Alternative operationalizations

No processo de tomada de decisões de compra e venda de ações, os investidores têm a possibilidade de optar por operar aos chamados preços de mercado, que se referem à cotação determinada pela liquidez imediata do mercado e correspondem às melhores ofertas de compra e venda apresentadas pelo mercado em determinado momento. Segundo Elder (2006), são consideradas como ordens a preço de mercado (market order) aquelas ordens de compra e

de venda que permitem que a execução do negócio ocorra instantaneamente após o seu envio, vista a existência de interesse imediato àquele valor.

A despeito dessa possibilidade de realizar uma operação ao preço de mercado, os investidores podem decidir, antes de realizar uma compra ou uma venda, os preços máximos e mínimos que esperam que o ativo atinja e para os quais serão tomadas as decisões de comprá-lo ou vendê-lo. Essas ordens são chamadas de ordens limitadas (limit orders), que consistem em ordens de entrada no mercado a níveis pré-definidos. Esse tipo de ordem tem duas variáveis: duração e cotação, podendo ser até cancelar (good till cancelled), quando a cotação estabelecida for atingida; ou para o dia (good for the day), que é cancelada ao fim do dia, caso a cotação não seja atingida naquele período.

Destacam-se neste contexto de ordens administradas ou programadas, as chamadas ordens stop ou limit. Essas ordens são colocadas para ser executadas no momento em que uma determinada cotação é atingida e essa representa a perda máxima que o investidor considera tolerável para determinada operação, limitando suas perdas àquele preço (stop loss) ou assegure um ganho após uma sequência de altas e expectativa de correções (stop gain). Elder (2006) destaca que esse tipo de ordem é montada de modo que o preço de ganho é colocado acima do preço de mercado e o de perda abaixo da cotação atual, que uma vez atingidos fará a ordem ser executada.

Richads et al. (2011) realizaram estudo valendo-se de dados de contas de quase oito mil investidores de uma corretora de valores do Reino Unido, num total de 395.998 operações no mercado de ações e identificaram que o efeito disposição sofre influência da idade e da sofisticação do investidor, especialmente no uso de ordens administradas. Os resultados apontam que as ordens “stop loss” reduzem o efeito disposição.

Fischbacher, Hoffmann e Schudy (2013) colocaram participantes em condição experimental em que tinham que tomar decisões de operar ações utilizando as ordens programadas ou realizar operações em ordens a preços de mercado e identificaram que há diferenças no comportamento decisório quando uma ou outra opção é utilizada. O efeito disposição foi bem menor quando do uso de ordens programadas.

As chamadas ordens administradas são aquelas em que o investidor estabelece ex-ante os ganhos mínimos satisfatórios e as perdas máximas toleráveis que deseja ou suporta em uma

operação com ações. Kuo e Chen (2012) realizaram estudo, por meio de survey, baseado na teoria do prospecto e no efeito disposição, referenciando a relação entre ganhos e perdas, de modo a analisar o comportamento dos investidores do mercado de Taiwan.

Sobre a relação das decisões com os limites de ganhos e perdas, Kuo e Chen (2012) afirmam que, uma vez estabelecidos limites alvo, as pessoas não se sentiriam satisfeitas com ganhos “pequenos demais” (“too-small” gains) e somente iriam realizar vendas quando os ganhos fossem superiores ao limite estabelecido. Do mesmo modo, as perdas não seriam problema se essas estivessem abaixo do limite máximo tolerável.

Os achados apontam para a existência de padrões diversos de disposição, além do efeito disposição comum. Em virtude da definição de um valor máximo de perda tolerável (maximum loss tolerance) e de ganhos mínimos satisfatórios (minimum value threshold) por parte dos investidores, os resultados obtidos pelos autores mostram que mais da metade dos consultados na pesquisa não apresentaram o efeito disposição, mas o que foi denominado pelos autores como efeito disposição reverso (reversed disposition effect) e um padrão simétrico (pattern of symmetry) em relação às mudanças nos preços (Kuo & Chen, 2012). Se por um lado os estudos de Kuo e Chen (2012) e Fischbacher, Hoffmann e Schudy (2013) mostram que o uso de ordens programadas pode reduzir o efeito disposição, sua utilização deve ser avaliada pelos investidores, como mostram Kaminski e Lo (2007). Os pesquisadores realizaram estudo por meio de simulações experimentais, valendo-se dos fundamentos da hipótese do passeio aleatório (random walk hypothesis), de modelos estatísticos momentum (intensidade do movimento de subida ou descida de preços), reversão à média e alternância. Com base nesses testes os resultados mostraram que o uso de ordens administradas limitantes de ganhos e perdas geram retornos maiores e reduzem as perdas.

Os pesquisadores mostraram que em situações nas quais ocorre o fenômeno de fuga de recursos para ativos mais seguros (flight-to-safety phenomena), comum em momentos de crise, promove-se atração por títulos de longo prazo que pode gerar uma dinâmica nos preços das ações que tende a gerar um retorno positivo às estratégias de stop. Outro aspecto destacado pelos pesquisadores é que o uso de estratégias de stop loss e gain pode gerar um ganho sobre o efeito disposição e a aversão a risco dos investidores, além de destacar que

existe um comportamento ambíguo dos investidores em função dos retornos negativos (Kaminski & Lo, 2007).

Linnainmaa (2010) considera que as limit orders são preços contigentes que não necessariamente atendem aos anseios dos investidores. A partir do que denominou de algo como “efeito ordem programada” (limit order effect), o pesquisador avaliou o desempenho dos investidores que utilizam ordens limitantes em momentos relacionados com o anúncio de lucros das empresas. Por meio de simulações e registros de operações, foram identificados que os investidores que utilizam de ordens programadas se sentem confiantes com as suas decisões. Para Linnainmaa (2010) isso significativamente altera as habilidades dos investidores, podendo até mesmo levar a estratégias de negociação contrária (contrarian trading strategies), que faz com que alguns investidores comprem mais em mercados com tendência vendedora e vendam mais em mercados com tendência compradora.

A percepção de risco dos indivíduos nem sempre se dá de maneira linear e objetiva. Estudo conduzido por Vlaev e Chater (2007) mostra que as pessoas ao decidirem suas carteiras de investimento para aposentadoria sofrem interferência da forma como as alternativas são expostas e apresentam percepção de risco em função de uma opção em relação à outra do que a cada prospecto individual. Segundo os autores, as pessoas tendem a tomar decisões pautadas em comparações e o processo de julgamento sofre forte influência do contexto. Tais achados já haviam sido propostos por Stewart, Chater, Stott e Reimers (2003) e Stewart, Chater e Brown (2006).