado, cada acção tem um risco que irá afectar o risco de todas as constituintes da carteira.

Uma das ideias subjacentes ao Modelo é a de que, os investidores esperam uma recompensa pela espera e pela preocupação dos investimentos que realizam. Quando se investe em acções com risco, espera-se um retorno extra ou um prémio de risco. Explica o comportamento dos preços de títulos e fornece um mecanismo que possibilita

46 _{William Sharpe recebeu em 1990 o Prémio Nobel da Economia juntamente com Markowitz e Merton Miller. Os} campos de investigação destes autores são a economia e as finanças, sendo reconhecidos mundialmente no meio.

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aos investidores avaliar o impacto do investimento num título sobre o risco e o retorno da carteira como um todo. Por outras palavras, a taxa de retorno esperada ou exigida pelos investidores depende de dois factores: a compensação pelo valor do dinheiro no tempo e o prémio de risco, que depende de beta e do prémio de risco de mercado. Na prática, idealiza que ao longo do tempo, o retorno aumenta com o beta. Explica a rendibilidade esperada de um título através de uma taxa de juro sem risco (Certificados de Aforro ou Euribor) e da rentabilidade que o mercado oferece acima dessa taxa de juro sem risco. Calculado através do beta (β), que é a proporção ou direcção da variação do título perante a variação verificada do mercado geral, acima dessa taxa de juro sem risco. A isto se chama, prémio de risco, por se optar por um activo com risco. Esse rendimento que se obtém acima do rendimento da taxa de juro sem risco (acima do rendimento certo a receber), são auferidos pelos activos com rendimento incerto. O modelo possui duas componentes: a taxa de juro sem risco para um ano seguinte e o rendimento do mercado accionista no geral nesse mesmo ano (para um índice, que nesta dissertação é o PSI20). O rendimento esperado do mercado geral será face a uma taxa de juro sem risco e a variação do título face a essa variação.

Assim, decompondo o modelo, tem-se a taxa de juro sem risco com um rendimento certo e o prémio de risco que representa o prémio que o investidor deve receber por optar por um activo com risco em deterioração da escolha de um activo certo, sem risco, tais como obrigações ou fundos de investimento.

De acordo com Pinho e Soares (2006, 55-58), o modelo pode resultar se se assumir que o mercado accionista é dominado por investidores diversificados, preocupados apenas com o risco de mercado geral, onde estão inseridos e onde realizam os seus investimentos. O que faz sentido quando se fala num mercado dominado por grandes instituições e até as pequenas empresas que podem diversificar a baixo custo. A execução dos gráficos da Recta do Mercado de Capitais, que representa a relação entre o retorno esperado e beta, pode ser demonstrada ao longo de uma recta com uma inclinação como o resultado de uma combinação do risco e do retorno esperado. Estabelece um padrão para outros investimentos, os investidores estarão dispostos a manter outros investimentos apenas se oferecerem igualmente boas perspectivas. O prémio de risco esperado de um investimento deve estar sobre a Recta do Mercado de Capitais.

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Se o título oferecer um retorno elevado, os investidores (diversificados) comprarão em maior quantidade, o que fará o preço subir e a taxa de retorno descer para um nível previsto pelo modelo. Esta lógica funciona para acções com um beta qualquer, e por isso, é aqui que o modelo faz sentido, assim como o prémio de risco esperado de um investimento deve ser proporcional ao seu beta. Conhecido como β, é o rendimento do título em relação mercado geral acima da taxa de juro.

Para Damodaran (2002: 76-159), este modelo usa a variância como uma medição do risco. Especifica que, apenas a parcela da variância que não é diversificável poderá ser remunerada, mede o risco não diversificado através de beta, que assume um valor à volta de 1. Transforma o beta no retorno esperado:

Onde,

- Rendibilidade esperada do título

- Taxa de juro sem risco = rendimento certo - Rendibilidade do mercado geral

β – Direcção e Variação de um título em relação ao mercado

Calculando o Beta:

Basicamente, o factor beta mede a contribuição marginal de uma acção no risco da carteira de mercado. As alterações nas taxas de juro, políticas monetárias, preços do petróleo, taxas de câmbio e muitos outros factores macroeconómicos afectam todas as empresas e os retornos de todas as suas acções. Pode-se avaliar o impacto destes factores fazendo um acompanhamento regular da taxa de retorno num portfolio de mercado47 de todos os títulos financeiros. O risco depende da exposição dessa acção aos factores macroeconómicos e pode ser entendido como variação proporcional do

47 _{Carteira de Mercado: Portfolio de todos os activos de uma economia. Usa um índice representativo do mercado de} acções, tais como o Standard & Poor’s Composite Index 500, um dos mais populares. Este portfolio deve incluir todos os activos da economia mundial, não apenas acções mas também obrigações, títulos em moeda estrangeira, entre outros.

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retorno de um título em relação ao retorno da carteira de mercado, isto é, do mercado em geral. Essa sensibilidade é conhecida por beta (Gitman, 2008: 409-410).

É através de um fundamento histórico que se pode prever beta, e saber qual a sua variação ao longo dos anos. O beta quando positivo desenvolve uma correlação no mesmo sentido e quando negativo desenvolve no sentido oposto, quando iguala a zero é porque não existe correlação e quando iguala a 1 é porque está em concordância com o mercado. Ou seja, a acção em causa é representativa do índice estudado.