Forvalterregistrering av aksjer
Kandidatnummer: 523 Leveringsfrist: 25. april 2016 Antall ord: 17 846
i Innholdsfortegnelse
1 INNLEDNING ... 1
1.1 Tema og problemstilling ... 1
1.2 Avgrensning og metode ... 2
2 OM FORVALTERREGISTRERING GENERELT ... 2
2.1 Historisk utvikling for forvalterregistrerte aksjer ... 2
2.1.1 Utviklingen i Norge ... 2
2.1.2 Utviklingen i Sverige og Finland ... 5
2.2 Rettslig grunnlag for forvalterregistrering av aksjer ... 6
2.3 Forvalterregistrering av finansielle instrumenter ... 10
2.4 Direkteregistrering eller forvalterregistrering ... 11
2.5 I hvor stor utstrekning anvendes utenlandsk aksjeeierskap og forvalterregistrering av aksjer? ... 13
3 FORVALTERREGISTRERING FRA AKSJONÆRENES SYNSPUNKT. ... 14
3.1 Aksjonærrettigheter ... 14
3.1.1 Om aksjonærrettigheter ... 14
3.1.2 Organisatoriske rettigheter ... 15
3.1.3 Stemmerett i Sverige og Finland ... 24
3.2 Flaggeplikt ... 25
3.2.1 Om flaggeplikt ... 25
3.2.2 Flaggeplikt i Sverige og Finland ... 29
3.3 Aksjeeierens mulighet til innsyn ... 30
3.3.1 Innsyn i aksjeeierregisteret ... 30
3.3.2 Innsyn i forvalterregistrerte aksjer ... 31
4 FORVALTERREGISTRERING FRA SELSKAPETS SYNSPUNKT ... 33
4.1 Stemmerett ... 33
4.1.1 Om selskapets øverste ledelse ... 33
4.1.2 Å hindre forvalterregistrering i selskapets vedtekter ... 34
4.1.3 Å hindre forvalterregistrerte aksjer stemmerett ... 38
4.2 Innsyn ... 40
5 FORVALTERREGISTRERING FRA SAMFUNNETS SYNSPUNKT ... 41
5.1 Innsyn ... 41
5.1.1 Forvalterregistreringsutvalgets synspunkt på innsyn ... 41
ii
5.1.2 Hjemmel for innsyn ... 42
5.1.3 Økokrims trusselvurdering ... 43
5.1.4 Åpenhet for allmenheten ... 44
5.1.5 Åpenhet i Sverige og Finland ... 47
5.2 CSD-forordning ... 49
6 AVSLUTTENDE KOMMENTARER ... 51
KILDELISTE ... 52
1 1 Innledning
1.1 Tema og problemstilling
Når privatpersoner og juridiske personer kjøper aksjer i norske selskaper skjer dette som of- test ved at en bank blir kontaktet. Banken oppretter en konto i kjøperens navn i Verdipapir- sentralen ASA, og bistår kjøperen ved kjøp og salg av aksjer gjennom bankens egen tjeneste.
Eksempelvis tilbyr DNB både privatpersoner og bedrifter å opprette konto for aksjehandel gjennom deres tjeneste DNB Markets. DNB Markets er mellomleddet for aksjekjøper, aksjes- elger, selskapet aksjene erverves i, samt Verdipapirsentralen. Verdipapirsentralen fører regis- ter over norske eieres innehav i blant annet aksje- og allmennaksjeselskaper.
Svenske privatpersoner eller bedrifter kan, ved å kontakte en bank i Sverige eller eventuelt i et annet land som Norge, velge å registrere en aksjekonto direkte i eget navn, eller gjennom en forvalterkonto. Ved valg av registrering gjennom en forvalterkonto, vil banken utad vises som eier av kundens aksjer. I det aktuelle selskapets aksjeeierregister vil bankens navn stå oppført med betegnelsen ”nom.”. Nom. står for nominee, og viser at det ikke er banken selv som eier aksjene, men er oppført som forvalter. Reell eier av aksjene vil i utgangspunktet kunne skjule sitt aksjeinnehav for omverdenen.
Forvalterregistrering er vanlig i svært mange land, som for eksempel i Sverige, Danmark, Storbritannia og USA. I disse landene har reell eier valget mellom å registre seg direkte eller registre seg gjennom en forvalter. Imidlertid er ikke dette tillatt i Norge og Finland. Disse to landenes innbyggere eller bedrifter kan kun registrere sitt innehav ved direkteregistrering på en konto i eget navn. Bakgrunnen for forbudet i Norge er at det i et demokratisk land skal være åpenhet om eierforhold i næringslivet.1
Oppgaven tar for seg forvalterregistrering generelt, og en rekke problemstillinger som oppstår i forbindelse med slik registrering. For å belyse forvalterregistrering klarest mulig skal ord- ningen gjennomgås fra aksjeeiernes, selskapenes og samfunnet for øvrig sin side. Lovgiv- ningen i Sverige og Finland vil anvendes for å illustrere andre lands løsning med forvalterre- gistrering.
1 NOU 2005:13, s.48
2 1.2 Avgrensning og metode
Det er adgang til forvalterregistrering av finansielle instrumenter som for eksempel aksjer, obligasjoner, verdipapirfondsandeler med videre. For å begrense oppgavens omfang vil kun problemstillinger knyttet til forvalterregistrering av aksjer belyses.
Oppgaven er relatert til selskaps- og finansmarkedsretten. Norske forarbeider er i stor grad benyttet som rettskilder idet disse er de mest omfattende. Samtidig er juridisk teori anvendt i stor utstrekning. Ulike nettsider er benyttet som kilder for å blant annet å illustrere praksis på området. Komparativ rett er brukt for å se forvalterregistrering i et noe større perspektiv.
Rettspraksis om forvalterregistrering av aksjer foreligger ikke.
2 Om forvalterregistrering generelt
2.1 Historisk utvikling for forvalterregistrerte aksjer
2.1.1 Utviklingen i Norge
Aksjeselskapsloven (asl.) og allmennaksjeselskapsloven (asal.) trådte i kraft 1. januar 1999.
De to lovene erstattet aksjeselskapslov av 1976. Lovene ble behandlet sammen, har like lov- forarbeider og er i stor grad identiske.2
En aksjeeier er en deltager i et aksjeselskap eller et allmennaksjeselskap, og betegnes som oftest som aksjonær.3 Et aksjeselskap (AS) og et allmennaksjeselskap (ASA) er definert som et selskap hvor deltagerne ikke har personlig ansvar for selskapets forpliktelser jf. asl./asal. § 1-1. Aksjeeieren og selskapets økonomi er i utgangspunktet helt adskilt etter at aksjeeieren har betalt inn kostnadene som følger av aksjetegningen jf. asl./asal. § 1-2. En aksje er en be- tegnelse på en selskapsandel i et aksjeselskap eller et allmennaksjeselskap.4
Både asl. og asal. kapittel 4 omhandler ”Aksjeeierne, overgang av aksjer mv”. For aksjeselsk- aper er det valgfritt å registrere aksjene i et verdipapirregister. Er aksjene ikke registrert i et verdipapirregister har selskapet plikt til å opprette en aksjeeierbok for selskapet jf. asl. § 4-5.
Om selskapet skulle velge å la seg registrere i et verdipapirregister jf. asl. § 4-4, vil reglene i allmennaksjeloven om registrering i et verdipapirregister samt forvalterregistrering i asal. § 4-
2 Andenæs (2006), s.3
3 Woxholth (2014), s.29
4 Andenæs (2006), s.127
3
10 gjøres gjeldende.5 Det er i midlertid ikke vanlig at et aksjeselskap anvender muligheten til å registrere aksjene i et verdipapirregister.6
Frem til 1985 ble det utstedt aksjebrev som bevis for eierskap av en selskapsandel i aksjesel- skaper.7 Hvert selskap hadde plikt til å opprette en aksjebok som inneholdt alle endringer i eierforholdet til aksjer utstedt av selskapet.8 I Ot.prp. nr. 84 (1984-85) ble det tilrådd å oppret- te en verdipapirsentral i Norge. Opprettelsen ville medføre at fysiske aksjebrev ble elektronisk registrert. For allmennaksjeselskaper ble aksjeboken foreslått erstattet av et aksjeeierregister ført i verdipapirsentralen.9 Aksjeselskaper ville få beholde muligheten til å føre aksjebok på ordinær måte.10
En av begrunnelsene for å gjennomføre en overgang fra et papirbasert, til et elektronisk sys- tem, var at aksjene stadig ble gjenstand for større omsetning. Praksisen med å overføre aksje- brev ved kjøp og salg medførte store omsetningsproblemer. Hvert aksjebrev måtte blant annet sendes inn til selskapet for påtegning av ny eier før det ble sendt videre til eieren. Slike trans- aksjoner tok tid, og førte til at selskapene hadde vanskeligheter med å holde oversikt over hvem som til enhver tid var aksjeeiere i selskapene.11
De foreslåtte endringene ble vedtatt ved ikrafttredelse av verdipapirsentralloven av 1985, og Verdipapirsentralen ASA (VPS) ble stiftet samme år. I mai 1986 startet overføringen fra ak- sjebrev til registreringer i VPS.12 Fra og med januar 1987 ble det obligatorisk å registrere børsnoterte aksjer og ihendehaverobligasjoner i VPS.13 Norge ble det første landet i verden som innførte obligatorisk overgang til helelektronisk verdipapirsentral for både obligasjoner og aksjer.14
VPS er den eneste verdipapirsentralen i Norge. Verdipapirsentralen tilbyr oppgjør og registre- ring av rettigheter for verdipapirer som aksjer, fondsandeler og obligasjoner.15 Opprettelsen av en verdipapirsentral var, og er, viktig for at deltagerne i finansmarkedet skal kunne ha tillit
5 Aarbakke (2012), asal. § 4-4, note 0.1
6 Woxholth (2014), s.53
7 Ot.prp.nr.84 (1984-85), s.5
8 Som over, s.4
9 Som over, s.4
10 Myklebust (2011), s.70
11 Ot.prp.nr.84 (1984-85), s.14
12 NOU 2005:13, s.11
13 Myklebust (2011), s.184
14 VPS (2015)
15 VPS (2016)
4
til at alle handler oppfylles som avtalt. Ved registrering av en handel i VPS vil transaksjonen få rettsvern, og med det beskyttelse mot blant annet dobbeltsalg av verdipapirer og mot sel- gers kreditorer. Tidligere ble rettsvern oppnådd ved fysisk ihendehavelse av verdipapiret.16 Også muligheten til å forvalterregistrere aksjer var et spørsmål i Ot.prp. nr. 84 (1984-85).
Gjeldende rett sa at aksjeeierens navn skulle fremgå av både aksjebrevene og aksjeboken, noe som innebar at det etter gjeldende regelverk ikke var adgang til å anvende forvalterregistre- ring.17 Før VPS ble opprettet hadde det likevel utviklet seg en ordning hvor utenlandske ak- sjeeiere var registrert gjennom en forvalter i aksjeboken selv om dette stred mot kravet til at aksjeeierens navn skulle være synlig.18 Ettersom praksisen allerede var etablert ble det kon- kludert med at det burde innføres en ordning med forvalterregistrering av utenlandske aksjer for å legalisere praksisen.19
Problemet var størst når det gjaldt utenlandske aksjeeiere som eide aksjer i norske selskaper registrert på utenlandsk fondsbørs.20 I første omgang ble det bestemt at forvalterregistrering skulle være begrenset til utenlandske aksjeeiere. Adgangen skulle kun gjelde for aksjer regi- strert i VPS, og kun for utenlandske aksjer notert på utenlandsk fondsbørs omsatt i utlandet.
Det ble videre foreslått at Justisdepartementet, ved samtykke, skulle ha anledning til å tillate forvalterregistrering også for andre aksjer registrert i VPS.21
Ot.prp. nr. 84 (1984-85) resulterte i ikrafttredelse av § 3-14 i aksjeselskapslov av 1976, i for- bindelse med opprettelsen av VPS.22 Med Ot.prp. nr. 23 (1996-1997) ble paragrafnummeret endret til § 4-10, og det ble utført rent lovtekniske endringer. Utenom dette ble bestemmelsen stående uendret i påvente av en egen utredning om forvalterregistrering.23
Utvalget som la frem NOU 2000: 10 hadde som mandat å vurdere endringer i verdipapirsen- tralloven.24 Utredningen skulle også omfatte en vurdering av ”innsyn i VPS-registeret, herun- der spørsmål knyttet til forvalterregistrering”.25 Utvalget kom frem til at forvalterregistrering
16 Myklebust (2011), s.70
17 Ot.prp.nr.84 (1984-85), s.6
18 Som over, s.31
19 NOU 2005:13, s.31
20 Ot.prp.nr.84 (1984-85), s.4
21 Som over, s.32-33
22 Som over, s.41
23 Ot.prp.nr.23 (1996-1997), s.100
24 NOU 2000:10, s.11
25 Ot.prp.nr.39 (2001-2002), s.69
5
av aksjer dekket et behov for utenlandske investorer, og foreslo å videreføre ordningen med forvalterregistrering for utlendinger.26
I april 2004 nedsatte Finansdepartementet et utvalg for å utrede om ordningen med forvalter- registrering skulle utvides ved å la innlendinger få den samme adgangen. Forvalterregistre- ringsutvalgets mandat var todelt. Først og fremst vurdere om norske investorer kunne gis ad- gang til forvalterregistrering av aksjer i norske selskaper, men også utarbeide forslag til nye regler om forvalterregistrering for utlendinger. Utvalget fremla sin utredning i NOU
2005:13.27
Utvalget konkluderte med at det ikke skulle åpnes opp for forvalterregistrering for innen- landske investorer i norske selskaper, men muligheten til forvalterregistrering for utlendinger ble anbefalt videreført.28
NOU 2005: 13 jf. Ot.prp. nr. 11 (2006-2007) vil bli utdypet nærmere i oppgaven.
2.1.2 Utviklingen i Sverige og Finland
Sverige stiftet Värdepappercentralen (VPC) AB i 1971. Først i 1989 ble systemet satt i drift, og aksjemarkedet ble digitalisert i 1990.29 Den finske verdipapirsentralen, Suomen Arvopape- rikeskus (APK) ble digitalisert på begynnelsen av 1990-tallet.30 I 2004 ble VPC slått sammen med APK, og i 2008 ble verdipapirsentralene en del av selskapsgruppen Euroclear SA/NV, som henholdsvis Euroclear Sweden AB og Euroclear Finland Oy.31 Euroclear SA/NV driver i dag verdipapirsentral i Belgia, Frankrike, Nederland, Finland, Sverige, Storbritannia og Ir- land.32
I likhet med i Norge deles aksjeselskaper i Sverige inn i to forskjellige aksjeselskapstyper. Et privat aktiebolag, tilsvarer et aksjeselskap og et publikt aktiebolag, tilsvarer et allmennaksje- selskap jf. aktiebolagslagen kapittel 1 § 2. De to typene aktiebolag kan ytterligere deles inn i avstämningsbolag eller kupongbolag, uavhengig av om det er privat eller offentlig. Er aksjene
26 NOU 2000:10, s.94
27 NOU 2005:13, s.7
28 Som over, s.9
29 Euroclear (2014)
30 Börsstiftelsen (2009) Under ”Handeln på börsen” og NOU 2005:13, s.22
31 Euroclear (2014)
32 Euroclear (2016)
6
ført inn i et verdipapirregister vil aksjeselskapet kalles et avstämningsbolag jf.
aktiebolagslagen, kapittel 1 § 10.
I selskaper som ikke er avstämningsbolag er det, i motsetning til i Norge, fremdeles mulig å utferdige aksjebrev. Om en aksjeeier ønsker det, må selskapet utferdige aksjebrev for aksjene jf. aktiebolagslagen kapittel 6 § 1.
I Ot.prp.nr. 84 (1984-1985) ble det foreslått å gå over til et lignende system som det svenske, og beholde et dokumentbasert registreringssystem. Som nevnt over ble den helelektroniske løsningen valgt.33
I Sverige tillates både svenske og utenlandske investorer å anvende forvalterregistrering. Det vil fremgå av verdipapirregisteret hvilke kontoer som er forvalterregistrert. Forvalterne god- kjennes av verdipapirregisteret, og både svenske og utenlandske institusjoner kan opptre som forvalter.34 Forvalterregistrering ble tillat i Sverige på 1970-tallet, og i 1996 ble det åpnet for at svenske verdipapirforetak og tilsvarende utenlandske foretak kunne være forvaltere for ak- sjer og andre finansielle instrumenter, uavhengig av hvor eieren var bosatt.35
Kontoföringslagen kapittel 3 §§ 7-13 inneholder flere bestemmelser om forvalterregistrering.
Finland inndeler aksjeselskaper tilsvarende som Sverige. Til forskjell fra Sverige, men i likhet med Norge, gis kun utlendinger tillatelse til forvalterregistrering. Dette følger av lag om vär- deandelskonton § 5a om förvaltningskonto. En verdipapirsentral, en sentralbank eller en kon- tofører kan opprette en forvalterkonto i VPS jf. lovens § 5a (3). Verdipapirforetakene kan videre godkjenne utenlandske verdipapirregistre, oppgjørssystemer og depotinstitutter som forvaltere.36
2.2 Rettslig grunnlag for forvalterregistrering av aksjer
Allmennaksjeloven § 4-4 stiller krav om at alle allmennaksjeselskaper må opprette et aksjeei- erregister i et verdipapirregister. Dette skal skje ”uten opphold” så snart allmennaksjeselska- pet er stiftet jf. § 4-4 (1).
33 Ot.prp.nr.84 (1984-1985), s.14
34 NOU 2005:13, s.21
35 Prop. 2015/16:10, s.289
36 NOU 2005:13, s.22
7
Å opprette et aksjeeierregister for et allmennaksjeselskap innebærer at det skal registreres opplysninger om blant annet selskapets navn, dets aksjekapital og aksjenes pålydende. Videre skal aksjeeierens navn, fødselsdato og adresse registreres, samt antall aksjer som eies av den enkelte aksjeeier. Om aksjene eies av en juridisk person skal foretaksnavn, organisasjons- nummer (eller lignende for utenlandske selskap), og adresse registreres jf. asal. § 4-4 (2).
Aksjeeierregisteret opprettes i et verdipapirregister, og føres til forskjell fra aksjeeierboken, ikke av selskapet selv jf. asal. §4-4.37 Et verdipapirregister defineres i verdipapirregisterloven (vprl.) § 1-3 som et foretak med tillatelse til å ”drive registrering av finansielle instrumenter.”.
Verdipapirsentralen VPS har slik tillatelse.38
Asal. § 4-10 representerer unntaket fra hovedregelen om registrering i eget navn jf. § 4-4 (2).39 Etter asal. § 4-10 (1) kan en bank eller annen forvalter føres inn i aksjeeierregisteret ”i stedet for en utenlandsk aksjeeier når aksjene er opptatt til handel på norsk regulert marked.”.
Et norsk regulert marked er i børsloven (børsl.) § 3 definert som et foretak som har fått tilla- telse etter børslovens § 4 til å beslutte ”opptak til handel av finansielle instrumenter på mar- kedet” og organisere eller drive et ”multilateralt system som legger til rette for regelmessig omsetning av noterte instrumenter (…)”. I praksis vil dette som oftest si at aksjene er regi- strert hos Oslo Børs ASA, Oslo Axess eller Nasdaq OMX Oslo ASA. Oslo Axess har konse- sjon som et regulert marked etter børsl. § 4. Oslo Børs og Nasdaq OMX Oslo ASA har konse- sjon både som et regulert marked, og som børs jf. børsl. § 33.40
En utenlandsk aksjeeier er enten en utenlandsk statsborger som ikke er bosatt i Norge eller et selskap registrert i utlandet. Har det utenlandske selskapet hovedkontor i Norge, vil selskapet regnes som hjemmehørende her, og forvalterregistrering er ikke mulig jf. asal. § 4-10 (1) an- nen setning. En norskregistrert filial av et utenlandsk selskap (NUF) skal ikke regnes som hjemmehørende i Norge.41
Når en bank eller et forvaltningsselskap føres inn i aksjeeierregisteret i stedet for en uten- landsk aksjeeier er den reelle eieren av aksjene ikke synlig for omverdenen. I aksjeeierboken er det forvalterens navn og adresse som registreres. Imidlertid skal det fremgå av registeret at det ikke er reell eier, men en forvalter som er oppført, jf. asal § 4-10 (2) og verdipapirregister-
37 Andenæs (2006), s.146
38 VPS (2016)b
39 NOU 2005:13, s.15 jf. Andenæs (2006), s.149
40 Myklebust (2011), s.254
41 Ot.prp.nr.11 (2006-2007), s.29
8
loven § 6-3 (1). Dette gjøres som vist ved å tilføye ordet nominee (nom.) i registeret. Asal. § 4-10 må tolkes i lys av vprl. § 6-3 og § 6-4 som beskrives i delkapittel 2.3.42
For å kunne opptre som forvalter kreves det godkjennelse av Finanstilsynet etter delegert fullmakt fra Finansdepartementet.43 Dette gis etter søknad om tillatelse til å stå oppført som forvalter for verdipapirer etter vprl. § 6-3 og asal. § 4-10. Det er ingen eksakte krav til hvem som kan opptre som forvalter etter disse bestemmelsene. Utenlandske institusjoner gis likevel bare tillatelse dersom de er underlagt offentlig tilsyn i sitt hjemland. Dette følger av Finanstil- synets forvaltningspraksis.44
Asal. § 4-10 (1) tredje setning bestemmer at det kan gis tillatelse til forvalterregistrering for utenlandske aksjeeiere også i andre tilfeller enn det som er nevnt i første punktum. Før lov- endringen i 2007, ble bestemmelsen anvendt av Finanstilsynet (daværende Kredittilsynet) til å gi tillatelse til at aksjer som kun var registrert på norsk børs, ikke bare utenlandsk, kunne få mulighet til å bli forvalterregistrert. Videre ble det regelmessig gitt samtykke til forvalterregi- strering for unoterte aksjer.45
Etter lovendringen i 2007 ble det bestemt at det skulle være mulig å forvalterregistrere aksjer registrert på norsk regulert marked uten myndighetenes samtykke. Finansdepartementets sam- tykke på dette området er derfor mindre betydningsfullt i dag enn før lovendringen. Samtyk- keadgangen blir fremdeles anvendt ved forvalterregistrering av unoterte aksjer i allmennak- sjeselskap, og for aksjer i aksjeselskap. Bakgrunnen for samtykkekravet om forvalterregistrere aksjer i unotert ASA er at slike selskaper ikke er ment for allmenn omsetning i samme om- fang som noterte ASA.46 Samtykkekrav for AS er viktig fordi slike selskaper ikke er ment for allmenn omsetning, og ofte har få aksjeeiere.47
Notering på regulert marked begrunnes ofte med å øke selskapets tilgang til kapital. Kapital kan hentes inn fra allmenheten i stedet for at eksisterende aksjeeiere finansierer selskapet, eller ved opptak av lån. Videre vil notering på regulert marked være et kvalitetsstempel.
Eventuelle investorer vil se på selskapet som et bedre investeringsobjekt etter at selskapet har bestått kravene for notering på for eksempel Oslo Børs. Notering på regulert marked er på den
42 Bråthen (2014), asal. § 4-10, note (441)
43 FOR-1998-07-17-619
44 Finanstilsynet (2016), punkt 2.1
45 NOU 2005:13, s.17-18 jf. NOU 2000:10, s.89
46 Ot.prp.nr.11 (2006-2007), s.30
47 Som over, s.32
9
annen side kostbart. Selskapet må både betale for å være deltager på det regulerte marked, og må i tillegg oppfylle markedsplassens krav til informasjon og meldeplikt.48
Selskapet har adgang til å bli strøket fra notering. Beslutningen må tas av selskapets general- forsamling med to tredelers flertall før Oslo Børs treffer vedtak om godkjennelse.49 Også Fi- nanstilsynet kan beslutte strykning.50 Om selskapet ikke lenger er notert på regulert marked vil det oppstå spørsmål om selskapets forvalterregistrerte aksjeeiere fremdeles kan beholde aksjene. Selskapets aksjer er nå unoterte, og slike aksjer krever samtykke av Finanstilsynet.
Tilsvarende problem vil oppstå ved omdanning av et ASA til et AS. Finanstilsynet vil i slike tilfeller måtte samtykke til fortsatt forvalterregistrering.
Asal. § 4-10 (1) fjerde og femte setning oppstiller muligheten til å etablere et delregister. Det vil det være anledning til om det etableres ytterligere verdipapirsentraler, noe det foreløpig ikke er gjort i Norge.51
Asal. § 4-10 (1) siste setning sier at selskapet kan vedtektsfeste at aksjene i selskapet ikke skal kunne forvalterregistreres. Adgangen til å nekte forvalterregistrering i vedtektene kom inn ved lovendringen i 2007. Finansdepartementet delte utvalgets oppfatning om at denne adgangen allerede fulgte av alminnelig selskapsrett, og det ble hevdet at en presisering i lovteksten ville klargjøre og synliggjøre muligheten jf. Ot.prp.nr. 11 (2006-2007) side 32. Dette omtales nær- mere i kapittel 4.1.2.
Asal. § 4-10 (3) omhandler forvalterens rettigheter i selskapet, og vil bli behandlet i kapittel 3.1.2
Asal. § 4-10 (4) oppstiller mulighetene selskapet og offentlig myndighet har til å få opplys- ninger om hvem som er reell eier av forvalterregistrerte aksjer, og hvor mange aksjer hver enkelt aksjeeier innehar. Anledning til innsyn vil utdypes i kapittel 3.3, kapittel 4.2 og kapittel 5.1.
Asal. § 4-10 (5) gir hjemmel til å gi forskrift om forvalterregistrering, om innsyn i forvalterre- gistrerte aksjers eierforhold og plikt til periodisk rapportering om eierforhold. Myndigheten til å gi forskrift er delegert til Finanstilsynet.52 Forskriftshjemmelen er ikke benyttet.53
48 Myklebust (2011), s.259
49 Som over, s.282-283
50 Som over, s.283
51 Andenæs (2006), s.153
52 FOR-1998-07-17-619
10
2.3 Forvalterregistrering av finansielle instrumenter
Verdipapirregisterloven (vprl.) § 6-2 bestemmer at finansielle instrumenter kan registreres på enkeltkonto som tilhører en enkelt investor, eller på forvalterkonto, som er en konto satt opp for minimum to investorer. Verdipapirregisterloven § 6-3 inneholder bestemmelser om forval- terregistrering for finansielle instrumenter. Finansielle instrumenter er i verdipapirhandelloven (vphl.) § 2-2 (1) opplistet som omsettelige verdipapirer, verdipapirfondsandeler, pengemar- kedsinstrumenter og derivater. Omsettelige verdipapirer defineres i vphl. § 2-2 (3) blant annet som aksjer og obligasjoner. Vprl. § 6-3 gjelder dermed både for aksjer og andre finansielle instrumenter, som obligasjoner og verdipapirfondsandeler.
Finanstilsynet har kompetanse til å godkjenne hvem som kan fungere som forvalter jf. vprl. § 6-3 (1) annen setning. En og samme forvalter kan forvalte flere finansielle instrumenter så lenge institusjonen er godkjent av Finanstilsynet jf. vprl. § 6-3. Godkjenning av forvalter for norske verdipapirfond skjer i samsvar med verdipapirfondforskriften § 13-2, jf. verdipapir- fondloven § 4-10 så lenge fondet ikke er registrert i VPS.54
Vprl. § 6-3 (2) gir forvalteren fullmakt til å ”råde over beholdninger på kontoen med bindende virkning for investor, og for øvrig med slike rettsvirkninger som er bestemt i kapittel 7.”. Ka- pittel 7 inneholder regler om rettsvirkninger og notifikasjon.
Vprl. § 6-3 (3) sier at forvalterens egne finansielle instrumenter ikke kan være registrert på forvalterens konto. Forvalteren anses som innehaver av finansielle instrumenter på forvalter- konto når det kommer til opplysningsplikt etter § 6-8, og innsynsrett etter § 8-2. Det gjøres dermed klart at det er forvalteren som skal føres inn i verdipapirregisteret og ikke aksjeeieren, slik at innsynsretten i verdipapirregisteret gjelder overfor forvalter, inkludert antallet finansi- elle instrumenter denne innehar på forvalterkonto.
Etter § 6-3 (4) plikter forvalter å opplyse om reelle eiere av de forvalterregistrerte instrumen- tene, på lik linje som verdipapirregisteret plikter å gi opplysninger etter § 8-2. Dette innebærer at om man med hjemmel i lov kan kreve opplysninger fra verdipapirregisteret, vil det samme kunne kreves fra en forvalter. Både kontohaver, panthaver og offentlige myndigheter kan kre-
53 Aarbakke (2012), asal. § 4-10, note 5.1
54 Finanstilsynet (2016), punkt 1.2
11
ve slike opplysninger.55 Finansdepartementet har i forskrift gitt ytterligere regler om opplys- ningsplikten.56
Vprl. § 6-3 (6) sier at forvalteren selv skal fastsette regler for når forvalteren anser å ha fått melding om en rettsstiftelse etter § 7-5. Forvalterens regler skal godkjennes av Finanstilsynet.
Godkjennelse av reglene vil skje i forbindelse med godkjenning av søknad om å stå oppført som forvalter.57
Vprl. § 7-5 omhandler finansielle instrumenter innført i et verdipapirregister. En overføring av et finansielt instrument registrert på en forvalterkonto vil få rettsvirkninger etter vprl. ”§§ 7-1 og 7-2 når forvalteren får melding om disposisjonen.”. Ved et salg av for eksempel aksjer mellom to forvalterregistrerte parter, vil overføringen få rettsvirkninger først når forvalteren har fått notifikasjon om salget.58 Regler om rettsvern og rettsvirkninger av rettighetsoverfø- ringer på forvalterkonto ble først regulert ved lovendringen som fulgte av Ot.prp. nr. 11 (2006-2007).59 Notifikasjon til forvalter vil kun være rettsstiftende om forvalter er godkjent av Finanstilsynet etter § 6-3 (1), og følger av § 7-5 (1) annen setning.60
2.4 Direkteregistrering eller forvalterregistrering
Verdipapirsentralen består av et dematerialisert system. Det innebærer at rettighetene til en aksje kommer til uttrykk gjennom registreringer på eierens konto i VPS, og ikke gjennom et fysisk verdipapir.61 Aksjene kan registreres på en enkeltkonto med reell eier som kontohaver eller gjennom en godkjent forvalter på forvalterkonto jf. vprl. § 6-2. Registreringen av trans- aksjoner og rettigheter blir gjort av en kontofører godkjent av VPS.62
En kontofører er som oftest en bank eller et verdipapirforetak. Kontoføreren vil kunne oppret- te en VPS-konto, oppdatere og vedlikeholde kontoen, flytte kontoen, overføre verdipapirer til
55 Keiserud (2015), vprl. § 6-3, note (91). For mer informasjon om pantsettelse av aksjer se asal. § 4-15a jf.
panteloven §§ 1-2 (2), 4-1, 4-2a.
56 FOR-2003-05-21-620
57 Finanstilsynet (2016), punkt 4.3
58 Se Poulsen (2006), Poulsen (2007) og Ot.prp.nr.11 (2007-2008), s.35-41 for mer informasjon om vprl. § 7-5.
59 Keiserud (2015), vprl. § 7-5, note (125) jf. Ot.prp.nr.11 (2007-2008), s.39
60 Det forutsettes at vprl. § 7-5 kommer til anvendelse i tilfeller med forvalterregistrert aksjer, på tross av at asal. § 4-13 hjemler legitimasjons- og rettsvernsregler ved eierskifte for registrering i et verdipapirregister, og kun gir vprl. §§ 7-1, 7-2 og 7-4 anvendelse.
61 NOU 2005:13, s.13
62 VPS (2016)c
12
eller fra, eller avslutte kontoen. Dette gjøres mot betaling og er oppgaver kunden ikke kan utføre selv.63 Gjennom VPS Investortjenester, en tjeneste VPS tilbyr til sine kontoførere, kan kunden selv ha oversikt over sine VPS-registrerte verdipapirer, og følge utviklingen i sin por- tefølje. Dette er tjenester som investoren kan få tilgang til uavhengig av kontoføreren, men som likevel krever tilknytning til en kontofører.64 Videre kan en kontofører velge å tilby in- vestorene å selv handle fond og opprette spareavtaler, eller flytte aksjer og fond mellom sine egne kontoer.65
Kontoføreren har ansvaret for betjeningen av utstedere og investorer. I tillegg har kontoføre- ren ansvar for eventuelle forvaltere. En forvalter vil på lik linje med enkeltstående investorer og utstedere måtte anvende en kontofører for å registrere transaksjoner hos VPS.66
I aksjeeierregistrene i VPS vil det fremgå hvem som er reell eier av aksjene når aksjeeierne er direkteregistrert. Dette gjøres ved at det hver dag tas et uttrekk av informasjon om eierskap fra alle verdipapirkontoer som eier aksjer i selskapet. Når en aksjeeier er registrert gjennom en forvalter, vil det som tidligere nevnt, kun være forvalterens navn som fremgår av det enkelte selskaps aksjeeierregister.67
Både kontofører og forvalter vil være bindeleddet mellom reell eier og utstederselskapet. Det innebærer blant annet å videreformidle meldinger fra utstederselskapet, som innkalling til generalforsamling, eller registrere endringer ved kjøp og salg. Kontoføreren kan tilby utbytte- håndtering for investoren og en forvalter vil ta i mot utbytte for den reelle aksjeeieren.68 Den største forskjellen mellom en forvalter og en kontofører er at forvalteren må ha oversikt over aksjebeholdningene til sine kunder i sitt eget register, mens en kontofører må registrere opplysningene i det sentrale registeret til VPS. VPS og kontofører vil ikke ha oversikt over hvem som eier aksjene i forvalterens eget register. Da forvalteren må ha oversikt over sine kunder i sitt eget register, kan kjøp og salg av aksjer mellom kunder foregå i forvalterens eget system uten at det fremkommer i verken VPS eller utstederselskapenes aksjeeierregister.69
63 DNB tilbyr bla. å opprette konto hos VPS for bedrifter gratis. Hvis aksjebeholdningen er på under 100 000 kr vil også det å ha kontoen være gratis. Er aksjebeholdningen på over 100 000 kr vil det pr. 31.12.15 fore- komme et årsgebyr på 400 kr. Se DNB (2016). For privatpersoner vil kostnadene avhenge av hvor mange handler det utføres i måneden, og om aksjene det handles med er norske eller utenlandske. Se DNB (2016)b
64 VPS oppstiller en liste over mulige kontoførere som tilbyr VPS Investortjenester. Se VPS (2016)d
65 VPS (2016)e
66 NOU 2005:13, s.12
67 Som over, s.12
68 Som over, s.12
69 Som over, s.13
13
I realiteten kan en forvalter velge å fungere som en kontofører om denne registrerer aksjene direkte i VPS, og ikke i sitt eget register. Det vil i så fall føre til at alle forvalterens kunder må registreres i VPS, og aksjonærene kan ikke lenger skjule seg bak forvalterregistreringen.70 En viktig grunn til at forvalterregistrering blir valgt overfor direkteregistrering er at investor ved å velge en forvalter som opererer i flere land, kan velge å kun forholde seg til sin forval- ter. Det normale vil ved direkteregistrering være å opprette en ny konto i landets verdipapirre- gister for hvert av de landene investoren vil investere i. Ved forvalterregistrering vil investo- ren unngå måtte å opprette egne kontoer i hvert land. Videre vil investoren kun behøve å for- holde seg til ett rettssystem uavhengig av hvilken markedsplass handelen blir foretatt på.71 Dette trekker i retning av at det kan lønne seg å forvalterregistrere verdipapirer, i stedet for å direkteregistrere. På den annen side er det i dag vanlig at også kontoførere tilbyr handel på markedsplasser i flere land.72 Kunden trenger derfor kun å forholde seg til én kontofører eller forvalter for å utføre kjøp og salg av verdipapirer på regulerte markeder rundt om i verden.
Hvilke markedsplasser det tilbys handel hos avhenger av kontoførerens eller forvalterens vir- keområde. Ved handel gjennom en kontofører vil investoren måtte opprette egne kontoer i hvert land, men en slik prosess tar ikke lang tid. DNB uttaler på sine hjemmesider at dersom man blir aksjehandelskunde hos DNB vil man automatisk få opprettet VPS-konto dersom man ikke har dette fra før. Gjøres dette vil man bli kunde hos kontoføreren DNB Markets.73 Direk- teregistrering er verken vanskeligere eller mer tidkrevende enn forvalterregistrering. Imidler- tid er den viktigste begrunnelsen for å benytte en forvalter muligheten til å være anonym.
2.5 I hvor stor utstrekning anvendes utenlandsk aksjeeierskap og forvalterregistrering av aksjer?
I 2005 var verdien av VPS-registrerte aksjeselskaper og allmennaksjeselskaper 1003,5 milli- arder kroner. Børsnoterte selskaper utgjorde 83,9 % av verdiene, andre allmennaksjeselskaper 12,1 % og aksjeselskaper 4 %. Av dette var utenlandsk eierskap i børsnoterte selskaper 30.5
%. For andre allmennaksjeselskap var andelen 30.1 % og for aksjeselskaper var andelen 11.8
%. 56.9 % av de utenlandsk eide VPS-registrerte aksjene var registrert gjennom forvalterkon- toer og den resterende andelen direkteregistrert. I de børsnoterte selskapene var 65.9 % av de
70 Som over, s.13
71 Som over, s.13
72 Som kontofører tilbyr DNB muligheten til å handle på markedsplasser i bla. Sverige, Danmark, Finland, USA, Canada, Storbritannia, Spania, Sveits, Frankrike, Tyskland med flere. Se DNB (2016)b
73 DNB (2016)
14
utenlandskeide aksjene forvalterregistrert og den resterende andelen direkteregistrert. Unoter- te allmennaksjeselskaper hadde kun forvalterregistrert 0.5 % av de utenlandsk eide aksjene, mens aksjeselskapene hadde forvalterregistrert 6.7%.74
En forespørsel til VPS om hvor stor andel av det utenlandske aksjeeierskapet som er forvalter- registrert i dag, ble besvart med at slik statistikk ikke er tilgjengelig. Dette fordi at denne ty- pen statistikk ikke blir produsert jevnlig, og er i tillegg resurskrevende. VPS opplyste at de antok at det ikke hadde skjedd signifikante endringer siden utredningen i 2005.75
Tall NRK innhentet fra VPS i 2014 viser at 36 % av den samlede markedsverdien av VPS- registrerte aksjer tilhørte utlendinger. Dette utgjorde 755 milliarder kroner, ved utgangen av 2014. Den totale summen av alle registrerte aksjer, obligasjoner og andre verdipapirer regi- strert i VPS, utgjorde 4581 milliarder ved samme periode. 31 % av dette var registrert på ut- lendinger. Av den totale markedsverdien som tilhørte utlendinger var ca. 40% registrert på forvalterkontoer. Andelen var høyere for aksjer enn for obligasjoner.76
3 Forvalterregistrering fra aksjonærenes synspunkt.
3.1 Aksjonærrettigheter 3.1.1 Om aksjonærrettigheter
Aksjonærrettigheter er en betegnelse på rettigheter som tilhører den enkelte aksjonær, dette selv om vedkommende kun er eier av en enkelt aksje. Allmennaksjeloven oppstiller flere ek- sempler på rettigheter som er knyttet til en enkelt aksje.77 Rettighetene kan deles inn i tre overordnede grupper.
Først og fremst gis en rett til å disponere over aksjen. Disposisjonsretten innebærer mulighe- ten til realisasjon av aksjen. En slik avhendelse av en aksje er ingen rett i seg selv, men av- henger blant annet av at det finnes en kjøper for aksjen.78
Den andre gruppen av aksjonærrettigheter er de økonomiske rettighetene. Disse rettighetene omhandler hovedsakelig aksjonærenes rett til utbetaling av utbytte jf. asal. kapittel 8, retten til å motta vederlag ved kapitalnedsettelse jf. asal. kapittel 12, motta vederlag ved fusjon jf. asal.
74 NOU 2005:13, s.14. Tallene ble hentet fra Verdipapirsentralen ASA 01.01.2005
75 Hungerholt (2016)
76 NRK (2015)
77 Andenæs (2006), s.129
78 Som over, s.130
15
kapittel 13 eller fisjon jf. kapittel 14, samt retten til å tegne nye aksjer i selskapet ved en kapi- talforhøyelse jf. asal. § 4-8.79
Den tredje gruppen inneholder de organisatoriske rettighetene. Dette er muligheten til å utøve rettigheter i forbindelse med, og på, generalforsamlingen jf. asal. kapittel 5. For eksempel kan det meldes inn spørsmål som skal behandles på generalforsamlingen jf. asal § 5-11, anvende møteretten etter asal. § 5-2, stemmeretten jf. asal. § 5-4, eller anlegge et ugyldighetssøksmål mot en beslutning vedtatt på generalforsamlingen jf. asal. § 5-22.80 Det er ikke et krav at en aksjeeier må anvende sine organisatoriske rettigheter, som å stemme på selskapets generalfor- samling.81
I kraft av å være aksjeeier av forvalterregistrere aksjer oppstår det en problemstilling ved an- vendelsen av de organisatoriske rettighetene, som for eksempel deltagelse på generalforsam- lingen og benyttelse av stemmeretten. Under vil det gjennomgås hva lov, forarbeider, juridisk teori og praksis sier om muligheten til å anvende aksjonærrettigheter for forvalterregistrerte aksjer.
3.1.2 Organisatoriske rettigheter 3.1.2.1 Lov
Asal. § 4-10 (3) sier at en forvalter ”ikke kan utøve andre rettigheter i selskapet enn retten til å motta utbytte eller andre utdelinger på de aksjer forvalteroppdraget omfatter, herunder tilde- ling av nye aksjer ved kapitalforhøyelse. Forvalteren har fullmakt til å motta slike utdeling- er.”.
En rent språklig forståelse av ordlyden trekker i retning av at forvalter ikke har vanlige aksjo- nærrettigheter i selskapet som møte- og stemmerett på generalforsamling, eller mulighet til blant annet å fremsette forslag om granskning etter asal. § 5-25. Forvalteren vil kun ha mulig- het til å motta utbytte og andre utdelinger på aksjene, og så å sørge for at aksjeeier mottar det- te. Den språklige forståelsen av ordlyden underbygges av Ot.prp. nr. 46 (2008-2009).Finans- departementet uttalte at forvalter ikke anerkjennes som aksjeeier etter norsk rett jf. asal. § 4- 10 (2) første punktum jf. tredje ledd. 82
79 Som over, s.130
80 Andenæs (2006), s.130
81 Som over, s.131
82 Ot.prp.nr.46 (2008-2009), s.34
16
På den annen side fremkommer det ikke av asal. § 4-10 (3) hvilke rettigheter reell eier av de forvalterregistrerte aksjene innehar. Det kan trekke i retning av at investor har sine aksjonær- rettigheter i behold og eksempelvis kan delta på generalforsamling selv om aksjene er regi- strert på en forvalterkonto.
Asal. § 5-2 slår fast at alle aksjeeiere har rett til å møte på selskapets generalforsamling. Ak- sjeeieren kan velge å møte opp personlig, eller ved å anvende en fullmektig. Retten til å delta på møtet kan ikke begrenses i selskapets vedtekter. Dette trekker i retning av at en reell eier som har forvalterregistrert sine aksjer i selskapet, alltid har rett til å møte på generalforsam- ling, eller benytte en fullmektig.
Asal. § 4-2 (1) legger til grunn at en aksjeeier kun kan utøve sine aksjeeierrettigheter når ”er- vervet er innført i aksjeeierregisteret, eller når ervervet er meldt og godgjort uten at det hind- res på grunn av bestemmelsene i §§ 4-16 til 4-23.”
Ordlyden trekker i retning av at reell eier av forvalterregistrerte aksjer også er uten aksjonær- rettigheter. Dette som følge av at det er forvalter, ikke aksjeeier, som er innført i aksjeeierre- gisteret. Om dette legges til grunn er forvalterregistrerte aksjer stemmerettsløse. Verken for- valter eller reell eier kan anvende aksjonærrettighetene aksjene gir.
Videre sier asal. § 4-2 (3) at det i selskapets vedtekter kan bestemmes at retten til å delta og stemme på generalforsamlingen ”bare kan utøves når ervervet er innført i aksjeeierregisteret den femte virkedagen før generalforsamlingen (registreringsdatoen).”.
På generalforsamlingen kan selskapet, med flertall som for vedtektsendringer jf. asal. § 5-18, velge å utelukke stemme- og møterett for aksjer i selskapet så lenge eierskapet ikke er innført i aksjeeierregisteret. Om reell eier hadde hatt aksjonærrettigheter etter asal. § 4-2 (1) ville en slik vedtektsendring hindre møte- og stemmerett for forvalterregistrerte aksjer.
Asal. § 4-2 tolkes som unntak fra hovedregelen om at aksjeeier skal ha mulighet til å møte på generalforsamlingen etter asal. § 5-2 fordi man ikke får de rettighetene som aksjeervervet innebærer før man er innført i aksjeeierregisteret.
Likhetsgrunnsetningen i aksjelovgivningen fremkommer av asal. § 4-1 (1) og sier at ”alle aksjer gir lik rett i selskapet”. Følges likhetsgrunnsetningen følges fullt ut tilsier det at forval- terregistrerte utenlandske aksjer har tilsvarende rettigheter i selskapet som øvrige aksjer. Om verken forvalter eller reell eier har mulighet til å utøve aksjonærrettigheter for de forvalterre- gistrerte aksjene, vil dette være et brudd på likhetsgrunnsetningen.
17
I praksis har det vært usikkerhet rundt spørsmålene om verken forvalter eller eier av forvalter- registrerte aksjer har aksjonærrettigheter. I det følgende ses det nærmere på uttalelser i forar- beider, rettspraksis, juridisk litteratur og praksis om emnet.
3.1.2.2 Forarbeider
Ot.prp. nr. 84 (1984-1985) gjennomgår arbeidsgruppens utredning i NUT 1984: 1. Under del III punkt 5.6 om forvalterregistrering uttrykkes følgende om aksjonærrettigheten stemmerett:
”Arbeidsgruppen foreslår som nevnt at det ikke skal kunne utøves stemmerett for for- valterregistrerte aksjer. (…)
(…)
Justisdepartementet finner det klart at den begrensning i stemmeretten som det her er tale om, må gå ut på at forvalteren ikke kan utøve stemmerett for aksjene. Aksjene kan derfor ikke regnes som stemmerettsløse, men ønsker aksjeeieren å utøve stemmeretten må han registrere seg som aksjeeier i aksjonærregisteret. Det tilsvarende må gjelde ut- øvelse av andre forvaltningsrettigheter i selskapet. Dette er i overensstemmelse med den svenske ordning.”. 83
Dette tilsier at så lenge aksjene er forvalterregistrert vil det ikke være mulig å anvende aksje- nes tilhørende aksjonærrettigheter, hverken for forvalter eller reell aksjonær.
I NOU 2005: 13 kapittel 7, om tidligere vurderinger som har blitt gjort i forbindelse med for- valterregistrering, vises det til et avsnitt fra arbeidsgruppens utreding i NUT 1984: 1.84 Av- snittet blir først gjengitt i Ot.prp. nr. 84 (1984-1985) side 32, og senere i NOU 2005: 13. Av- snittet inneholder i følge NOU 2005: 13 begrunnelsen for at det ikke kan utøves stemmerett for forvalterregistrerte aksjer, og lyder som følger:
”Et krav om at den virkelige aksjeeier skal innføres i aksjeboken kan begrunnes ut fra at selskapet skal kunne vite hvem som er dets aksjonærer, og at andre aksjonærer skal kunne vite hvem de andre deltagerne er og hvor stor andel disse har. Selskapets ledelse og andre aksjonærer skal ikke risikere at en stor og inntil da ukjent aksjonær dukker opp på generalforsamlingen med stor og kanskje dominerende innflytelse. Offentlig- heten kan også ha behov for å vite hvem som sitter med store aksjeposter og dermed makten i selskaper av stor samfunnsmessig betydning. I tillegg kommer behovet for kontroll i forbindelse med beskatning.”.85
83 Ot.prp.nr.84 (1984-1985), s.33-34
84 NOU 2005:13, s.31 jf. NUT 1984:1, s.71
85 NUT 1984:1, s.71
18
Avsnittet kan tolkes slik at alle aksjonærer skal ha lik rett til å vite hvem som innehar eierpo- sisjoner i selskapet. Det skal ikke være mulig for utlendinger med forvalterregistrerte aksjer å få en fordel ved å skjule sitt eierskap overfor de resterende aksjeeierne, og utnytte en slik uvisshet til egen fordel på for eksempel generalforsamling. En slik tolkning forsterkes av NUT 1984: 1 side 72:
”Det foreslås også at det ikke skal kunne utøves stemmerett for forvalterregistrerte ak- sjer. Dermed vil det ikke være fare for at anonyme aksjonærer med stor innflytelse gjør denne gjeldende på generalforsamlingen.”.
Imidlertid er ikke uttalelsen blitt gjengitt i verken Ot.prp. nr. 84 (1984-1985) eller NOU 2005:
13. Dette reiser spørsmålet om faren for anonyme aksjonærer likevel ikke er hovedgrunnen til at stemmerett ikke skulle tillates.
Et annet spørsmål er om begrunnelsen er holdbar i nyere tid. I dag har både myndighetene og selskapet ved forespørsel krav på å få oppgitt identiteten til aksjonæren som skjuler seg bak en forvalterregistrert aksjepost jf. asal. § 4-10 (4).
I NOU 2005:13 side 31-32 slås det fast at arbeidsgruppen i NUT 1984:1 ikke godtok stemme- rett for forvalterregistrerte aksjer, og at departementet i Ot.prp. nr. 84 (1984-1985) fulgte ar- beidsgruppens oppfatning om at stemmerett ikke skulle tillates for slike aksjer.
Det legges til grunn at utvalget i NOU 2005:13 var i mot å gi forvalterregistrerte aksjer ak- sjonærrettigheter. Dette til tross for at forvalterregistreringsutvalget ikke drøftet spørsmålet utover å foreslå videreføring av asal. § 4-10 (3).
I Ot.prp.nr.11 (2006-2007) under høringsinstansenes merknader, uttaler Verdipapirsentralen ASA seg om sine erfaringer med forvalterregistrering, og hvilke konsekvenser en eventuell utvidelse av muligheten for forvalterregistrering for innlendinger vil medføre. Forvalterregi- strering fører i følge VPS, til følgende:
”Investors deltakelse på generalforsamlingen blir praktisk vanskeliggjort, i tillegg for- sterket av uklare regler om stemmerett. Påmelding, fullmaktsregistrering og stemme- givning er komplisert og tungvint og må skje indirekte.”.86
Departementet foreslo ingen endringer i asal. § 4-10 (3) ved lovendringen i 2007, og proble- met med forvalterregistrerte aksjers manglende aksjonærrettigheter ble ikke nevnt. Departe- mentets utelatte omtale og endring av § 4-10 (3) tas til inntekt for at departementet ikke øns-
86 Ot.prp.nr.11 (2006-2007), s.22
19
ket en endring av rettstilstanden, og ville følge samme linje som forestått i Ot.prp. 84 (1984- 1985).
3.1.2.3 Litteratur
Det er enighet i litteraturen om at forvalter ikke har krav på å utøve organisatoriske aksjonær- rettigheter i selskapet.87 Forvalter har ikke stemmerett på generalforsamlinger da denne ikke er eier av aksjene.88 På den annen side må forvalteren ha krav på å motta innkalling til gene- ralforsamlinger og årsberetning og -regnskap etter reglene i asal. § 5-10 og 5-6 (5).Det er forvalterens oppgave å videreformidle informasjonen til aksjeeier.89
Et annet spørsmål er hvordan litteraturen stiller seg til om, og eventuelt på hvilke vilkår, ak- sjeeier kan utøve sine aksjonærrettigheter.
Litteraturen er samstemt om at dersom aksjene flyttes ut av forvalterkonto og direkteregistre- res fast på en VPS-konto i eget navn, vil det være mulig for aksjeeieren både å stemme og å utøve andre aksjonærrettigheter på generalforsamlingen. Aksjeeieren vil stille på lik linje med de øvrige aksjeeierne som er innført i aksjeeierregisteret jf. asal. § 4-2 (1) første alternativ, og innebærer å oppheve forvalterregistreringen.90 Bergo uttaler i ”Børs- og verdipapirrett” at dette også vil gjelde om aksjene kun midlertidig flyttes ut av forvalterkonto og direkteregistre- res i eget navn. Så lenge dette skjer før generalforsamlingen vil aksjeeieren ha stemmerett.
Etter generalforsamlingen kan aksjene flyttes tilbake på forvalterkonto.91
Meningene er imidlertid delte i spørsmålet om aksjeeier kan ha aksjonærrettigheter uten at forvalterregistreringen oppheves. Dette gjelder også dersom ervervet kun er ”meldt og godt- gjort” etter § 4-2 (1) første punktum annet alternativ.
Andenæs uttaler i ”Aksjeselskaper og allmennaksjeselskaper” at aksjonæren ikke er ”innført i aksjeeierregisteret”, og dermed heller ikke har mulighet til å utøve sine aksjonærrettigheter.92 Bergo uttaler på sin side at det må være mulig å stemme så fremt det oppgis navn og
dokumentasjon på at man er rette eier av aksjene i forbindelse med en generalforsamling.93
87 Aarbakke (2012), asal. § 4-10 (3), note 3.1
88 Andenæs (2006), s.151 og Bergo (2014), s.337
89 Aarbakke (2012), asal. § 4-10 (3), note 3.1
90 Andenæs (2006), s.151 og Aarbakke (2012), asal. § 4-10 (2), note 2.2
91 Bergo (2014), s.337
92 Andenæs (2006), s.151
93 Bergo (2014), s.337
20
Aarbakke m.fl. slår fast i kommentarutgaven til asl. og asal. at ”ettersom det er forvalteren – ikke aksjeeieren – som er registrert i aksjeeierregisteret, kan ikke aksjeeieren utøve
aksjeeierrettigheter i selskapet jf. aksjeloven § 4-2 første ledd.”.94
For å underbygge standpunktet om at reell eier av forvalterregistrerte aksjer ikke har stemme- rett, viser Aarbakke m.fl. til Ot.prp. nr. 84 (1984-1985) og til Andenæs.95 Om bestemmelsen i asal. § 4-2 (1) første punktum annet alternativ uttales det:
”I den forrige utgaven av denne boken (2. utgave 2004) ble det på s. 1062–1063 antatt at innføring i aksjeeierregisteret ikke er noe absolutt vilkår for å kunne utøve rettighe- ter som aksjeeier, men at eieren kunne utøve aksjeeierrettigheter, herunder møte og avgi stemme i generalforsamlingen etter annet alternativ i § 4-2 første ledd første punktum der det er nok at ervervet er meldt og godtgjort uten av det hindres av be- stemmelser om samtykke fra selskapet eller om forkjøpsrett. Slik også̊ K. Bergo s.
317. [Bergo (2008), kand.] Vi har nå et annet syn på dette spørsmålet. Etter vårt syn gjelder ikke annet alternativ i § 4-2 første ledd første punktum der den reelle eieren til aksjer under forvalterregistrering ønsker å utøve aksjeeierrettigheter selv, uten å si opp forvalteroppdraget. Det dreier seg i denne situasjonen ikke om noe aksjeerverv, og et- ter generalforsamlingen vil aksjeeieren fortsatt bare eie forvalterregistrerte aksjer. Vi viser også til forarbeidene til endringslov 2007/11 (Ot.prp. nr. 11 (2006–2007)) der det på s. 10 er sitert fra Ot.prp. nr. 84 (1984–85) s. 33 (…).”.96 Aarbakke m.fl. viser så til avsnitt i NUT 1984:1 kapittel 11.6, som er innført ovenfor.
Både Andenæs og Aarbakke m.fl. mener at stemmerett ikke er mulig så lenge aksjene er for- valterregistrert, mens Bergo er av motsatt oppfatning.
3.1.2.4 Rettspraksis
En kjennelse fra Oslo byfogd fra 2012, omhandler spørsmålet om avvisning av en begjæring om granskning.97 Det første spørsmålet gjaldt hvorvidt en forvalterregistrert utenlandsk aksjo- nær (kalt ABT) kunne stemme for granskning på vedkommende selskaps generalforsamling, og senere sende inn begjæring om granskning av selskapet etter asal. § 5-25.
Partene i saken var uenige om ABT oppfylte vilkårene i asal. § 5-25 om å være ”aksjeeier”
både under generalforsamlingen, og senere når kravet om granskning ble sendt til tingretten.
94 Aarbakke (2012), asal. § 4-10 (2), note 2.2
95 Som over, note 2.2
96 Som over, note 2.2
97 TOBYF-2011-195330
21
Kravet ble innsendt en måned etter generalforsamlingen. ABT hevdet at aksjene var midlerti- dig registrert før generalforsamlingen, mens selskapet hevdet at aksjene ikke ble registret i aksjeeierregisteret før tre måneder etter generalforsamlingen.
Oslo byfogdembete refererte fra forarbeidene og juridisk litteratur og kom frem til følgende:
”Spørsmålet er etter dette om det er et krav etter norsk aksjeselskapsrett at den uten- landske aksjonæren faktisk er direkteregistrert i aksjeeierregisteret etter aksjeloven § 4-2 første ledd. Retten vil oppsummere det slik at ordlyden i § 4-2 første ledd kan åpne for at en aksjonær som har meldt og godtgjort sitt eierskap til aksjene i selskapet kan utøve aksjonærrettigheter. Forarbeidenes uttalelser taler mot en slik forståelse, mens det i teorien er uenighet. Retten kan ikke se at dette spørsmål er løst i rettspraksis.
Retten finner etter en samlet vurdering under tvil at det ikke er et absolutt vilkår for å utøve organisatoriske rettigheter at en utenlandsk aksjonær er direkte registrert i sel- skapets aksjeeierregister. Retten vil særlig vise til de argumenter som Aarbakke frem- hever. (…) Forutsetningen vil imidlertid være at den utenlandske aksjonæren kan do- kumentere at han fortsatt faktisk er aksjonær i selskapet på begjæringstidspunktet og så lenge granskingen pågår (…)
Retten finner det etter dette sannsynliggjort og tilstrekkelig dokumentert at ABT var reell innehaver av aksjeposten på 115.500 aksjer i DNO på begjæringstidspunktet og fortsatt er det, slik at ABT kan kreve gransking etter asal. § 5-25 annet ledd.”98 Kjennelsen har svært liten rettskildemessig verdi da den er avsagt av Oslo byfogdembete. For øvrig la kjennelsen hovedvekten av sin slutning på Aarbakkes m.fl. sitt synspunkt fra 2008.
Aarbakke m.fl. endret i ettertid sitt standpunkt i tolkningen av asal. § 4-2 i kommentarutgaven som ble utgitt i 2012. Avgjørelsen kan med det ikke tas til inntekt for noe syn.
3.1.2.5 Praksis i Norge
I Statoil ASAs innkalling til generalforsamling for 2015 kunne man lese følgende:
”Dersom aksjer er registrert i VPS på en forvalter, jf. allmennaksjeloven § 4-10, og den reelle aksjeeieren ønsker å avgi stemmer for sine aksjer, må den reelle aksjeeieren omregistrere aksjene på en separat VPS-konto i den reelle aksjeeierens navn forut for avholdelse av generalforsamlingen. Hvis eieren kan godtgjøre å ha tatt slike skritt og at vedkommende har en reell aksjeeierinteresse i selskapet, kan eieren etter selska-
98 TOBYF-2011-195330, Rettens bemerkelser under ”Spørsmålet om avvisning”
22
pets beslutning stemme for aksjene. Beslutninger om stemmerett for aksjeeiere og fullmektiger treffes av møteåpner, hvis beslutning kan omgjøres av generalforsam- lingen med alminnelig flertall.”.99
Statoils innkallelse kan tolkes i retning av at midlertidig forvalterregistrering ikke vil være nok til å overbevise selskapet om en reell aksjeeierinteresse i selskapet. Om reell eier ikke akter å registrere seg i aksjeeierregisteret lenger enn akkurat nødvendig for å få stemt på gene- ralforsamlingen, vil dette nok brukes som et argument for å hindre stemmerett.
I Aker ASA var 11 av selskapets 20 største eiere forvalterregistrert per. 9 februar 2016.100 Av selskapets innkalling til ordinær generalforsamling i 2015 fremgår følgende:
”Etter selskapets syn har verken den reelle eieren eller forvalteren rett til å stemme for aksjer som er registrert på en VPS-konto som tilhører forvalteren, jf. allmennaksjelo- ven § 4-10. Den reelle eieren av aksjer kan imidlertid stemme for aksjene hvis han godtgjør at han har tatt nødvendige skritt for å avslutte forvalterregistreringen av ak- sjene, og at aksjene vil overføres til en ordinær VPS-konto, som står i navnet til eieren.
Hvis eieren kan godtgjøre at han har tatt slike skritt, og at han har en reell aksjonærin- teresse i selskapet, kan han etter selskapets oppfatning stemme for aksjene, selv om de ennå ikke er registrert på en ordinær VPS-konto.” 101
Uttalelsen kan tolkes slik at midlertidig registrering heller ikke her vil være tillatt, og at for- valterregistreringen må avsluttes for godt for at man kan bevise sin reelle eierskapsinteresse i selskapet.
Telenor ASA oppgir i sin innkalling til generalforsamling for 2015:
”[T]he beneficial shareholder must re-register the shares in a separate VPS account in its own name prior to the General Meeting, or prove that the transfer to such account has been reported to the VPS prior to the General Meeting.”.102
Uttalelsen trekker i retning av at midlertidig registrering på en direkteregistrert konto, eller bevis for at slike skritt er tatt, vil være nok til å få stemme på generalforsamlingen. Reell eier må registreres på en direkteregistrert konto, men må ikke bevise reell aksjeinteresse i selska- pet for å få anledning til å stemme, i likhet med aksjonærene Statoil ASA og Aker ASA. Ak- sjeeieren kan gå tilbake til registrering på forvalterkonto etter fullført generalforsamling.
99 Newsweb (2015), s.4
100 Aker (2016)
101 Aker (2015), s.1
102 Newsweb (2015)b, s.2
23
I DNB ASAs innkalling til generalforsamling i 2015 sies det:
”Forvaltere kan ikke møte eller avgi stemme på generalforsamlingen for aksjer som er registrert på særskilt nomineekonto. I slike tilfeller må den enkelte aksjeeier overføre aksjene til en konto i sitt eget navn for å kunne møte og stemme.”.103
Også DNBs innkalling trekker i retning av at midlertidig registrering av reell eier er tillatt.
Yara International ASA uttalte i sin innkalling til generalforsamling:
”[D]en reelle aksjeeieren [må] medbringe en skriftlig bekreftelse fra forvalteren på at aksjeeieren er den reelle aksjeeier, samt en erklæring fra aksjeeieren selv på at han er den reelle eier av aksjene.” 104
I dette selskapet stilles det ikke krav til den forvalterregistrerte aksjeeier om å direkteregistre- re seg i selskapets aksjeeierregister for å få bruke stemmeretten. Denne praksisen går på tvers av de andre selskapenes, men gjør prosessen for reell eier svært mye enklere.
3.1.2.6 Totalvurdering
Forarbeider og hovedvekten av juridisk litteratur trekker i samme retning; det er ikke mulig å utøve aksjonærrettigheter når aksjene er forvalterregistrert. Unntaket er Bergo som har utgitt den nyeste litteraturen på området (2014), og ikke endret standpunkt siden bokens 3. utgave i 2008.
Praksis hos fem av de største allmennaksjeselskapene i Norge er som vist varierende. Måten fire av selskapene praktiserer stemmerett for forvalterregistrerte aksjer på, antas å være ret- ningsgivende for andre allmennaksjeselskaper i Norge. Det synes å være opp til selskapet selv, om det vil tillate stemmerett for forvalterregistrerte aksjer eller ikke. Tilsvarende om forvalterregistrering ikke er tillat, å kunne avgjøre om midlertidig registrering på direkteregi- strert konto i VPS skal tillates.
Uvissheten rundt spørsmålet om stemmerett kan få betydning for en utenlandsk aksjonær som står mellom valget om å forvalterregistrere eller direkteregistrere aksjekjøpet. Samtidig kan uklarheten innvirke på spørsmålet om investoren skal kjøpe aksjer i norske selskaper eller i et annet land som har uttrykkelige regler om stemmerett. Uklarheter kan føre til at forvalterregi-
103 Newsweb (2015)c, s.1
104 Newsweb (2015)d, s.3
24
strering anses som mindre attraktivt for investoren, eller at Norge anses som et mindre attrak- tivt land å kjøpe aksjer i.
3.1.3 Stemmerett i Sverige og Finland
Sveriges aktiebolagslag kapittel 5 inneholder generelle bestemmelser om føring av aktiebok.
Både aksjeeierbok og aksjeeierregister omtales i Sverige som aktiebok. Kapitel 5 § 15 om- handler stemmerett for forvalterregistrerte aksjer. Bestemmelsen sier at om den som eier for- valterregistrerte aksjer ønsker å delta på en generalforsamling, skal aksjeeieren, på anmodning fra forvalteren, midlertidig innføres i aktieboken. På et visst tidspunkt etter generalforsam- lingen vil aksjeeieren strykes fra selskapets aktiebok.
I Sverige fremgår det av loven at forvalterregistrerte aksjeeiere har stemmerett hvis aksjene midlertidig registreres i selskapets aksjeeierregister. Reell eier må gi forvalteren beskjed om at stemmeretten vil anvendes, slik at denne kan innføre reell eier i aktieboken. Selskapene kan ikke utelukke stemmerett ved å kreve reell aksjonærinteresse, slik som norske selskaper har anledning til. Sverige tillater på den annen side ikke at forvalter utøver stemmerett. Dette sammenfaller med situasjonen i Norge.
Finlands aktiebolagslag kapittel 5 § 6 omhandler allmenne bestemmelser om aksjeeieres del- tagelse på generalforsamling (bolagsstämman). Bestemmelsen sier at alle aksjeeiere har rett til å delta. § 6 (2) sier at forutsetningen for å delta, er at aksjeeieren er innført i aktieboken, eller har meldt sitt erverv til selskapet og lagt frem bevis på eierskapet. I selskaper innført i verdi- papirandelssystemet (värdeandelssystemet), stilles det krav om at aksjeeieren må være innført i aksjeeierregisteret (aktieägarförteckningen) jf. kapittel 4 § 2 (2).
Kapittel 4 § 2 omhandler aksjerettigheter. § 2 (2) fastslår at kun aksjeeiere som har vært inn- ført i det aktuelle selskapets aksjeeierregister åtte virkedager før generalforsamlingen, har rett til å delta. Eier av forvalterregistrerte aksjer kan midlertidig registreres i aksjeeierregisteret for deltagelse på generalforsamlingen. Dette forutsetter at aksjeeieren gjennom sitt aksjeinnehav, har rett til å være innført i selskapets aksjeeierregister, samme dag som generalforsamlingen skal holdes.
Både Sverige og Finland tillater dermed stemmerett til aksjeeiere med forvalterregistrerte ak- sjer, så lenge aksjeeieren midlertidig registreres i selskapets aksjeeierregister. Forvalter selv, har ikke stemmerett. Begge lands lovgivere har således tatt et standpunkt til spørsmålene, i motsetning til Norge.
25 3.2 Flaggeplikt
3.2.1 Om flaggeplikt
Reglene om flaggeplikt fremgår av verdipapirhandelloven § 4-3. Flaggeplikt innebærer at aksjeeier skal sende melding til utstederen og til den Finanstilsynet utpeker, hvis andelen av aksjer, eller rettigheter til aksjer, overstiger eller faller under terskelverdier på 5, 10, 15, 20, 25, 1/3, 50, 2/3 og 90 prosent av aksjekapitalen jf. vphl. § 4-3 (1).
Frem til reglene om flaggeplikt ble innført i 1985 var det mulig å skjule kjøp av store aksje- poster i en hel måned. Dette fordi investor ikke måtte melde sitt aksjeerverv til utstederselska- pet før det var gått en måned etter kjøp jf. aksjeloven av 1976 § 3-9 (2). Formålet med oppret- telse av flaggeplikt var å gi selskapet, aksjemarkedet og allmenheten innsyn i større endringer i eierforholdene.105
Etter at Verdipapirsentralen ble opprettet, og rettsvernet ble knyttet til registrering av verdipa- pirer hos VPS, fikk kjøpere større foranledning til å registrere aksjeervervet tidligere. Samti- dig fikk allmenheten lettere tilgang til selskapenes aksjeeierregister. Som en følge av inngåel- sen av EØS-avtalen i 1992, ble reglene om flaggeplikt endret og flyttet, fra asl. til verdipapir- handelloven.106 Ved vedtakelsen av asal. av 1997 ble kravet om å melde inn eierskifte endret fra en måned til straks.107 De forskjellige endringene førte til redusert behov for flaggeplikt sammenlignet med situasjonen i 1985.108
Norske flaggeregler gjelder for utstedere av omsettelige verdipapirer tatt opp til handel på regulert marked med Norge som hjemstat jf. vphl. § 4-1. Vphl. § 4-1 sier at Norge anses som hjemstat for utstedere som nevnt i vphl. § 5-4 annet til fjerde ledd. Når Norge ikke anses som hjemstat, men vertsstat etter § 5-4 femte ledd, er det utstederens egen hjemstats lovgivning som regulerer flaggeplikten.109
Selve flaggeplikten innebærer å sende en melding til den Finanstilsynet utpeker, og til det selskap som har utstedt aksjene jf. vphl § 4-3 (1). Finanstilsynet har delegert myndigheten til å
105 Degré (1999), s.219
106 Som over, s.219
107 Se asal. § 4-7
108 Degré (1999), s.219
109 Oslo Børs har en egen liste over noterte selskaper som regnes som hjemmehørende i Norge. Se Oslo Børs (2016). Bugge (2011), s.230.